230億美元大撤退！日本人正把牛市"拱手讓給"外國(guó)人 外資主導(dǎo)市場(chǎng)新格局！日本金融市場(chǎng)正經(jīng)歷再通脹交易的浪潮，但本土投資者卻缺席這場(chǎng)盛宴。外資流入今年達(dá)到了過(guò)去十年來(lái)的最高水平，有望創(chuàng)下2013年安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)引發(fā)資金流入以來(lái)的新高。外國(guó)投資者主導(dǎo)了東京股市的歷史新高漲勢(shì)，同時(shí)大量拋售日本國(guó)債，推動(dòng)30年期國(guó)債收益率達(dá)到歷史峰值。

法國(guó)里昂證券駐東京策略師Nicholas Smith表示，全球投資者一直是日本股市上漲的主要推動(dòng)力，在東證指數(shù)從4月低點(diǎn)反彈34.2%的過(guò)程中，幾乎沒(méi)有跡象顯示國(guó)內(nèi)投資者在追漲。與此同時(shí)，日本散戶(hù)投資者今年已撤出約230億美元資金，顯示出對(duì)市場(chǎng)前景的謹(jǐn)慎態(tài)度。分析師認(rèn)為，如果日本散戶(hù)重新入場(chǎng)，股市漲勢(shì)可能還有進(jìn)一步上升空間。

日本央行政策轉(zhuǎn)向等因素引發(fā)了資產(chǎn)輪動(dòng)效應(yīng)，但資金回流缺失成為關(guān)鍵制約因素。盡管股債市場(chǎng)出現(xiàn)大幅波動(dòng)，日元匯率相對(duì)穩(wěn)定，過(guò)去兩年一直在140-160區(qū)間內(nèi)波動(dòng)，未能從更強(qiáng)勁的增長(zhǎng)前景或投資者資金流入中受益。

外國(guó)投資者正在重塑日本資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。在政府支持政策和企業(yè)改革推動(dòng)下，日本經(jīng)濟(jì)在近三十年低迷后重新點(diǎn)燃增長(zhǎng)勢(shì)頭。日本央行今年首次加息，并減持其龐大的國(guó)債持倉(cāng)，這是自2008年全球金融危機(jī)前以來(lái)的首次加息行動(dòng)。這一政策轉(zhuǎn)向引發(fā)了從債券向股票的資產(chǎn)輪動(dòng)，提振了受創(chuàng)的工業(yè)股，而犧牲了更具吸引力的成長(zhǎng)股，同時(shí)有利于短期債券而非長(zhǎng)期債券。

價(jià)值股跑贏成長(zhǎng)股的趨勢(shì)反映了再通脹交易的典型特征，量化投資者通常將此解讀為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在整個(gè)經(jīng)濟(jì)體中更加分散的信號(hào)。Smith指出，外國(guó)人并非唯一的買(mǎi)家：企業(yè)通過(guò)股票回購(gòu)的購(gòu)買(mǎi)量甚至更大。這非常令人興奮，因?yàn)槠髽I(yè)現(xiàn)金充裕，有能力購(gòu)買(mǎi)更多股票。

日本散戶(hù)投資者的缺席成為這輪上漲的顯著特征。Bernstein分析師在研究報(bào)告中將散戶(hù)投資者的謹(jǐn)慎態(tài)度歸因于對(duì)美國(guó)關(guān)稅如何影響日本經(jīng)濟(jì)的不確定性以及市場(chǎng)波動(dòng)性。不過(guò)，情況可能正在發(fā)生變化。Bernstein分析師表示，散戶(hù)投資者情緒在觸及極度悲觀水平后，自上周以來(lái)終于重新轉(zhuǎn)為積極。他們認(rèn)為，盈利復(fù)蘇、外國(guó)投資者信心強(qiáng)勁以及散戶(hù)資金回流的結(jié)合看起來(lái)對(duì)市場(chǎng)相當(dāng)有利。分析師認(rèn)為，如果日本散戶(hù)投資者重新入市，股市漲勢(shì)可能進(jìn)一步延續(xù)。當(dāng)前的再通脹交易仍主要依賴(lài)外資推動(dòng)，本土投資者的參與程度將決定這輪行情的可持續(xù)性。

盡管股債市場(chǎng)出現(xiàn)大幅變動(dòng)，日元表現(xiàn)卻相對(duì)穩(wěn)定，這一現(xiàn)象引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。外交關(guān)系委員會(huì)的Brad Setser指出，最大的問(wèn)題是缺乏資金回流。他將此歸因于日本機(jī)構(gòu)在疫情前大量投資美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)，美聯(lián)儲(chǔ)加息后這些投資實(shí)際上處于虧損狀態(tài)。日本資本選擇留在海外，而非回國(guó)追逐收益。

這種格局創(chuàng)造了獨(dú)特的套利機(jī)會(huì)。外國(guó)買(mǎi)家能夠從日本國(guó)債中獲得相對(duì)美國(guó)同期限國(guó)債的可觀收益差。五年期美國(guó)國(guó)債收益率僅為3.86%，而同期限日本國(guó)債換算成美元后收益率達(dá)到5%。這種債券市場(chǎng)的套利機(jī)會(huì)只有在美聯(lián)儲(chǔ)和日本央行之間存在大幅利率差的情況下才能實(shí)現(xiàn)。但由于日本央行相對(duì)較低的利率水平，日本投資者發(fā)現(xiàn)在貨幣對(duì)沖基礎(chǔ)上投資美國(guó)市場(chǎng)成本更高，這進(jìn)一步解釋了為何本土資金未大規(guī)模回流。

市場(chǎng)正密切關(guān)注日本資產(chǎn)輪動(dòng)是否會(huì)持續(xù)深化。日本雖然今年失去了世界最大債權(quán)國(guó)地位，但仍有大量金融資產(chǎn)持有在海外，這些資產(chǎn)理論上可以出售并回流本土。