高盛：市場調(diào)整未到終點(diǎn)，拋售壓力持續(xù)積累。美股調(diào)整仍在繼續(xù)，機(jī)械性拋售壓力持續(xù)積聚。高盛衍生品與交易團(tuán)隊認(rèn)為，盡管市場內(nèi)部定位已經(jīng)歷大幅重置，但系統(tǒng)性策略的去杠桿進(jìn)程尚未結(jié)束，疊加宏觀背景惡化，市場處于更趨平衡但仍脆弱的狀態(tài)。

高盛估計，CTA及趨勢跟蹤策略過去一周已拋售約500億美元全球股票，但未來一周仍有約690億至700億美元、未來一個月仍有約980億至1000億美元的賣盤待釋放，美股將面臨較大沖擊。

高盛全球金融條件指數(shù)過去兩周累計收緊逾50個基點(diǎn)，創(chuàng)2023年8月以來最強(qiáng)收緊力度，多項下行風(fēng)險正加速兌現(xiàn)。高盛銷售交易團(tuán)隊指出，油價沖高、非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)不及預(yù)期、股市下跌約5%以及私人信貸市場局部出現(xiàn)壓力信號，這些因素單獨(dú)來看不足以終結(jié)本輪周期，但疊加效應(yīng)使市場更加脆弱。

高盛首席衍生品交易員警告，在負(fù)伽馬主導(dǎo)的環(huán)境下，市場面臨現(xiàn)貨下跌、波動率飆升的風(fēng)險，安全邊際不可高估。過去一個月，系統(tǒng)性策略已合計拋售全球股票約800億美元，CTA及趨勢跟蹤基金是主要賣方。高盛估算，僅過去一周CTA凈賣出規(guī)模即達(dá)約500億美元，后續(xù)拋售壓力仍相當(dāng)可觀。

非交易商持有的美股期貨頭寸上周下降約290億美元，年初至今累計從約3000億美元降至約2400億美元。投資者整體仍維持多頭，但快速去杠桿表明大規(guī)模主動降險操作已然發(fā)生。美國上市ETF空頭頭寸上周再度攀升12.4%，為高盛自2016年以來記錄中的第三大單周增幅，宏觀產(chǎn)品空頭敞口升至五年歷史的97百分位。

高盛研究團(tuán)隊強(qiáng)調(diào)，股票結(jié)果分布已日趨向下偏斜。估值偏高、地緣風(fēng)險上升、金融條件趨緊，三者疊加提高了大幅回撤的概率。若市場開始定價經(jīng)濟(jì)前景實質(zhì)性惡化，標(biāo)普500或進(jìn)一步下跌約5%至6300點(diǎn)附近，對應(yīng)市盈率壓縮至約19倍。歷史上重大油供沖擊期間，標(biāo)普500中位跌幅約12%，峰谷最大回撤中位數(shù)約23%。但美國當(dāng)前能源經(jīng)濟(jì)敏感性低于歷史時期，且國內(nèi)能源產(chǎn)量大幅提升，結(jié)構(gòu)性脆弱程度有所降低。

本周市場面臨多重期權(quán)技術(shù)性事件疊加。周五三重到期日（Triple Witching OPEX）規(guī)模約達(dá)1.3萬億美元delta名義敞口，約占市場總敞口的30%。到期后交易商如何重新布倉，將對市場方向產(chǎn)生重要影響。另一關(guān)鍵結(jié)構(gòu)性因素是JPM Collar頭寸，將于3月31日到期。SpotGamma預(yù)計，到期后的交易商重新對沖操作將產(chǎn)生明顯市場影響，3月31日成為需重點(diǎn)關(guān)注的期權(quán)驅(qū)動異常波動窗口。

本周美聯(lián)儲FOMC會議也構(gòu)成獨(dú)立的市場催化劑。在負(fù)伽馬主導(dǎo)、偏斜度高企、多重到期事件臨近的背景下，此前窄幅震蕩的市場格局已不復(fù)存在，本周是近幾個月來技術(shù)面最為復(fù)雜的時段之一。

在行業(yè)輪動層面，資金流向與對沖基金持倉均向歷史上油價沖擊及滯脹環(huán)境中的占優(yōu)板塊集中。能源與醫(yī)療保健受到青睞，而高盛對沖基金重倉股籃子近期已下跌約6%?；诖耍呤N售交易團(tuán)隊推介其最新調(diào)整的滯脹對沖組合，多頭籃子由大宗商品股及防御性復(fù)合增長股構(gòu)成；空頭籃子涵蓋低質(zhì)量可選消費(fèi)、半導(dǎo)體及硬件、消費(fèi)金融及地區(qū)銀行、高油價敏感型周期股以及高估值科技。

高盛團(tuán)隊認(rèn)為，本輪定位重置已推進(jìn)相當(dāng)程度——總杠桿下降、宏觀空頭激增、系統(tǒng)性多頭削減、期貨持倉收縮、波動率買盤重現(xiàn)。然而，觸發(fā)這輪重置的宏觀沖擊本身是否已趨于穩(wěn)定，仍是關(guān)鍵未知數(shù)。若油價企穩(wěn)、信用市場壓力可控，近期去風(fēng)險操作或?qū)槭袌鲋讋?chuàng)造空間。但若高油價持續(xù)向通脹、信貸及增長預(yù)期滲透，當(dāng)前討論的下行情景將逐步由尾部風(fēng)險轉(zhuǎn)變?yōu)榛鶞?zhǔn)情景。