今年以來中國經(jīng)濟運行呈現(xiàn)出多重特征。經(jīng)濟經(jīng)歷了疫后的“沖擊-修復”過程，呈現(xiàn)波動恢復態(tài)勢。復蘇分為三個階段：流量恢復、資產(chǎn)負債表修復和經(jīng)濟常態(tài)化增長。目前，第一階段的修復已完成，資產(chǎn)負債表修復仍在進行中，距離常態(tài)化增長尚有一定距離。

從經(jīng)濟運行節(jié)奏與動力來看，前三季度經(jīng)濟增速逐季走低，主要經(jīng)濟指標邊際走弱。最終消費增長貢獻率由上半年的60.5%降至49.9%，回落幅度較大。貨物與服務凈出口的增長貢獻率上升約10個百分點至23.8%，外部需求對經(jīng)濟增長貢獻顯著增加，部分補充了內(nèi)需不足。名義增速持續(xù)低于實際增速，微觀主體感受到的經(jīng)濟溫度相對偏冷。但在一系列增量政策密集出臺后，9月的主要經(jīng)濟指標出現(xiàn)積極變化。

從生產(chǎn)端來看，高技術制造業(yè)與先進服務業(yè)形成較強支撐。前三季度裝備制造業(yè)和高技術制造業(yè)增加值分別增長7.5%和9.1%，信息傳輸、軟件和信息技術服務業(yè)增加值增長11.3%。然而，終端消費需求持續(xù)偏弱的壓力已向生產(chǎn)端傳導，價格水平偏低也制約了企業(yè)利潤的修復。

終端消費需求方面，消費增長勢頭持續(xù)放緩，服務消費顯著偏離常態(tài)增長趨勢線。居民消費支出增速下降，存在消費降級和消費下沉現(xiàn)象。居民收入增速放緩導致預期減弱，居民資產(chǎn)負債表衰退。隨著一攬子增量政策的出臺，存量房貸利率下調(diào)，資本市場和房地產(chǎn)市場趨穩(wěn)，有助于增強居民預期并改善資產(chǎn)負債表。

固定資產(chǎn)投資方面，三大投資表現(xiàn)分化。房地產(chǎn)投資持續(xù)收縮拖累整體投資，而制造業(yè)投資增速較高，設備工器具購置投資增長達16.4%。商品房銷售面積和銷售額同比跌幅收窄但降幅仍大，穩(wěn)地產(chǎn)仍在路上。基建投資依賴于政府債發(fā)行與使用節(jié)奏，加大“兩重”投資力度有望推動固定資產(chǎn)投資進一步提升。

外需方面，出口偏強對內(nèi)需不足形成一定補充。前三季度出口金額同比增長4.3%，達到2.6萬億美元，僅次于2022年同期。多數(shù)商品出口數(shù)量增速強于金額增速，量的增長是出口增速提升的主要支撐。但全球地緣沖突加劇和歐美對中國出口限制等因素增加了外需增長的不確定性。

價格與金融方面，在生產(chǎn)偏強與內(nèi)需偏弱背景下，價格水平呈現(xiàn)通縮特征，融資需求低迷與貨幣惰性并存。受需求不足影響，市場上出現(xiàn)“以價換量”、“價格戰(zhàn)”等現(xiàn)象，企業(yè)盈利水平受限。社會融資規(guī)模存量增速、M2增速與M1增速均觸及歷史新低，M2與M1之間的同比增速差擴大，表明貨幣流動速度偏慢。

中國經(jīng)濟持續(xù)修復面臨挑戰(zhàn)。中央政治局會議指出，當前經(jīng)濟形勢需要全面客觀冷靜看待，正視困難、堅定信心。雖然中國經(jīng)濟的基本面及市場廣闊、經(jīng)濟韌性強、潛力大等有利條件未變，但持續(xù)修復仍面臨一系列問題和挑戰(zhàn)。

地緣形勢動蕩與大國博弈交織，外部環(huán)境復雜嚴峻。短期來看，外需與出口對經(jīng)濟的支撐存在不確定性。長期來看，美國等西方國家在“去風險”框架下推動產(chǎn)能替代，逆全球化和出口限制成為外部約束。

供需失衡矛盾短期內(nèi)難以扭轉(zhuǎn)，有效擴大終端消費需求尚需時日。中國制造業(yè)供應能力強大，但內(nèi)外需求匹配度不足。居民消費受到財富效應、收入增長、國民收入分配結構、消費文化等因素制約，資產(chǎn)負債表修復仍需時間。

經(jīng)濟運行持續(xù)分化，不同部門和領域修復節(jié)奏不同。生產(chǎn)與消費、高技術產(chǎn)業(yè)與一般產(chǎn)業(yè)、不同所有制之間存在分化，這些結構性因素可能拖累全局性復蘇。

新舊動能轉(zhuǎn)換并非一蹴而就，新動能尚未形成優(yōu)勢。房地產(chǎn)在總產(chǎn)出中的貢獻占比依然高于高技術制造業(yè)，高技術制造業(yè)投資增長無法完全抵消房地產(chǎn)投資下行。鋰電池、光伏、電動汽車為代表的“新三樣”出口占比下降，高新技術制造業(yè)和新能源產(chǎn)業(yè)持續(xù)增長面臨產(chǎn)能約束。

重點領域風險仍待化解。房地產(chǎn)負向循環(huán)尚未打破，行業(yè)整體處于筑底階段。地方債務風險和中小金融機構信貸風險也需要解決，這些風險的化解會對經(jīng)濟增長產(chǎn)生收縮效應。

面對多重問題與挑戰(zhàn)，中國的宏觀經(jīng)濟政策不斷調(diào)整。三年疫情和兩年經(jīng)濟恢復以來，宏觀政策經(jīng)歷了“跨周期—逆周期—加大逆周期”的調(diào)整過程。二十屆三中全會之后，逆周期調(diào)節(jié)力度再次加大，強化各項改革措施落地。9月以來，各項增量政策密集出臺，體現(xiàn)了金融、貨幣、財政、產(chǎn)業(yè)等宏觀政策的協(xié)同創(chuàng)新。

中國宏觀政策調(diào)整和一攬子增量政策支持全年增長目標實現(xiàn)，各部門資產(chǎn)負債表修復加快有助于穩(wěn)定明年經(jīng)濟增長。今年前三季度同比增長4.8%，四季度GDP增速需達到5.2%才能實現(xiàn)5%左右的年度增長目標?？紤]到四季度財政支出空間和基建投資回升，經(jīng)濟增速有望顯著回升。展望2025年，一攬子增量政策持續(xù)落地將推動資產(chǎn)負債表修復，供需失衡矛盾有望緩解，外部環(huán)境不確定性也將降低。

隨著宏觀經(jīng)濟政策調(diào)整和增量政策落地，中國經(jīng)濟將在四季度邊際回升，全年有望實現(xiàn)5%左右的經(jīng)濟增長目標。從中長期看，穩(wěn)增長政策持續(xù)釋放，三中全會改革措施深化落地，中國經(jīng)濟持續(xù)回升向好的基本面未變。