中信建投：日債大跌怎么看流動(dòng)性問(wèn)題引關(guān)注(2)

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2025-05-24 09:12:31 中信建投證券研究

后續(xù)市場(chǎng)可關(guān)注6月17日日本央行對(duì)縮表進(jìn)程的中期評(píng)估結(jié)果，以及日本財(cái)務(wù)省5月28日拍賣(mài)40年期國(guó)債的結(jié)果。

長(zhǎng)達(dá)20余年的量化寬松是近期日債流動(dòng)性風(fēng)暴的根本原因。自2001年日本實(shí)施量化寬松以來(lái)，日本央行逐步成為日債最大買(mǎi)家。2012年后，日本央行持有日債規(guī)模進(jìn)一步增加。2023年11月，日本央行持有日債的規(guī)模占比達(dá)到頂峰（53%），隨后略有下降，但至今仍持有最大頭寸的日債。長(zhǎng)期QE和QQE導(dǎo)致日債定價(jià)逐步被央行主導(dǎo)，與實(shí)際基本面產(chǎn)生背離。

疫情之后全球通脹中樞上抬，促使日本央行從2024年7月起減少日債購(gòu)買(mǎi)，進(jìn)行貨幣政策正?；僮?。具體來(lái)說(shuō)，到2026年一季度，將每月的國(guó)債購(gòu)買(mǎi)量從6萬(wàn)億日元減少到3萬(wàn)億日元，并在今年6月對(duì)該計(jì)劃進(jìn)行中期評(píng)估，以決定從2026年4月起到2027年一季度的購(gòu)債計(jì)劃。

由于日本央行目前的購(gòu)買(mǎi)量已經(jīng)低于其投資組合中日債的到期量，從去年起成為日債的凈賣(mài)方。曾經(jīng)的最大買(mǎi)方變成了賣(mài)方，這直接沖擊了日債市場(chǎng)的流動(dòng)性。

日債大跌背后更多是央行持債占比過(guò)高帶來(lái)的市場(chǎng)流動(dòng)性問(wèn)題，而非市場(chǎng)對(duì)未來(lái)日本貨幣收緊預(yù)期所致。2024年日本央行開(kāi)始貨幣正?；?，本質(zhì)上是逐步修復(fù)日債的市場(chǎng)功能。作為貨幣政策回歸正?；囊画h(huán)，日本央行縮表初衷是恢復(fù)債券市場(chǎng)的市場(chǎng)流動(dòng)性和價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。但在其向貨幣政策正?；突謴?fù)市場(chǎng)正常功能的努力過(guò)程中，超長(zhǎng)端債券市場(chǎng)容易出現(xiàn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。養(yǎng)老金等中長(zhǎng)期資金本應(yīng)是超長(zhǎng)端債券市場(chǎng)的主要參與者，但從調(diào)查來(lái)看，其買(mǎi)債意愿并不強(qiáng)。根據(jù)日本央行的調(diào)查數(shù)據(jù)，5月日本債券市場(chǎng)功能指數(shù)大幅惡化至-44，包括買(mǎi)賣(mài)價(jià)差、市場(chǎng)深度等其他市場(chǎng)流動(dòng)性的指標(biāo)也出現(xiàn)惡化，30年期日債和隔夜利率掉期之間的基差大幅走擴(kuò)。

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