中國的國際競爭力體現(xiàn)在制造業(yè)的崛起上，而制造業(yè)的崛起也印證了中國競爭力的提升。申萬宏源研究總經(jīng)理、首席策略分析師王勝就中國資產(chǎn)重估、“反內(nèi)卷”等話題接受了采訪。

王勝指出，中國核心資產(chǎn)已經(jīng)從過去以制造業(yè)中低端產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)為主，逐漸向“微笑曲線”的兩端延伸，在全球市場具備了足夠的定價權(quán)。盡管未來中國GDP增長速度可能從高速增長轉(zhuǎn)向中高速增長，但中國企業(yè)的ROE將系統(tǒng)性提升，企業(yè)盈利質(zhì)量的提升又會帶動估值上升，最終催生中國資本市場的牛市。

去年9月開始，中國權(quán)益資產(chǎn)表現(xiàn)優(yōu)異，無論是港股、A股還是美股中概股都呈現(xiàn)系統(tǒng)性上漲。這背后的原因在于中國國際影響力的不斷上升，這種影響力在資本市場有所體現(xiàn)，因此資本市場必然迎來牛市。2022年啟動的是“中特估”高分紅行情，體現(xiàn)出實物類資產(chǎn)的一輪重估。擁有上游資源的企業(yè)在未來世界秩序重構(gòu)過程中具有獨特優(yōu)勢，實物資產(chǎn)的價值愈發(fā)凸顯。這是全球財政赤字貨幣化引發(fā)貨幣超發(fā)的結(jié)果。

在此基礎(chǔ)上，全球資產(chǎn)重估可能會進入第二階段，即制造業(yè)的重估。制造業(yè)是把上游資源品轉(zhuǎn)化為下游商品的中間過程，也是整個實物經(jīng)濟鏈條中的重要環(huán)節(jié)，中國制造業(yè)占據(jù)核心地位，制造業(yè)的重估最終將體現(xiàn)為中國股票市場整體估值的系統(tǒng)性重估。

從制造業(yè)角度來看，出口外向型經(jīng)濟無疑是中國經(jīng)濟發(fā)展的重要一環(huán)。2008年北美金融危機爆發(fā)并向全球蔓延時，國內(nèi)學者普遍認為外部市場需求會趨于疲軟，中國聚焦于房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈，之后房地產(chǎn)市場迎來系統(tǒng)性上漲。然而，回首近20年的歷程，房地產(chǎn)行業(yè)雖然有一定發(fā)展，但總體波折較大。相反，當年被認為會走弱的外部需求實際上規(guī)模持續(xù)擴大，這與中國制造業(yè)的發(fā)展密切相關(guān)。制造業(yè)高度契合中國自身的比較優(yōu)勢，這種競爭力的提升，從過去以低價商品為主，到后來“中國制造”成為高質(zhì)量的代表，再到如今品牌商品崛起，顯示了中國商品定價權(quán)的提升。

今年中國資產(chǎn)重估的過程中，創(chuàng)新藥、AI等主題不斷涌現(xiàn)。這些領(lǐng)域的突破意味著中國的創(chuàng)新已達關(guān)鍵節(jié)點，正迎來爆發(fā)窗口期。這源于中國多年的深厚積淀，制造業(yè)發(fā)展積累了足夠的創(chuàng)新場景，工程師紅利不斷向基礎(chǔ)理論研究領(lǐng)域延伸，帶來了科技領(lǐng)域的爆發(fā)式增長。具體表現(xiàn)為AI與創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)的大發(fā)展。此外，軍工貿(mào)易的發(fā)展同樣代表了中國競爭力的提升。傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)則向新質(zhì)生產(chǎn)力轉(zhuǎn)型，在科技創(chuàng)新和國家戰(zhàn)略中找到了自己的位置。這些企業(yè)在大數(shù)據(jù)、算法、算力領(lǐng)域有大量投入，未來將成為人工智能應(yīng)用的核心動力，其盈利增長與股價表現(xiàn)都有很好的前景。

關(guān)于“反內(nèi)卷”，王勝認為這是一場自上而下、環(huán)環(huán)相扣、層層遞進的系統(tǒng)性改革，不是單一的供給側(cè)改革，而是需要系統(tǒng)性控制產(chǎn)能的復雜工程。要素市場化改革是核心，要讓原本未充分體現(xiàn)出的成本合理顯現(xiàn)。例如，一些地方政府為了招商承諾提供低價工業(yè)用地，其中土地和勞動力要素價格是否充分體現(xiàn)？能否讓進城務(wù)工的農(nóng)民工有更好的未來保障？

