IMF認為，中國剔除食品和能源后的核心CPI水準(zhǔn)呈現(xiàn)上升趨勢，這要求央行將政策利率水準(zhǔn)相應(yīng)調(diào)高。我們的分析顯示，2016年以來的所謂核心CPI趨勢上升，主要是在藥品價格改革和公立醫(yī)院改革的影響下，醫(yī)療保健CPI同比出現(xiàn)攀升，導(dǎo)致剔除食品和能源后的核心CPI水準(zhǔn)與通脹的長期趨勢相背離。無論從加權(quán)平均法還是HP濾波法計算出的核心CPI來看，2017年以來核心CPI的水準(zhǔn)都在下降。

　　2016年1月至2017年8月，不含食品和能源在內(nèi)的所謂核心CPI同比從1.50%波動上升至2.20%。由于核心CPI往往被認為是通脹長期趨勢的反映，因此，中國當(dāng)前這種所謂核心CPI的上升，引發(fā)了研究者的關(guān)注。IMF在8月發(fā)布的報告中提出，中國央行應(yīng)當(dāng)逐漸提高7天逆回購利率，而加息的節(jié)奏應(yīng)當(dāng)依據(jù)核心CPI和經(jīng)濟活動的近期變動來決定。

　　那么，中國的CPI的確呈現(xiàn)出上升的長期趨勢嗎？中國的核心通脹水準(zhǔn)是否要求貨幣當(dāng)局進一步提高利率呢？本文將對此進行探討。

　　要理解核心通脹的變動，我們首先需要了解核心通脹的內(nèi)涵。核心通脹是價格指數(shù)里長期、具有持續(xù)性的成分。進一步地，由于許多國家的貨幣當(dāng)局採用通脹目標(biāo)制，許多學(xué)者認為，為了更有效地發(fā)揮貨幣政策的作用，核心通脹應(yīng)當(dāng)是反映價格指數(shù)中與貨幣增長相關(guān)的長期持久成分。

　　計算核心通脹方法多樣

　　計算核心通脹的方法并不唯一。剔除食品及能源價格是最常見的方法。然而，能源和食品價格中也可能包含價格變動長期趨勢的資訊，因此，還有不少國家的中央銀行也採用其他方法來測算核心通脹。例如，英國和澳洲央行採用加權(quán)中位數(shù)法和截尾平均法來測算核心CPI。

　　這里我們用加權(quán)中位數(shù)法和HP濾波法兩種方法計算中國的核心通脹水準(zhǔn)，并將其與剔除能源和食品的核心通脹水準(zhǔn)進行對比。其中，加權(quán)中位數(shù)法假設(shè)CPI籃子中不同分項出現(xiàn)的概率等于其權(quán)重，再按各分項變動幅度的大小排序，取變動幅度處于中位數(shù)的分項的價格變動幅度為核心通脹率。Bryan和Cecchetti（1993）指出，使用加權(quán)中位數(shù)法計算出的核心通脹，比剔除食品和能源法與截尾平均法計算出的核心通脹更能夠準(zhǔn)確地預(yù)測未來的通脹水準(zhǔn)，與過去的貨幣增長之間也有更為密切的聯(lián)繫。而HP濾波法是過濾掉CPI中的短期波動，分離出價格變動中的長期成分。

　　結(jié)果顯示，三種方法計算出的核心CPI在2016年之前整體走勢較為接近。然而，2016年以來，三者卻出現(xiàn)了明顯的分歧。

　　2016年以來，三種核心CPI中，只有剔除能源和食品后的核心CPI呈現(xiàn)出上升趨勢，從2016年1月的1.50%波動上升至2017年8月的2.20%。而使用HP濾波法計算出的核心CPI則從2016年1月的1.69%逐漸下降至2017年8月的1.55%；使用加權(quán)中位數(shù)法測算的核心CPI先升后降，先從2016年1月的1.7%波動上升至2017年1月的2.35%，再從2017年1月的2.35%下降2017年8月的1.26%。

