美聯(lián)儲(chǔ)于9月19日至20日召開貨幣政策例會(huì)，市場(chǎng)普遍預(yù)期其將正式宣布削減資產(chǎn)負(fù)債表即“縮表”計(jì)劃的啟動(dòng)時(shí)間和操作細(xì)節(jié)。作為美聯(lián)儲(chǔ)緊縮“彈藥庫(kù)”里的重量級(jí)武器，“縮表”的影響值得高度關(guān)注。不過，從已披露的操作方式和預(yù)期推進(jìn)速度來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)即便如期啟動(dòng)“縮表”，初期影響仍較為有限。

在2008年至2014年期間，美聯(lián)儲(chǔ)共實(shí)施三輪資產(chǎn)購(gòu)買計(jì)劃（QE），資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模從金融危機(jī)前的不到1萬(wàn)億美元擴(kuò)大至創(chuàng)紀(jì)錄的4.5萬(wàn)億美元。2014年末以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)對(duì)到期資產(chǎn)進(jìn)行同等規(guī)模的再投資，因而上述規(guī)模一直保持至今。

眼下美國(guó)經(jīng)濟(jì)已走上穩(wěn)健復(fù)蘇軌道，美聯(lián)儲(chǔ)步入相對(duì)穩(wěn)定的加息周期。在此背景下，啟動(dòng)“縮表”變得越來(lái)越合理。與通過加息來(lái)提高資金成本、抑制貸款活動(dòng)相比，“縮表”等于直接從市場(chǎng)抽離基礎(chǔ)貨幣，對(duì)流動(dòng)性的影響較大。更重要的是，“縮表”標(biāo)志著美聯(lián)儲(chǔ)全面收緊貨幣政策，對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)情緒的打擊將是巨大的。

不過，目前來(lái)看，即便美聯(lián)儲(chǔ)在本次議息會(huì)上如預(yù)期般宣布“縮表”計(jì)劃，初期影響仍將有限。首先，美聯(lián)儲(chǔ)此前已就“縮表”問題與市場(chǎng)進(jìn)行了較長(zhǎng)時(shí)間的溝通，市場(chǎng)對(duì)此有充分預(yù)期。在今年3月的貨幣政策例會(huì)上，美聯(lián)儲(chǔ)明確表示“開始討論縮減資產(chǎn)負(fù)債表”，這是其自2015年12月加息以來(lái)首次公開宣布討論“縮表”話題。在5月的會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步表示“幾乎所有聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)委員都贊同在2017年晚些時(shí)候啟動(dòng)縮表”。由此來(lái)看，只要不出現(xiàn)縮表規(guī)模或速度顯著超出預(yù)期的極端情況，金融市場(chǎng)應(yīng)該不會(huì)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)正式宣布啟動(dòng)“縮表”有過度反應(yīng)。

其次，“縮表”方式將十分溫和。美聯(lián)儲(chǔ)已表示，將“以緩慢、漸進(jìn)的方式終止到期債券再投資，而不是一次性結(jié)束所有再投資或拋售資產(chǎn)”。在削減規(guī)模上，美聯(lián)儲(chǔ)計(jì)劃最初削減規(guī)模為每月100億美元，包括60億美元國(guó)債和40億美元抵押貸款證券（MBS），這一水平相對(duì)于4.5萬(wàn)億美元的整體資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模而言十分有限。該規(guī)模上限每三個(gè)月上調(diào)一次，直到達(dá)到每月削減500億美元為止，這將使美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模在五年內(nèi)降至2萬(wàn)億-2.5萬(wàn)億美元水平?？紤]到“縮表”規(guī)模有限且緩沖時(shí)間較為充裕，預(yù)計(jì)市場(chǎng)流動(dòng)性不會(huì)受到劇烈沖擊。

目前美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速處于2%附近，低于此前復(fù)蘇周期，且今年以來(lái)美國(guó)通脹水平持續(xù)低迷，這使得美聯(lián)儲(chǔ)積極收緊貨幣政策的動(dòng)力不足?；诋?dāng)前的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)和通脹趨勢(shì)，美聯(lián)儲(chǔ)沒有必要在加息的同時(shí)積極“縮表”。

此外，美國(guó)MBS新發(fā)規(guī)模的20%-30%由美聯(lián)儲(chǔ)買入，一旦美聯(lián)儲(chǔ)停止對(duì)到期證券再投資，減少住房抵押貸款證券的持有規(guī)模，美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)可能受到?jīng)_擊。同時(shí)，為推進(jìn)特朗普減稅和擴(kuò)大基建投資的計(jì)劃，美國(guó)政府需要擴(kuò)大國(guó)債發(fā)行規(guī)模來(lái)融資，如果美聯(lián)儲(chǔ)此時(shí)“掣肘”，會(huì)給經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來(lái)新的不確定性?？紤]到對(duì)美國(guó)自身經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能造成的潛在風(fēng)險(xiǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)太過激進(jìn)。而一旦“縮表”導(dǎo)致金融市場(chǎng)大幅震蕩或經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)陷入停滯，也不排除美聯(lián)儲(chǔ)延緩甚至放棄行動(dòng)的可能。

盡管初期影響有限，但隨著“縮表”的推進(jìn)，其長(zhǎng)期沖擊仍需警惕。中長(zhǎng)期來(lái)看，“縮表”將直接影響美債供需關(guān)系，推動(dòng)美債收益率上升，美債收益率正是全球資產(chǎn)定價(jià)的重要基準(zhǔn)之一。此外，“縮表”將收緊美元流動(dòng)性，給美元帶來(lái)升值壓力，考慮到資金回流美元資產(chǎn)等因素，新興市場(chǎng)將面臨更大的本幣貶值和資金外流挑戰(zhàn)。(楊博)