11月，市場(chǎng)繼續(xù)震蕩回調(diào)。隨著賺錢效應(yīng)減弱，虧錢效應(yīng)逐漸主導(dǎo)市場(chǎng)，許多投資者對(duì)牛市失去了信心。

正如約翰·鄧普頓所言，“牛市在絕望中誕生，在懷疑中成長(zhǎng)”。當(dāng)市場(chǎng)普遍開始懷疑時(shí)，負(fù)面預(yù)期已充分計(jì)入估值，此時(shí)反而可以樂(lè)觀起來(lái)。

11月的市場(chǎng)展望文章標(biāo)題為《11月，等待新一輪大漲》，認(rèn)為市場(chǎng)仍需整固調(diào)整；進(jìn)入12月，籌碼交換基本完成，加上新一輪政策催化，我們對(duì)市場(chǎng)更加看好，因此有了“迎接新一輪大漲”的標(biāo)題。

回顧11月，盡管市場(chǎng)整體呈現(xiàn)震蕩調(diào)整態(tài)勢(shì)，但行情分化明顯，無(wú)論是寬基指數(shù)還是一級(jí)行業(yè)都漲跌互現(xiàn)，并非完全沒(méi)有賺錢機(jī)會(huì)。當(dāng)前行情仍是牛市大趨勢(shì)下的短期調(diào)整，與熊市中的單邊下跌有顯著區(qū)別。

月初至28日，科創(chuàng)100（3.01%）、中證2000（2.13%）、科創(chuàng)50和紅利指數(shù)表現(xiàn)較好，而中證500（-2.44%）、中證A50（-1.36%）則跌幅較大。一級(jí)行業(yè)中，商貿(mào)零售（9.76%）、綜合（7.19%）、傳媒、輕工制造、紡織服飾漲幅靠前，均超過(guò)4個(gè)百分點(diǎn)；國(guó)防軍工（-3.79%）、家用電器（-3.33%）、通信、建筑材料則表現(xiàn)不佳，跌幅均超過(guò)3個(gè)百分點(diǎn)。

11月市場(chǎng)主要受內(nèi)部政策刺激和外部特朗普沖擊兩大邏輯影響，二者對(duì)市場(chǎng)的影響一正一負(fù)，在不同階段的強(qiáng)弱變化決定了市場(chǎng)的階段性漲跌。

第一周，市場(chǎng)延續(xù)政策強(qiáng)刺激交易，并在周五（11月8日）的財(cái)政發(fā)布會(huì)達(dá)到頂點(diǎn)。期間，美國(guó)大選結(jié)果出爐，A股特朗普交易升溫，但被國(guó)內(nèi)政策對(duì)沖預(yù)期壓制。

第二周，特朗普交易在全球范圍內(nèi)持續(xù)升溫，美元指數(shù)和美債利率飆升，全球資本市場(chǎng)迎來(lái)大幅調(diào)整，港股連跌五天，A股也最終大跌，特朗普交易占據(jù)主導(dǎo)。

第三周，全球特朗普交易進(jìn)入尾聲，美債利率和美元指數(shù)高位震蕩，中國(guó)資產(chǎn)繼續(xù)下跌，A股跌幅居前。具體看，本周跌幅主要由周五（10月22日）貢獻(xiàn)，突發(fā)大跌缺乏明確催化劑，更多是市場(chǎng)持續(xù)縮量調(diào)整后資金失去耐心，集中流出引發(fā)的小型踩踏效應(yīng)。

第四周，市場(chǎng)開始出現(xiàn)企穩(wěn)跡象，并醞釀新一輪上漲行情。

展望12月，市場(chǎng)再次進(jìn)入重大政策發(fā)布期，政策刺激邏輯有望再次主導(dǎo)市場(chǎng)，引領(lǐng)新一輪上漲行情。11月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)即將密集公布，只要市場(chǎng)情緒尚可，總能找到亮點(diǎn)；政策層面，12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議將定調(diào)明年經(jīng)濟(jì)政策，為市場(chǎng)提供新的想象空間。