中國在全球制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈上的話語權(quán)很高，如果敢于提價，把自己應(yīng)有的國際影響力落實在產(chǎn)品價格上，“反內(nèi)卷”或許能得到更好的效果。因此，在這一輪“反內(nèi)卷”進程中需重點關(guān)注有競爭力的龍頭企業(yè)能否在供需格局以及全球定價中發(fā)揮出應(yīng)有的作用。

內(nèi)需的提振必須依靠長期改革來解決。要素市場化改革中勞動力要素報酬的提升，在于切實落實五險一金的繳納。當人們對未來生活有了保障，城市能提供充足的退休補貼，自然會更愿意消費。中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型過程中，結(jié)構(gòu)主義思維非常重要，不能總是盯著總量特征。例如，要關(guān)注年輕人的消費熱點，這類消費雖在總量上占比不高，卻代表著未來的趨勢。此外，內(nèi)需還需重視一些重要環(huán)節(jié)，比如增加能讓人們體現(xiàn)社會地位的消費場景。

王勝對當下的中國股市非常看好。他認為2025年資產(chǎn)配置核心關(guān)鍵在于匯率，而不是利率。隨著中美貿(mào)易博弈取得階段性成果，大家越來越清楚地看到中國國力的提升與國際影響力的上升，匯率將呈現(xiàn)出其應(yīng)有的升值方向。在此過程中，中國資產(chǎn)會受到更多關(guān)注，投資中國不僅能享受底層資產(chǎn)的上漲，還能享受匯率的升值。

第二個是基本面的積極變化，科技類上市公司陸續(xù)迎來經(jīng)營成果，人工智能產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展，資本市場自然也有底氣。傳統(tǒng)經(jīng)濟方面，只要逐漸進入平穩(wěn)階段，相關(guān)上市公司也會進入上漲階段。業(yè)績改善之外，民營企業(yè)的發(fā)展也非常提振信心。今年是民營經(jīng)濟促進法的落地年，多項政策向民營企業(yè)傾斜，給予其更多扶持和支持，這種政策暖意傳導至資本市場，往往會推動牛市的形成。

流動性方面，當前無風險利率處于低位，中國資本市場經(jīng)過數(shù)年的勵精圖治，上市公司治理水平大幅提高，分紅派息比例大幅上升。在分紅派息比例上升的基礎(chǔ)上，耐心資本敢于大舉入市。即便是投資寬基ETF，其分紅收益率也很不錯，相較于負債成本也具備可持續(xù)性。當面臨宏觀經(jīng)濟大波動，尤其是外部不確定性沖擊時，能夠從容地構(gòu)建起一道外部波動和內(nèi)部資本市場穩(wěn)定之間的隔離墻。

儲蓄搬家的暗流涌動正在進行，2022年四季度開始存款加速定期化，當時很多人存了3年期定期存款，到2025年四季度到期。到期之后，盡管大部分資金可能仍會繼續(xù)存款，但銀行客戶經(jīng)理會推薦保險等產(chǎn)品。即便資金未直接流入權(quán)益類基金，投保后保險公司也必然以耐心資本的形式，投資高分紅的股票或長期具備良好成長性的新經(jīng)濟方向，推動整體資產(chǎn)增值。在此過程中，資金正悄然流向股市。

這次的牛市尤為值得珍惜，一定要積極關(guān)注其中的投資機會。它本質(zhì)上是中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型取得階段性重要成果在資本市場上的映射，也是中國在國際市場上影響力不斷上升的必然結(jié)果。在這個過程中，特別值得關(guān)注的是港股中以互聯(lián)網(wǎng)平臺公司為代表的企業(yè)，它們正在享受人工智能發(fā)展帶來的諸多場景變化，同時憑借其積累的海量數(shù)據(jù)有望獲得價值重估。此外，創(chuàng)新藥資產(chǎn)是中國創(chuàng)新能力系統(tǒng)性提升的集中體現(xiàn)，香港市場上這類公司的質(zhì)地很不錯，值得關(guān)注。第三類是以無人駕駛為代表的一批新能源汽車公司，這也是香港市場的一大特色。部分領(lǐng)域的優(yōu)質(zhì)標的主要集中在A股市場，例如彰顯中國強大科技實力的軍品貿(mào)易相關(guān)公司；傳統(tǒng)白酒類消費公司在A股市場也更為豐富，當牛市推進到一定階段，這類公司同樣有重估機遇。新消費領(lǐng)域的上市公司在中國資本市場都有分布，值得長期關(guān)注。