　　我們認為，2016年以來剔除能源和食品的核心CPI的走勢并不能夠代表通脹的長期趨勢。原因主要包括以下三個方面。

　　第一，剔除食品和能源在內(nèi)的核心CPI之所以出現(xiàn)上升，是由于2015年9月以來，受政策調(diào)整的影響，醫(yī)療保健CPI同比出現(xiàn)了較大幅度的攀升。

　　2015年5月，發(fā)改委等聯(lián)合印發(fā)《推進藥品價格改革的意見》，提出“逐步建立以市場為主導(dǎo)的藥品價格形成機制，最大限度減少政府對藥品價格的直接干預(yù)”。同樣在2015年5月，國務(wù)院辦公廳發(fā)布《關(guān)于城市公立醫(yī)院綜合改革試點的指導(dǎo)意見》，提出“合理調(diào)整提升體現(xiàn)醫(yī)務(wù)人員技術(shù)勞務(wù)價值的醫(yī)療服務(wù)價格”。在藥品價格改革和公立醫(yī)院改革的影響下，醫(yī)療保健CPI同比從2015年9月的2.10%提高至2017年8月的5.93%，創(chuàng)下2000年以來的最高水準(zhǔn)。

　　然而，這種政策變化對價格水準(zhǔn)的沖擊將在政策調(diào)整完成后逐漸消退，顯然不能代表價格變動的長期趨勢。

　　貨幣供應(yīng)對核心通脹有領(lǐng)先性

　　第二，以加權(quán)中位數(shù)法計算出的核心CPI更能夠反映過去貨幣供應(yīng)的影響。歷史數(shù)據(jù)顯示，在過去，M2同比大約領(lǐng)先以加權(quán)中位數(shù)法與剔除食品和能源后的核心CPI變化大約1年?？紤]到近年來大量存款流向銀行理財，我們進一步以M2與銀行理財之和來刻畫貨幣供應(yīng)。數(shù)據(jù)顯示，在考慮銀行理財后，貨幣供應(yīng)對核心通脹仍然有較強的領(lǐng)先性。

　　2016年1月至8月，M2同比增速從14.00%波動下降至11.40%，M2與銀行理財同比增速也從18.09%下降至14.17%。受貨幣供應(yīng)增速下降的影響，以加權(quán)中位數(shù)法計算出的核心CPI同比在2017年出現(xiàn)下降。然而，剔除能源和食品后的核心CPI卻在2017年出現(xiàn)上漲。這說明，受藥品價格和公立醫(yī)院改革的擾動，剔除能源和食品的核心CPI已經(jīng)不能準(zhǔn)確反映貨幣供應(yīng)的影響。

　　第三，居民收入增速的變化也不支持核心通脹水準(zhǔn)的抬升。由于居民收入增速直接影響居民購買力，核心CPI的走勢與居民收入增速密切相關(guān)。2013年以來，隨著居民人均可支配收入增速的波動下降，HP濾波和加權(quán)中位數(shù)法計算出的核心CPI增速也總體呈現(xiàn)出下降趨勢。然而，2016年以來剔除能源和食品的核心CPI同比呈上升趨勢，并在2017年8月達到2.20%，是2013年以來的最高水準(zhǔn)。

　　總體上看，由于藥品價格改革和公立醫(yī)院改革的影響，目前剔除能源和食品的核心CPI變動已經(jīng)不能準(zhǔn)確反映通脹的長期趨勢。

　　無論從加權(quán)平均法還是HP濾波法計算出的核心CPI來看，2017年以來核心CPI的水準(zhǔn)都在下降，通脹水準(zhǔn)的變化不支持政策利率的繼續(xù)上調(diào)。

來源：微信公眾號“ 首席經(jīng)濟學(xué)家論壇”　　

魯政委系興業(yè)銀行、華福證券首席經(jīng)濟學(xué)家，中國首席經(jīng)濟學(xué)家論壇理事