既然原有邏輯余威猶存，新的邏輯尚待驗證，市場就很難擺脫原有趨勢。去年四季度以來，債市毫無疑問處于弱勢，再考慮到低超儲增添流動性不確定性、現(xiàn)階段債券供給壓力較大、主力機構(gòu)配置力量偏弱、工業(yè)品漲價刺激通脹預期等，債市繼續(xù)呈現(xiàn)弱勢運行的可能性較大。

目前來看，利率繼續(xù)上行空間并不大。首先，經(jīng)歷前期上行，目前實際利率水平不低；其次，今年海外債市收益率反而有所下行，內(nèi)外利差較高，在人民幣恢復升值的情況下，源于境外機構(gòu)的投資需求在上升；再者，利率過快上行，會增加實體融資難度和成本，最終會傷害實體經(jīng)濟；最后，利率顯著波動可能導致前期積累風險集中釋放，有違有序處置風險的政策初衷。

由此可見，債券市場依然處于上有頂、下有底的格局。在新的主線出現(xiàn)之前，流動性波動成為主導市場短期運行的關(guān)鍵因素，當?shù)统瑑τ錾涎胄芯毣{(diào)控，資金面反復出現(xiàn)“預期差”，可能仍是市場波動和機會的主要來源。

從更長時間來看，利率終將回歸基本面主導，需求是決定利率走勢的關(guān)鍵。倘若在供給側(cè)改革持續(xù)推進的同時，需求側(cè)出現(xiàn)持續(xù)的擴張，將帶動價格明顯上漲及產(chǎn)能投資復蘇，政策進一步收緊理由充分，利率向上的空間將被打開；反之，隨著嚴監(jiān)管和去杠桿對經(jīng)濟的反作用不斷積累，并最終導致需求明顯下滑，政策松動的契機將出現(xiàn)，利率下行的障礙將被掃除。

總而言之，政策初心未改，利率難漲難跌，過激的多、空觀點注定要遭遇“打臉”，繼續(xù)等待需求側(cè)趨勢明朗方是明智之舉。（張勤峰）