截至2025年上半年，科興制藥的外銷營業(yè)收入同比增長108.94%，達(dá)到1.88億元；營收占比也從上年同期的11.86%增長至26.87%。海外業(yè)務(wù)收入翻番，成為科興制藥最亮眼的標(biāo)簽和資本市場新故事的核心。

科興制藥發(fā)布公告稱計劃赴港上市，旨在深化“創(chuàng)新+國際化”戰(zhàn)略布局，提升綜合競爭力與國際品牌形象，并借助國際資本市場優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，拓寬融資渠道。

盡管科興制藥的海外業(yè)務(wù)增長迅速，但面臨的挑戰(zhàn)也不容忽視。老產(chǎn)品增長停滯，新產(chǎn)品尚未形成支撐業(yè)績的能力；現(xiàn)金流健康程度下降；研發(fā)投入波動以及對授權(quán)引進(jìn)與自研創(chuàng)新藥的平衡問題，引發(fā)市場對其上市前景的審慎評估。

從財報數(shù)據(jù)來看，2025年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入11.48億元，同比增長10.54%；歸母凈利潤1.11億元，同比暴漲547.70%。然而，這部分利潤主要依賴非經(jīng)常性損益，扣除這部分收益后，扣非凈利潤增速降至190.65%。此外，公司的經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-725.75萬元，應(yīng)收賬款激增57.57%至6.40億元，表明主營業(yè)務(wù)創(chuàng)造現(xiàn)金的能力不足。

科興制藥的收入高度依賴于賽若金、依普定等四款自研老產(chǎn)品，這些產(chǎn)品的市場規(guī)模偏小且增長緩慢。為尋求新的增長點(diǎn)，公司通過授權(quán)引進(jìn)白蛋白紫杉醇等產(chǎn)品，但這些新產(chǎn)品同樣面臨激烈的市場競爭，短期內(nèi)難以成為新的支柱。

加速“出?！笔强婆d制藥突破瓶頸的重要路徑，但這也伴隨著激烈的市場競爭和復(fù)雜的管理挑戰(zhàn)。公司選擇了一條重資產(chǎn)布局之路，在德國、巴西、墨西哥、新加坡等地設(shè)立附屬公司或分支機(jī)構(gòu)，以作為戰(zhàn)略樞紐。此次赴港上市募資的一部分將用于海外營銷團(tuán)隊建設(shè)，擬在埃及、德國、新加坡等多地建立本土化商業(yè)團(tuán)隊。這種高投入、高成本的布局可能大幅侵蝕利潤。

科興制藥的研發(fā)投入近年來呈現(xiàn)較大波動。2024年，公司研發(fā)投入同比大幅下降42.31%至1.99億元。同年，公司終止了“人干擾素α2b泡騰膠囊”與“人干擾素α2b噴霧劑”的研發(fā)轉(zhuǎn)化，導(dǎo)致累計投入的約4800萬元的研發(fā)資金直接損失。目前，公司的自研管線產(chǎn)品大多處于臨床早期，短期內(nèi)難以貢獻(xiàn)業(yè)績，因此公司一定時間內(nèi)的增長敘事還將依賴?yán)袭a(chǎn)品與授權(quán)引進(jìn)產(chǎn)品的商業(yè)化。

港股市場重視創(chuàng)新藥企業(yè)的技術(shù)壁壘和長期增長邏輯，強(qiáng)調(diào)硬核創(chuàng)新和長期價值。雖然在赴港IPO的關(guān)鍵時期，一個有增長數(shù)據(jù)的出海平臺故事可能更能吸引投資者，但在港股市場，這個定位及自研成色與速度可能導(dǎo)致自身估值打折扣。