重磅反轉(zhuǎn)，未必降息？

過(guò)去幾年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)一直在通脹壓力和政策調(diào)控之間掙扎。從2021年的低通脹到2022年的高通脹，再到2023年的逐步緩解，通脹問(wèn)題一直是美國(guó)經(jīng)濟(jì)政策的核心。重磅反轉(zhuǎn)，未必降息？！

隨著未來(lái)走向的不確定性，美聯(lián)儲(chǔ)的政策及通脹趨勢(shì)備受關(guān)注。市場(chǎng)此前普遍預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將在2025年繼續(xù)降息，但節(jié)奏會(huì)放緩。目前，交易員對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)12月降息的預(yù)期已降至62.4%。

過(guò)去三年，美國(guó)通脹經(jīng)歷了劇烈波動(dòng)。2021年初，通脹率僅為1.4%，但由于供應(yīng)鏈中斷、勞動(dòng)力市場(chǎng)緊張以及財(cái)政刺激政策的影響，通脹在2022年6月攀升至9%的高位，成為過(guò)去40年的最高點(diǎn)。面對(duì)飆升的物價(jià)，美聯(lián)儲(chǔ)采取了一系列激進(jìn)的加息措施，利率迅速提升至2007年以來(lái)的最高水平。這一政策初步見(jiàn)效，至2023年9月，通脹率回落至2.4%，接近美聯(lián)儲(chǔ)的目標(biāo)。然而，最新數(shù)據(jù)顯示，10月份通脹率回升至2.6%。雖然增幅不大，但引發(fā)了市場(chǎng)的廣泛關(guān)注。

這次通脹回升涉及多個(gè)核心消費(fèi)領(lǐng)域，如食品、能源、租金和汽車價(jià)格均出現(xiàn)上漲，表明這不是短暫現(xiàn)象，而可能是新一輪壓力的開(kāi)端。就在一個(gè)月前，美聯(lián)儲(chǔ)宣布戰(zhàn)勝了通脹，并啟動(dòng)降息以支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。然而，這種回升是否意味著通脹卷土重來(lái)，目前尚無(wú)定論。

在美聯(lián)儲(chǔ)的決策中，中性利率是一個(gè)關(guān)鍵指標(biāo)。中性利率是指既不會(huì)刺激經(jīng)濟(jì)過(guò)熱也不會(huì)抑制經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的利率水平，被視為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹平衡的最佳點(diǎn)。然而，中性利率無(wú)法直接觀測(cè)，只能通過(guò)其對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響加以推測(cè)。嘉信理財(cái)首席固定收益策略師凱西·瓊斯將中性利率比喻為“金融界的重要指標(biāo)”。明尼阿波利斯聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行行長(zhǎng)尼爾·卡什卡利分析認(rèn)為，中性利率與經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)率密切相關(guān)。如果生產(chǎn)率結(jié)構(gòu)性提升，中性利率應(yīng)相應(yīng)上調(diào)，這意味著美聯(lián)儲(chǔ)在應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行時(shí)降息的空間將更小。

近期，市場(chǎng)逐漸接受了中性利率可能更高的觀點(diǎn)。美聯(lián)儲(chǔ)在9月首次降息時(shí)，市場(chǎng)預(yù)計(jì)2025年底短期利率將降至2.75%-3%。但短短六周內(nèi)，市場(chǎng)預(yù)期已上調(diào)至3.75%-4%。這一變化反映了對(duì)通脹反彈的擔(dān)憂，也凸顯了市場(chǎng)對(duì)中性利率調(diào)整的重新評(píng)估。

美聯(lián)儲(chǔ)目前面臨一個(gè)艱難抉擇：是否繼續(xù)降息？在11月的政策會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)宣布了新一輪降息，雖然降息幅度較小，但這與其9月啟動(dòng)的寬松周期保持一致。然而，隨著通脹數(shù)據(jù)出現(xiàn)回升跡象，市場(chǎng)對(duì)12月再次降息的預(yù)期正迅速降溫。

