高盛在最新研報中對銅市場持強烈看漲態(tài)度，同時警告鋁價短期被高估。高盛將2035年銅價長期預(yù)期上調(diào)至15000美元/噸，顯著高于市場共識的10900美元/噸。

高盛的新“長期銅激勵曲線”定價模型顯示，2026-2027年銅價將被限制在11000美元/噸以下，因市場目前處于小幅過剩狀態(tài)。但預(yù)計本十年后期將因資源限制和關(guān)鍵領(lǐng)域需求增長而出現(xiàn)供應(yīng)缺口。高盛維持對鋁價的看跌立場，預(yù)計2026年四季度鋁價將跌至2350美元/噸，并認(rèn)為直到下個十年初期價格才能恢復(fù)到當(dāng)前水平。新增供應(yīng)推動市場轉(zhuǎn)入過剩，鋁需求雖受益于與銅類似的需求驅(qū)動因素以及替代效應(yīng)，但鋁不會面臨銅所遭遇的資源限制問題。

高盛的創(chuàng)新定價模型指向更高銅價。新模型綜合考慮了廢料回收、替代效應(yīng)、礦山壽命延長以及停滯和新興項目的調(diào)整因素，預(yù)計本十年后期將因資源限制和關(guān)鍵領(lǐng)域需求增長而出現(xiàn)供應(yīng)缺口。高盛將2026年銅價預(yù)測小幅上調(diào)至10500美元/噸，略低于市場共識，主要反映短期市場小幅過剩的預(yù)期。但更值得關(guān)注的是長期預(yù)測：2035年銅價目標(biāo)為15,000美元/噸（按2025年美元計算為11,500美元/噸或5.20美元/磅），顯著高于市場共識和遠(yuǎn)期價格。高盛同時上調(diào)了2029年和2030年銅價預(yù)測至12,000美元/噸和12,250美元/噸。

高盛分析揭示了銅供應(yīng)缺口形成的三個核心原因：首先，短期礦山產(chǎn)量衰減速度慢于預(yù)期，但長期運營成本顯著上升。數(shù)據(jù)顯示，2024年礦山產(chǎn)量超出2014年預(yù)測，主要源于礦山壽命延長。盡管產(chǎn)量得以維持，但這些礦山的銅礦石品位下降了25%，意味著需要開采更多礦石才能生產(chǎn)等量的銅，導(dǎo)致運營成本顯著上升。其次，剛果近期產(chǎn)量增長超預(yù)期但面臨制約。該國擁有全球8%的銅儲量，目前產(chǎn)量占全球14%。過去十年，中國投資推動該國產(chǎn)量大幅增長。雖然高盛在預(yù)測中納入了額外50萬噸的剛果產(chǎn)量增長，但這一假設(shè)面臨三大制約：美國尋求平衡中國在剛果的影響力、該國礦產(chǎn)勘探支出較低、以及非洲僅占全球未發(fā)現(xiàn)銅資源的約5%，暗示當(dāng)前14%的產(chǎn)量份額難以長期維持。第三，精煉銅需求低于預(yù)期主要源于鋁替代效應(yīng)加強。高盛估算，如果沒有替代和節(jié)約效應(yīng)，2024年銅消費量將高出13%或400萬噸。研究發(fā)現(xiàn)，銅鋁價差每擴大1,000美元/噸，凈替代率就會增加約0.1%，這在2035年相當(dāng)于17.5萬噸的精煉銅需求減少。

高盛開發(fā)的全面廢料供應(yīng)模型顯示，在扣除流入鋼鐵和鋁價值鏈的銅損失后，過去十年消費后回收率被限制在75%左右。高盛的核心假設(shè)是回收率上限約為75%，但估算銅價每上漲10%，回收率將提高0.8%。然而，這種關(guān)系在接近80%回收率時將呈現(xiàn)遞減效應(yīng)。高盛2030年預(yù)測的消費后廢料回收率為74%（對應(yīng)銅價12,250美元/噸），在長期方法論中，價格需要上漲12.5%才能將回收率提高2%，相當(dāng)于年廢料供應(yīng)增加35萬噸。

高盛維持對鋁市場12個月看跌觀點，預(yù)計隨著新增供應(yīng)推動市場轉(zhuǎn)入過剩，鋁價將在2026年第四季度下跌至2350美元/噸。雖然此后預(yù)期價格回升，但要到下一個十年初才能回到當(dāng)前價格水平。鋁需求雖受益于與銅類似的需求驅(qū)動因素以及替代效應(yīng)，但鋁不會面臨銅所遭遇的資源限制問題。高盛延長了鋁的長期價格預(yù)測，預(yù)計2030-2035年價格將在2,900-3400美元/噸區(qū)間交易（約合2,600美元/噸的2025年美元）。

高盛認(rèn)為，與銅的全球資源約束不同，鋁面臨的是區(qū)域性電力約束而非通脹性約束。電力成本約占鋁運營成本的35%，而鋁土礦仍然豐富且廉價。雖然高盛預(yù)計歐洲電價將因液化天然氣供應(yīng)增加而下降，但鋁生產(chǎn)商在歐洲和北美越來越難以以低價獲得長期電力合同，這將削弱部分第一四分位生產(chǎn)商的成本優(yōu)勢。未來十年新鋁供應(yīng)增長可能依賴廉價燃煤發(fā)電，使這些新產(chǎn)能處于全球成本曲線的第二四分位，資本支出水平高于中國但遠(yuǎn)低于發(fā)達市場。2026-2030年約2500美元/噸的價格（按2025年美元計算）足以激勵印度和印尼的新產(chǎn)能，然后在2030-2035年需要上升至約2600美元/噸（按2025年美元計算）以激勵下一個前沿地區(qū)。這將使2035年銅鋁價格比從2025年的平均3.8:1上升至4.4:1。

高盛預(yù)計全球從2025年到2035年產(chǎn)量將增長約1300萬噸。高盛認(rèn)為中亞、伊朗和撒哈拉以南非洲將成為下一個鋁生產(chǎn)增長中心。其中，中國東方希望集團正在推進在哈薩克斯坦投資120億美元的鋁產(chǎn)業(yè)鏈計劃，云南建設(shè)投資集團正在考察塔吉克斯坦的投資機會。