美銀策略師：弱美元周期開啟“ABD”新范式！美銀策略師Michael Hartnett發(fā)布最新研報，指出2025年將成為全球市場投資主題的重大分水嶺。他預計，過去幾年主導市場的“除了債券皆可買”（Anything But Bonds，簡稱ABB）的交易邏輯將走向終結(jié)，取而代之的是“除了美元皆可買”（Anything But The Dollar，簡稱ABD）的新范式。

市場正密切關(guān)注美聯(lián)儲下周的議息會議，并普遍預期至少降息25個基點。Hartnett認為，市場當前的反應(yīng)顯示投資者對美聯(lián)儲此次降息具有“可信度”，認為這是在美國經(jīng)濟增長重新加速背景下采取的行動。這一預期推動了風險平價策略的回升，突破了2024年的高點。

今年以來，主要資產(chǎn)表現(xiàn)分化顯著。黃金以高達38%的漲幅領(lǐng)先，遠超全球股市（25%）和比特幣（23%）。相比之下，美元和石油成為最大的輸家，年初至今分別下跌10%和13%。這種表現(xiàn)差異支持了Hartnett關(guān)于美元弱勢的判斷。

Hartnett引用了一句市場主流觀點：“美聯(lián)儲正在市場高位時降息……我將繼續(xù)做多股票，直到明年春天我們開始擔心（美國）中期選舉?！?/p>

Hartnett認為，支撐“ABB”交易逆轉(zhuǎn)的核心邏輯在于美國名義GDP增長即將見頂。自2020年以來，美國名義GDP增長了驚人的54%，創(chuàng)下二戰(zhàn)以來最強勁增幅。然而，他預測這一增長勢頭將在2025年達到頂峰，年化增速將因政府支出和勞動力市場的走弱而從6%放緩至4%。名義增長見頂通常意味著債券收益率也將見頂，因此Hartnett判斷，債券市場的長期熊市將在2025年迎來終結(jié)。隨著“ABB”交易周期性結(jié)束，那些長期被市場冷落、對利率敏感的資產(chǎn)如小盤股和價值股將迎來利好。數(shù)據(jù)顯示，小盤股相對于大盤股的滾動回報率已接近百年來的低點，暗示其修復空間巨大。

隨著“ABB”交易的落幕，Hartnett提出了2025年的新主題：“ABD”。他認為，美元走弱、歐洲和日本通縮時代的結(jié)束以及歐美亞洲的財政擴張，都為做多非美資產(chǎn)提供了理由。他建議投資者“做多國際市場”。在此背景下，黃金的戰(zhàn)略價值愈發(fā)凸顯。Hartnett稱，黃金是對沖“無政府狀態(tài)和美元貶值風險”的工具。盡管近期大量資金流入顯示黃金的牛市已從“安靜”變?yōu)椤靶鷩獭?，但他預計金價將進一步上漲。此外，他建議通過配置中國科技股來對沖和平衡在美國AI泡沫中的風險敞口。

盡管AI仍然是未來市場最亮的閃光點，但其背后也隱藏著風險。Hartnett指出，為AI泡沫提供資金的資本支出正在急劇膨脹。超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心的資本支出占其現(xiàn)金流的比例已從2023年的35%飆升至72%。這意味著日益增長的資本支出將越來越依賴債務(wù)融資。然而，科技行業(yè)的信貸利差已接近1997年以來的最窄水平，表明信貸投資者目前并未對AI行業(yè)的“燒錢”風險感到擔憂，市場似乎進入了對風險“視而不見”的狀態(tài)。

Hartnett使用其經(jīng)典的“PPP”（政策、盈利、政治）框架來分析當前局勢。政策方面，市場普遍認為美聯(lián)儲的降息是“先發(fā)制人”的，這推動了信貸利差收窄和銀行、小盤股等利率敏感型股票上漲。但Hartnett警告，如果信用利差、銀行股和小盤股出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，則可能表明美聯(lián)儲實際上“落后于曲線”，經(jīng)濟將進一步減速。盈利方面，疲軟的勞動力市場正在被強勁的“K型”財富效應(yīng)所抵消。根據(jù)美銀私人客戶數(shù)據(jù)估算，美國家庭的股權(quán)財富在2025年第三季度再度增加了3萬億美元。政治方面，民粹主義正在抬頭，但民粹主義者缺乏耐心。對美國而言，高通脹、高失業(yè)率和巨大的貧富差距都是社會風險。這讓Hartnett繼續(xù)參考1970年代初的“尼克松重演”劇本——即通過“繁榮”政策降低失業(yè)率，同時用價格管制遏制通脹。這種政策組合將使美元難以獲得“美國例外論”的支撐，并繼續(xù)推高黃金和加密貨幣的價格。