萬科債券展期風(fēng)波持續(xù)發(fā)酵。公司計(jì)劃于12月10日召開債權(quán)人會(huì)議，審議一筆20億元中期票據(jù)“22萬科MTN004”的展期事項(xiàng)。目前初步方案已浮出水面，但未能緩解市場(chǎng)對(duì)其債務(wù)問題的擔(dān)憂，12月2日，萬科債券價(jià)格繼續(xù)走低。

隨著萬科流動(dòng)性緊張，市場(chǎng)開始擔(dān)憂其潛在違約風(fēng)險(xiǎn)可能波及主要合作銀行。截至2025年上半年末，萬科有息債務(wù)規(guī)模已達(dá)3642億元，其中超過2600億元為銀行貸款，且這些貸款高度集中于大型金融機(jī)構(gòu)。

多數(shù)分析機(jī)構(gòu)認(rèn)為，此次事件對(duì)銀行體系的整體沖擊有限。市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)正從系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)向個(gè)體銀行所受影響的分化。

萬科短期償債壓力較大。三季報(bào)顯示，該公司一年內(nèi)有息債務(wù)占比42.7%，即1513億元，而同期貨幣資金為656.8億元，較年初減少25.5%，現(xiàn)金短債比進(jìn)一步降至0.43。半年報(bào)顯示，截至2025年6月30日，公司有息負(fù)債合計(jì)3642.6億元，一年內(nèi)到期的有息負(fù)債1553.7億元，占比為42.7%。分融資渠道看，銀行貸款的融資余額為2641.85億元，債券的融資余額為436億元，其他借款為564.7億元。

歷史數(shù)據(jù)顯示，萬科的銀行借款高度集中于大型金融機(jī)構(gòu)。截至2022年末，發(fā)行人銀行借款合計(jì)1903.66億元，其他借款合計(jì)381.32億元（主要包括保債計(jì)劃），總計(jì)2284.98億元。當(dāng)時(shí)銀行貸款融資成本區(qū)間為3%至Hibor按約定比例上浮。截至2022年末，萬科借款余額排名前十的銀行包括工商銀行、招商銀行、中國(guó)銀行、興業(yè)銀行、上海銀行及建設(shè)銀行等。

媒體報(bào)道稱，2024年多家國(guó)有、股份制及區(qū)域性銀行向萬科提供超430億元的新增授信。這些新增授信可能包含借新還舊及新增融資。與此前多依賴信用貸款不同，2023年后萬科的融資模式明顯轉(zhuǎn)向擔(dān)保貸款。數(shù)據(jù)顯示，自2023年以來，萬科及其子公司為滿足經(jīng)營(yíng)所需發(fā)布的貸款擔(dān)保公告已達(dá)40條。

截至2025年7月31日，萬科及控股子公司擔(dān)保余額853.80億元，占2024年末經(jīng)審計(jì)歸屬于上市公司股東凈資產(chǎn)的比重為42.13%。一位房地產(chǎn)分析人士表示，萬科近年來已在持續(xù)加速資產(chǎn)處置，可供盤活的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)逐漸減少。同時(shí)，由于公司對(duì)外擔(dān)保余額處于較高水平，未來在資產(chǎn)端進(jìn)行再配置和靈活騰挪的空間將相當(dāng)有限。

值得注意的是，萬科已有多家子公司股份遭到司法凍結(jié)。企查查信息顯示，萬科A全資子公司深圳市萬科發(fā)展有限公司被凍結(jié)股權(quán)5.7億元，凍結(jié)期限為三年；南京萬科企業(yè)有限公司也被凍結(jié)股權(quán)1.5億元，凍結(jié)期自2025年4月8日至2028年4月7日。

種種跡象表明，萬科的融資環(huán)境日益趨緊。一方面，銀行對(duì)面臨流動(dòng)性壓力的開發(fā)商新增貸款的意愿可能依然較低。另一方面，來自大股東的輸血也已接近上限。盡管如此，多家機(jī)構(gòu)認(rèn)為相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)銀行體系影響有限。瑞銀在研報(bào)中測(cè)算，截至2025年上半年，萬科銀行貸款總額為2640億元，僅占銀行體系對(duì)房企貸款總額的1.9%，占總貸款規(guī)模的0.1%。因此，即便萬科違約，對(duì)銀行體系的風(fēng)險(xiǎn)也整體可控。

此外，銀行已加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)緩釋措施。摩根大通在最新一份研報(bào)中稱，銀行已加強(qiáng)對(duì)萬科貸款的信用增級(jí)措施。截至2025年上半年，萬科銀行貸款中，約62%是有抵押的，高于2022年的8%。

風(fēng)波持續(xù)發(fā)酵，對(duì)萬科債券的影響也逐漸顯現(xiàn)。萬科此前維持公開市場(chǎng)兌付主要依靠?jī)纱髞碓矗荷铊F集團(tuán)的持續(xù)“輸血”與資產(chǎn)出售，而目前這兩方面均承受明顯壓力。業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，外部支持僅能爭(zhēng)取時(shí)間，根本出路仍在于恢復(fù)企業(yè)自身造血能力。然而，萬科今年銷售表現(xiàn)不容樂觀，前10個(gè)月累計(jì)銷售額為1152.8億元，月均約115.3億元，較2024年月均200億元的水平近乎腰斬。

近期萬科債券波動(dòng)顯著加劇，多只債券價(jià)格于11月26日出現(xiàn)下跌并觸發(fā)盤中臨停。一名市場(chǎng)研究人士表示，債券價(jià)格急速下跌意味著市場(chǎng)轉(zhuǎn)向按“高概率違約”進(jìn)行定價(jià)，這種價(jià)格信號(hào)可能形成“下跌—拋售—進(jìn)一步下跌”的流動(dòng)性踩踏循環(huán)。隨后的4個(gè)交易日，相同局面繼續(xù)演繹，多只萬科債券持續(xù)下跌。12月2日，“21萬科06”跌超30%，“21萬科02”跌超25%，“22萬科04”“22萬科06” “21萬科04”跌超14%，“22萬科02”跌超7%。多只債券因大幅波動(dòng)觸發(fā)盤中臨時(shí)停牌。

財(cái)通證券研究所業(yè)務(wù)所長(zhǎng)、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家孫彬彬表示，統(tǒng)計(jì)2025年中報(bào)的公募機(jī)構(gòu)對(duì)萬科債券的持倉(cāng)數(shù)據(jù)，僅能觀察到2家基金持有萬科債券，其他主要是體量大、扛波動(dòng)能力強(qiáng)的理財(cái)和銀行。他認(rèn)為，弱資質(zhì)民營(yíng)房企和弱資質(zhì)國(guó)有房企受影響相對(duì)多，但進(jìn)一步的沖擊并未顯著體現(xiàn)。整體來看，萬科債券展期表明信用風(fēng)險(xiǎn)仍然存在，結(jié)合化債政策周期，這可能是市場(chǎng)信用風(fēng)險(xiǎn)偏好分化的起點(diǎn)。