基于牛市演繹邏輯，第一輪大漲由預(yù)期驅(qū)動(dòng)，第二輪大漲由基本面反轉(zhuǎn)驅(qū)動(dòng)。基本面反轉(zhuǎn)以社融增速、地產(chǎn)量?jī)r(jià)、核心物價(jià)等為重點(diǎn)觀測(cè)指標(biāo)，鑒于政策從落地到見(jiàn)效存在時(shí)滯，市場(chǎng)一般會(huì)留足三個(gè)月時(shí)間進(jìn)行觀察，因此當(dāng)前基本面驗(yàn)證尚需時(shí)間，市場(chǎng)仍處于預(yù)期驅(qū)動(dòng)階段。

預(yù)期的一大特點(diǎn)是陰晴不定，容易波動(dòng)，導(dǎo)致市場(chǎng)漲跌反復(fù)。當(dāng)前市場(chǎng)正處于這一階段，區(qū)間震蕩為基準(zhǔn)情形。以上證指數(shù)來(lái)看，大致在3200點(diǎn)-3500點(diǎn)之間震蕩，當(dāng)指數(shù)來(lái)到區(qū)間上沿時(shí)，有下行壓力，反之則有上行動(dòng)力。

預(yù)期的變化主要靠政策驅(qū)動(dòng)，重大政策節(jié)點(diǎn)成為市場(chǎng)行情的關(guān)鍵。在這個(gè)意義上，12月的行情很大程度上取決于中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的相關(guān)表述能否超預(yù)期。我們的判斷是超預(yù)期的概率較大，理由在于近期政策轉(zhuǎn)向更重視提振資本市場(chǎng)和預(yù)期管理，催生了本輪牛市行情。現(xiàn)階段重大政策發(fā)布會(huì)更關(guān)注市場(chǎng)預(yù)期，輕易不愿給市場(chǎng)潑冷水。

在預(yù)期驅(qū)動(dòng)階段，有想象空間就夠了。結(jié)合月歷效應(yīng)，12月恰逢歲末年初，投資者開始憧憬和布局新一年行情，有內(nèi)在調(diào)倉(cāng)需求，更愿意為想象空間買單。只要不潑冷水，市場(chǎng)開啟新一輪上漲行情的概率較大。

結(jié)構(gòu)層面，市場(chǎng)的主要催化因素是宏觀政策和明年基本面，要規(guī)避純概念主題，從行業(yè)景氣度出發(fā)尋找機(jī)會(huì)。宏觀政策層面，穩(wěn)增長(zhǎng)繞不開穩(wěn)地產(chǎn)、促消費(fèi)，地產(chǎn)鏈、大消費(fèi)領(lǐng)域存在博弈空間。其中，地產(chǎn)鏈主要是估值修復(fù)機(jī)會(huì)，上限不高；大消費(fèi)領(lǐng)域則不存在上限壓制，更值得關(guān)注。

產(chǎn)業(yè)政策方面，國(guó)產(chǎn)替代與新質(zhì)生產(chǎn)力是重點(diǎn)。只要市場(chǎng)情緒回暖，新質(zhì)生產(chǎn)力就有機(jī)會(huì)反復(fù)活躍，關(guān)鍵在于不追高。此外，國(guó)防軍工、醫(yī)藥生物等板塊估值低位，疊加景氣復(fù)蘇預(yù)期明確，同樣值得期待。

相比前期游資主導(dǎo)的小票行情，宏觀政策催化劑會(huì)帶來(lái)大票行情，對(duì)大盤指數(shù)的拉動(dòng)效果更強(qiáng)。如果新一輪上漲行情如期開啟，則一輪大漲行情值得期待。

對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，基于短期漲跌做交易太累且容易出錯(cuò)。自下而上，逢低買入業(yè)績(jī)向好的優(yōu)質(zhì)個(gè)股或行業(yè)，依舊是取得長(zhǎng)期超額收益的不二法門，也是投資的正道。