積極應(yīng)對關(guān)稅威脅引發(fā)的匯率沖擊至關(guān)重要?；仡櫄v史，2015年“8·11”匯改初期，中國曾面臨儲備下降和匯率貶值的困境。直到2017年，人民幣對美元匯率不跌反漲，官方外匯儲備規(guī)模止跌回升，實(shí)現(xiàn)了匯改的成功逆襲。

2018年初，人民幣延續(xù)了反彈行情，最高升至6.28附近。但因時任美國總統(tǒng)特朗普升級中美經(jīng)貿(mào)摩擦，人民幣從2018年3月底起震蕩走弱，在2018年底和2019年5月兩次遇7不過后，最終于2019年8月初跌破7。即期匯率最低跌至2019年9月初的7.1785，較2018年初高點(diǎn)最多下跌近13%。

2024年美國大選落下帷幕，特朗普強(qiáng)勢回歸。競選期間，特朗普威脅可能對中國直接或間接出口美國的商品加征高額關(guān)稅，這引發(fā)了市場對于人民幣匯率在特朗普2.0將再現(xiàn)弱勢調(diào)整的擔(dān)憂。

近期人民幣調(diào)整并非全因關(guān)稅威脅。到2024年11月22日，境內(nèi)人民幣中間價為7.1942，較11月5日（美國大選日）下跌1.3%；境內(nèi)即期匯率為7.2452，下跌1.9%；離岸人民幣匯率（CNH）為7.2597，下跌2.2%。有人將其解讀為市場對于特朗普2.0有可能對中國重啟關(guān)稅制裁，加劇對中國外貿(mào)出口和經(jīng)濟(jì)前景負(fù)面沖擊的擔(dān)心。但這并非全部原因。

隨著美國大選結(jié)果塵埃落定，大選前夕部分解除的“特朗普交易”卷土重來。市場普遍認(rèn)為，特朗普重返白宮后將實(shí)施大幅減稅、提高關(guān)稅和限制移民的政策，增加美國通脹韌性，縮小美聯(lián)儲降息空間。到11月22日，市場預(yù)期12月份美聯(lián)儲降息25個基點(diǎn)和不降息的概率分別為52.7%和47.3%，與11月5日相比有所變化。預(yù)期美聯(lián)儲到2025年底降息2次至4.0%~4.25%，較11月5日縮減了1次、0.25個百分點(diǎn)。

市場重估美聯(lián)儲寬松預(yù)期，導(dǎo)致美債收益率和美元指數(shù)快速上行。到11月22日，10年期美債收益率為4.41%，較11月5日上升15個基點(diǎn)；美元指數(shù)（DXY）為107.49，上漲3.9%，自11月13日起多次創(chuàng)年內(nèi)新高。同期，境內(nèi)外人民幣匯率跌幅均不到2%，遠(yuǎn)低于美指漲幅；萬得人民幣匯率指數(shù)為98.83，與11月5日基本持平。

與2024年上半年相比，這一輪美指反彈、人民幣回撤過程中，人民幣匯率中間價彈性明顯增強(qiáng)。上半年人民幣承壓時期，中間價圍繞7.10窄幅波動，現(xiàn)在已快速調(diào)整到7.20附近，且自11月7日起多次創(chuàng)下年內(nèi)新低。境內(nèi)人民幣交易價與中間價的偏離大幅縮小，反映了9月底以來國內(nèi)一攬子增量財政貨幣政策逐步落地生效，中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景改善，一定程度對沖了外圍利空因素的影響。

受類似內(nèi)外部因素影響，人民幣結(jié)束了兩個多月來的反彈行情，自10月初起重新走弱。10月份，銀行即遠(yuǎn)期（含期權(quán)）結(jié)售匯錄得連續(xù)三個順差。只是因?yàn)槭袌鼋Y(jié)匯意愿下降較多，而購匯動機(jī)保持穩(wěn)定，結(jié)售匯順差環(huán)比下降76.5%，降至171億美元。

大選期間，特朗普提及將從四個方面升級對中國的貿(mào)易摩擦：取消中國永久正常貿(mào)易關(guān)系、對中國對美所有出口商品征收60%或以上關(guān)稅、四年內(nèi)停止對中國必需品的進(jìn)口、嚴(yán)厲打擊中國商品通過第三國出口到美國。這些措施直接影響國際收支平衡和外匯供求關(guān)系，進(jìn)而影響人民幣匯率走勢。