一方面，降息邏輯仍在。美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩，企業(yè)投資趨于謹(jǐn)慎，消費(fèi)者支出增長(zhǎng)也在減速。美聯(lián)儲(chǔ)需要通過(guò)寬松政策支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，防止經(jīng)濟(jì)陷入停滯。此外，國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境的波動(dòng)以及全球地緣風(fēng)險(xiǎn)，也促使美聯(lián)儲(chǔ)保持寬松立場(chǎng)。另一方面，通脹回升構(gòu)成制約。如果通脹卷土重來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)可能不得不再次收緊政策以防止物價(jià)失控。一些分析認(rèn)為，2025年美國(guó)的一系列政策措施可能加劇通脹壓力。例如，如果對(duì)進(jìn)口商品征收新關(guān)稅將直接推高商品成本，而移民政策的變化可能導(dǎo)致勞動(dòng)力緊缺，從而進(jìn)一步推高工資和生產(chǎn)成本。此外，一些計(jì)劃實(shí)施的新一輪減稅政策也可能刺激消費(fèi)，進(jìn)一步加劇通脹風(fēng)險(xiǎn)。

債券市場(chǎng)的反應(yīng)也表明，投資者對(duì)未來(lái)通脹趨勢(shì)的擔(dān)憂正在加劇。自美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)降息周期以來(lái)，10年期美國(guó)國(guó)債收益率逆勢(shì)上升。這反映了市場(chǎng)對(duì)通脹預(yù)期的調(diào)整：投資者要求更高的回報(bào)率以對(duì)沖資金貶值風(fēng)險(xiǎn)。近期，美國(guó)的通脹數(shù)據(jù)表現(xiàn)出較強(qiáng)的韌性。10月份通脹率從9月份的2.4%回升至2.6%，打破了此前通脹逐步下降的趨勢(shì)。市場(chǎng)開(kāi)始擔(dān)憂，降息政策可能進(jìn)一步刺激需求，從而助推通脹再度走高。此外，美聯(lián)儲(chǔ)近期的政策表態(tài)也強(qiáng)化了市場(chǎng)的通脹預(yù)期。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾提到，最新的通脹數(shù)據(jù)強(qiáng)于預(yù)期，表明美國(guó)經(jīng)濟(jì)的需求側(cè)依然具有韌性。在這種背景下，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)降息的信心有所削弱，轉(zhuǎn)而認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)可能維持利率更長(zhǎng)時(shí)間甚至提前結(jié)束降息周期。這種政策預(yù)期的轉(zhuǎn)變進(jìn)一步推高了長(zhǎng)期國(guó)債收益率。

除了通脹預(yù)期，財(cái)政刺激政策也成為推升美債收益率的重要因素。一些預(yù)期實(shí)施的大規(guī)模財(cái)政刺激包括減稅和擴(kuò)大公共支出。這些措施盡管旨在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，但也可能帶來(lái)一系列副作用。財(cái)政刺激通常伴隨著財(cái)政赤字的擴(kuò)大。大規(guī)模的減稅和公共支出將顯著增加聯(lián)邦政府的借款需求，導(dǎo)致美國(guó)國(guó)債供給增加。在供需關(guān)系的影響下，債券供給的增加會(huì)導(dǎo)致價(jià)格下跌，從而推高收益率。市場(chǎng)還擔(dān)憂財(cái)政刺激可能對(duì)通脹形成間接推動(dòng)。一方面，減稅將增加消費(fèi)者和企業(yè)的可支配收入，從而刺激消費(fèi)和投資需求。另一方面，擴(kuò)大公共支出將直接增加經(jīng)濟(jì)中的貨幣流通量。這種需求側(cè)的增長(zhǎng)可能引發(fā)供需失衡，最終反映在價(jià)格水平的上升上。財(cái)政刺激的另一潛在后果是對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的影響。如果財(cái)政刺激導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)過(guò)熱，美聯(lián)儲(chǔ)可能被迫重新收緊貨幣政策，這將進(jìn)一步增加長(zhǎng)期債券收益率的上行壓力。

