2010年以來(lái)同樣的宏觀環(huán)境下，恒力投資年年巨虧，同行企業(yè)卻有盈利的客觀事實(shí)證明，宏觀環(huán)境只是外因，并非根本原因，導(dǎo)致恒力投資巨虧的是內(nèi)因

恒力股份本次重大資產(chǎn)重組擬發(fā)行股份，花費(fèi)83億元巨資購(gòu)買的恒力投資自2010年注冊(cè)成立以來(lái)，連年虧損，累計(jì)未分配利潤(rùn)高達(dá)-42.4億元。

項(xiàng)目建設(shè)期虧損無(wú)可厚非，產(chǎn)能規(guī)模不達(dá)標(biāo)時(shí)虧損亦有情可原，可恒力投資在2015年三套年產(chǎn)能220萬(wàn)噸PTA裝置全部建成后繼續(xù)虧損，而且越虧越大——2016年虧損5.22億元、2015年虧損9.79億元，個(gè)中成因何在？恒力股份解釋，是因?yàn)橛蛢r(jià)波動(dòng)、匯兌損失和上游原料定價(jià)權(quán)旁落等。

本人認(rèn)為，上述分析似是而非，它所羅列的虧損成因都只是宏觀范疇的。而2010年以來(lái)同樣的宏觀環(huán)境下，恒力投資年年巨虧，同行企業(yè)卻有盈利的客觀事實(shí)證明，宏觀環(huán)境只是外因，并非根本原因，導(dǎo)致恒力投資巨虧的是內(nèi)因。

首先，虧在地理位置上。恒力投資的三套220萬(wàn)噸裝置全部座落在東北大連，而恒力投資的客戶主要集中在華東的江蘇、浙江和福建，兩地相隔千里。這種產(chǎn)銷兩地遠(yuǎn)距離“分居”局面與寧波逸盛、嘉興石化等同行企業(yè)形成鮮明對(duì)照，它們的生產(chǎn)基地就在客戶身邊。產(chǎn)銷兩地遠(yuǎn)距離“分居”客觀地決定了恒力投資的PTA產(chǎn)品必須通過(guò)海運(yùn)才能送到客戶手中，物流配送需要經(jīng)過(guò)陸運(yùn)——從工廠到碼頭、海運(yùn)——從東北到華東、再陸運(yùn)——從碼頭到客戶廠區(qū)三個(gè)環(huán)節(jié)，由此增加了裝卸需求——三裝三卸，而同行企業(yè)只需一次陸運(yùn)、一次裝卸，而且如果用槽罐車送貨連裝袋和包裝袋都可以節(jié)省。

據(jù)恒力股份在對(duì)證監(jiān)會(huì)上市部反饋意見的“答復(fù)”中披露，2016年恒力投資花在運(yùn)輸上的開支為4億元，每噸PTA產(chǎn)品合59.4元。雖然業(yè)內(nèi)人士質(zhì)疑這個(gè)數(shù)據(jù)有假（不應(yīng)低于100元/噸），但由于恒力投資的PTA銷售采用送貨上門價(jià)，所以那怕按這個(gè)數(shù)據(jù)測(cè)算，由產(chǎn)銷兩地遠(yuǎn)距離“分居”帶來(lái)的特別運(yùn)輸成本也是一個(gè)不小的數(shù)字。

其次，虧在利息負(fù)擔(dān)上。恒力投資的資產(chǎn)負(fù)債率明顯高于同行企業(yè)。截止2016年12月31日和2015年12月30日，恒力投資的銀行借款余額分別高達(dá)209.45億元和236.8億元。高額負(fù)債直接帶來(lái)沉重的財(cái)務(wù)成本。2016年恒力投資支付銀行利息金額突破十億，達(dá)11.51億元，按673萬(wàn)噸PTA總產(chǎn)量計(jì)，平均每噸PTA需要承擔(dān)直接利息成本171元。這個(gè)數(shù)字在2015年為181元。

再次，虧在固定資產(chǎn)規(guī)模上。恒力投資三套年產(chǎn)能220萬(wàn)噸PTA裝置，擁有固定資產(chǎn)規(guī)模153.78億，平均每噸PTA產(chǎn)能固定資產(chǎn)投資額為2330萬(wàn)元，遠(yuǎn)高于同行企業(yè)。高企的固定資產(chǎn)投入帶來(lái)高企的固定資產(chǎn)折舊。據(jù)“答復(fù)”披露，2016年恒力投資與PTA產(chǎn)銷相關(guān)的固定資產(chǎn)折舊與攤銷費(fèi)用為7.47億，分?jǐn)偟矫繃峆TA合111元。

2016年恒力投資運(yùn)輸、利息和折舊三塊成本是如此之大（59.5+181+111=351.4）竟超出于2017年3、4、5三個(gè)月的兩P價(jià)差或稱PTA加工費(fèi)（兩P價(jià)差=PTA產(chǎn)品價(jià)-PX原料價(jià)）均值348元/噸，換言之，僅支付這三項(xiàng)成本，恒力投資就虧損了。相對(duì)而言，PTA生產(chǎn)的原料成本和加工成本同行企業(yè)之間相差不太大，因?yàn)闊o(wú)論誰(shuí)生產(chǎn)PTA都離不開PX，1噸PTA用0.656噸PX，少一點(diǎn)不行，多一點(diǎn)不必；無(wú)論誰(shuí)生產(chǎn)PTA都是自動(dòng)化裝置，都需要水電和人力。

然而，要想控制這三項(xiàng)成本亦非易事，因?yàn)楹懔ν顿Y不可能輕易地從東北搬到華東，多年積累下來(lái)的固定資產(chǎn)不可能說(shuō)減就減了，數(shù)以百億計(jì)的銀行貸款說(shuō)還就還了。只要這三大成本得不到有效改善，恒力投資2017年盈利前景就難有大的保證，就改變不了“同行大盈我小盈、同行不盈我虧損、同行虧損我大虧”的魔咒，因?yàn)橛蛢r(jià)波動(dòng)減弱、美元借款減少、下游行業(yè)向好等宏觀因素的向好只能改善市場(chǎng)條件，不能“讓石頭變成雞蛋”。再說(shuō)，經(jīng)濟(jì)是有周期的。

恒力投資如果注入成真，其盈利基因與能力將直接關(guān)系到上市公司的可持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力。