一方面，如果前述關(guān)稅措施能夠部分或者全部兌現(xiàn)，而中國短期內(nèi)找不到規(guī)模相當(dāng)?shù)目商娲某隹谑袌?，將影響中國的外貿(mào)出口和貿(mào)易順差。據(jù)中國海關(guān)總署統(tǒng)計，2019至2023年，中國貨物出口中，美國平均占比16.5%；貨物貿(mào)易順差中，美國平均占比55.9%。

另一方面，如果美國增加從中國進(jìn)口商品的貿(mào)易壁壘，外資將減少來華直接投資，而中資企業(yè)將會更多到海外投資建廠，加速中國產(chǎn)業(yè)外遷。據(jù)國家外匯管理局統(tǒng)計，中國外來直接投資項下的股權(quán)投資凈流入自2021年起見頂回落，到2023年降至717億美元，為2005年以來年度新低；2024年前三個季度累計凈流入334億美元，同比下降30.9%。

間接影響方面，中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系緊張通常利空人民幣，緩和則利多人民幣。例如，2018年3月23日，特朗普宣布有可能對中國600億美元進(jìn)口商品加征關(guān)稅，并限制中國企業(yè)對美投資并購，終結(jié)了2017年以來的人民幣反彈。2019年底中美重啟經(jīng)貿(mào)談判，達(dá)成第一階段經(jīng)貿(mào)協(xié)議，令人民幣自2019年12月底起重新升回7以內(nèi)，直至2020年2月份因新冠疫情暴發(fā)再次跌破7。盡管外部沖擊使人民幣總體承壓，但2018年銀行結(jié)售匯逆差119億美元，較上年銳減86%，2019年進(jìn)一步轉(zhuǎn)為順差204億美元，顯示心理沖擊大于實(shí)質(zhì)沖擊。

此外，特朗普挑起關(guān)稅沖突，特別是針對全球包括盟國加征關(guān)稅，可能壓低市場風(fēng)險偏好，推高美元指數(shù)，進(jìn)而讓包括人民幣在內(nèi)的非美貨幣承壓。另一個間接影響是，通過關(guān)稅影響美國通脹走勢，進(jìn)而影響美聯(lián)儲利率政策路徑和美元指數(shù)走勢。若特朗普2.0的財政、貿(mào)易和移民政策導(dǎo)致美國通脹持續(xù)高企甚至二次通脹，美聯(lián)儲可能會暫停降息，甚至重啟加息，重新推高美元。

當(dāng)前中美經(jīng)貿(mào)摩擦的慘烈程度已超過當(dāng)年的日美。從2018年特朗普1.0開啟中美貿(mào)易沖突，到2023年拜登政府任內(nèi)三年，共六年間，美國商品進(jìn)口和商品貿(mào)易逆差中，中國占比分別累計回落7.7和20.7個百分點(diǎn)。若因特朗普關(guān)稅措施導(dǎo)致短期內(nèi)中國對美出口和貿(mào)易順差大幅下降，這對中國經(jīng)濟(jì)可能引發(fā)的負(fù)面沖擊不可小覷。

為此，需要主動去做美方各界的工作，引導(dǎo)雙方經(jīng)貿(mào)政策相向而行。抓住2024年9月底以來宏觀政策轉(zhuǎn)向、經(jīng)濟(jì)邊際改善的有利時機(jī)，進(jìn)一步全面深化改革開放，推動經(jīng)濟(jì)運(yùn)行回歸合理區(qū)間，切實(shí)扭轉(zhuǎn)市場預(yù)期、提振市場信心。適時跟進(jìn)、動態(tài)評估特朗普2.0對華貿(mào)易政策的進(jìn)展，做好沙盤推演，主動作為、提前布局，趨利避害、危中尋機(jī)，從最壞處打算爭取最好的結(jié)果。

保持人民幣匯率雙向波動的彈性，有助于發(fā)揮匯率浮動吸收內(nèi)外部沖擊的“減震器”作用，及時釋放市場壓力、避免預(yù)期積累。同時，有關(guān)方面還需在情景分析、壓力測試的基礎(chǔ)上做好應(yīng)對預(yù)案，不斷充實(shí)“微觀監(jiān)管+宏觀審慎”的政策工具箱，當(dāng)出手時就出手。通過綜合施策，強(qiáng)化預(yù)期引導(dǎo)，防止形成單邊一致性預(yù)期并自我實(shí)現(xiàn)，堅決防范匯率超調(diào)風(fēng)險。