隨著通脹的反彈跡象初現(xiàn)，以及市場(chǎng)對(duì)中性利率的重新評(píng)估，美聯(lián)儲(chǔ)在12月是否繼續(xù)降息仍是未知數(shù)。上周，COMEX黃金期貨價(jià)格大幅下跌逾5%，至每盎司2,567.40美元，相較10月30日創(chuàng)下的歷史高點(diǎn)2,801.80美元，跌幅已超8%。這一價(jià)格調(diào)整標(biāo)志著黃金市場(chǎng)進(jìn)入自2021年6月以來(lái)最嚴(yán)重的拋售階段，主要受到美元走強(qiáng)以及市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息進(jìn)程可能放緩的預(yù)期影響。

Pepperstone分析師Quasar Elizundia指出，本輪黃金拋售主要受到強(qiáng)勢(shì)美元和降息預(yù)期變化的推動(dòng)。此前市場(chǎng)普遍預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將持續(xù)降息以支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，但最新的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和美聯(lián)儲(chǔ)官員的表態(tài)表明，降息步伐可能放緩。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾表示，最新通脹數(shù)據(jù)表現(xiàn)出比預(yù)期更強(qiáng)的韌性，而波士頓聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行行長(zhǎng)柯林斯則強(qiáng)調(diào)，12月再次降息并非板上釘釘。較高的利率環(huán)境通常會(huì)削弱無(wú)息資產(chǎn)黃金的吸引力，因?yàn)橥顿Y者傾向于轉(zhuǎn)向收益率更高的債券等資產(chǎn)。

在此背景下，美元指數(shù)繼續(xù)攀升，同時(shí)美國(guó)國(guó)債收益率大幅上升，進(jìn)一步加劇了黃金市場(chǎng)的壓力。市場(chǎng)重新評(píng)估黃金作為避險(xiǎn)資產(chǎn)的吸引力，不少投資者選擇清倉(cāng)多頭頭寸以鎖定此前的獲利。Elizundia提到，未來(lái)一些不確定性政策將導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的進(jìn)一步收緊，從而對(duì)黃金價(jià)格構(gòu)成不利影響。更高的借貸成本將抑制黃金的投資需求，而通脹預(yù)期的變化可能加劇市場(chǎng)的不確定性。此外，特朗普獲勝的幅度超出預(yù)期也引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)未來(lái)美國(guó)政治局勢(shì)的擔(dān)憂，導(dǎo)致此前在黃金市場(chǎng)反彈過(guò)程中積累的大量多頭頭寸被快速出清。

BullionVault研究主管Adrian Ash表示，當(dāng)前黃金市場(chǎng)的另一個(gè)驅(qū)動(dòng)因素是獲利了結(jié)?！霸陧敳抠u出后，投資者正在繼續(xù)拋售下跌過(guò)程中的黃金資產(chǎn)。這種獲利了結(jié)是合理的，因?yàn)榻饍r(jià)仍處于接近歷史高位的區(qū)間內(nèi)?！?/p>

未來(lái)，黃金市場(chǎng)的走勢(shì)仍將高度依賴于美聯(lián)儲(chǔ)政策路徑的明朗化。如果通脹數(shù)據(jù)持續(xù)顯示出韌性，美聯(lián)儲(chǔ)可能維持當(dāng)前利率水平更長(zhǎng)時(shí)間，甚至停止降息，這將對(duì)黃金價(jià)格構(gòu)成壓力。然而，如果經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)明顯放緩，美聯(lián)儲(chǔ)仍可能重新加速降息，從而為黃金價(jià)格提供支撐。對(duì)于市場(chǎng)而言，未來(lái)幾個(gè)月的關(guān)鍵在于數(shù)據(jù)。對(duì)于投資者和消費(fèi)者來(lái)說(shuō)，接下來(lái)的每一次政策調(diào)整都可能是決定未來(lái)的重要節(jié)點(diǎn)。下月，美聯(lián)儲(chǔ)是否降息尚未有定論。