作者 許維鴻(中航證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中新經(jīng)緯特約專家)

春節(jié)前，國務(wù)院辦公廳印發(fā)了《關(guān)于規(guī)范發(fā)展區(qū)域性股權(quán)市場的通知》(下稱《通知》)，對規(guī)范發(fā)展區(qū)域性股權(quán)市場(俗稱“四板”)提出明確要求?！锻ㄖ分赋?，規(guī)范發(fā)展區(qū)域性股權(quán)市場是完善多層次資本市場體系的重要舉措。按照既有利于規(guī)范、又有利于發(fā)展的要求，著重從八個方面積極穩(wěn)妥推進(jìn)區(qū)域性股權(quán)市場規(guī)范發(fā)展，包括明確市場定位、劃定行為底線、確定合格投資者等。

中國地大物博，各地經(jīng)濟(jì)發(fā)展差異大，盤活地方存量資產(chǎn)需要地域相鄰的社會資本，而發(fā)行可轉(zhuǎn)債可謂是當(dāng)前的最佳創(chuàng)新路徑。中國投資者對于“可轉(zhuǎn)債”并不陌生?？赊D(zhuǎn)換債券是根據(jù)約定可在特定時間與特定條件下轉(zhuǎn)換為普通股股票的一類特殊公司債券，具備了債券與股票的雙重特性，結(jié)合了股票的長期增長潛力和債券所具有的安全和收益固定的優(yōu)勢。投資者可以選擇不行使轉(zhuǎn)換權(quán)，持有債券到期，收取本金與利息；也可以選擇在約定的時間內(nèi)與條件下轉(zhuǎn)換成普通股股票，由債權(quán)人轉(zhuǎn)變成為公司股東，進(jìn)而享受股利分配或資本增值等股東權(quán)利及義務(wù)。

相對于歐美國家，中國資本市場發(fā)展時間短，中小微企業(yè)的融資需求很難通過滬深A(yù)股市場得到滿足。可轉(zhuǎn)債的靈活屬性對于區(qū)域性股權(quán)市場的活躍無疑是有利的，合法的區(qū)域性股權(quán)市場各省“唯一”，接受省政府監(jiān)管，是服務(wù)所在省中小微企業(yè)的私募股權(quán)市場。區(qū)域性股權(quán)市場是我國多層次資本市場體系的重要組成部分，承擔(dān)著地方政府扶持中小微企業(yè)政策措施的綜合運(yùn)用平臺的功能作用。

截至2016年底，全國共有40家區(qū)域性股權(quán)市場，遍布除云南外其他所有省級行政區(qū)劃，掛牌企業(yè)1.74萬家，展示企業(yè)5.94萬家，2016年已經(jīng)為中小微企業(yè)實(shí)現(xiàn)融資2871億元。雖然離市場期待還有相當(dāng)距離，但是基本框架已經(jīng)成型。

筆者以為，各省應(yīng)該積極落實(shí)國務(wù)院《通知》精神，從以下四方面著手，推進(jìn)地方政府金融創(chuàng)新，盤活存量資產(chǎn)。

第一，明確中國證監(jiān)會和各省金融監(jiān)管的職責(zé)范圍，對區(qū)域性股權(quán)市場進(jìn)行科學(xué)監(jiān)管、落實(shí)底線思維。在此背景下，地方政府和證監(jiān)會在監(jiān)管方向上要達(dá)到統(tǒng)一，進(jìn)而填補(bǔ)過去的監(jiān)管空白，在發(fā)展區(qū)域性股權(quán)交易中心的同時，控制風(fēng)險，最終實(shí)現(xiàn)地方政府、企業(yè)和投資者三方共贏的局面。

第二，積極培育和引入機(jī)構(gòu)投資者，通過市場化手段實(shí)現(xiàn)企業(yè)在“四板”上市、融資。相比于滬深主板和創(chuàng)業(yè)板，區(qū)域性股權(quán)交易中心的交易標(biāo)的為私募范疇、流動性必然較差。同時，“四板”掛牌公司大部分處于成長期，很多還被存量債務(wù)困擾，投資風(fēng)險必然大于A股上市公司。因此，區(qū)域性股權(quán)市場的機(jī)構(gòu)投資者應(yīng)該是風(fēng)險偏好型機(jī)構(gòu)，希望投資于產(chǎn)權(quán)清晰的企業(yè)股權(quán)，而非銀行理財型個人投資者，這是各地方政府必須清醒認(rèn)識到的。

第三，利用可轉(zhuǎn)債發(fā)行，通過區(qū)域股權(quán)市場巧妙化解地方存量不良貸款。2016年三季度末，我國公開數(shù)據(jù)的商業(yè)銀行體系不良貸款規(guī)模達(dá)約1.5萬億元，不良貸款率升至1.76%，一些地方銀行的潛在壞賬已具有潛在的系統(tǒng)性風(fēng)險。按照傳統(tǒng)的處理方法，商業(yè)銀行處理不良貸款是對各類資產(chǎn)管理公司進(jìn)行打包出售，回收率低，也不利于貸款企業(yè)的經(jīng)營前景。隨著各省股權(quán)市場的監(jiān)管規(guī)范，地方政府應(yīng)鼓勵那些依然具有發(fā)展?jié)摿Φ呢?fù)債公司，通過到“四板”上市、發(fā)行可轉(zhuǎn)債籌資。不管是原有商業(yè)銀行通過資產(chǎn)管理子公司回購，還是吸引新的戰(zhàn)略投資者，都能實(shí)現(xiàn)不良貸款的證券化，通過甩掉利息包袱，爭取救活企業(yè)。

第四，區(qū)域性股權(quán)市場應(yīng)建立多層次上市和交易體系，促進(jìn)存量資產(chǎn)證券化良性發(fā)展。各級地方政府應(yīng)該清醒的認(rèn)識到，并不是所有當(dāng)?shù)貟炫频墓煞葜破髽I(yè)都具備可轉(zhuǎn)債發(fā)行的能力，金融衍生品的發(fā)行必須基于持續(xù)的公開信息披露和公司治理改善?！八陌濉笔袌鰬?yīng)根據(jù)掛牌企業(yè)發(fā)展階段和融資特征，提供差異化的“分層”服務(wù)。第一層級，對于絕大部分股份制企業(yè)，“四板”上市只局限于股份的登記、托管、清算和結(jié)算，不強(qiáng)制要求信息披露，也不掛牌交易；第二層級，對于愿意持續(xù)進(jìn)行信息披露的企業(yè)，提供掛牌交易服務(wù)；第三層級，對于少數(shù)持續(xù)規(guī)范信息披露的企業(yè)，組織做市商為企業(yè)提供持續(xù)報價和交易，力求實(shí)現(xiàn)公允價格和“轉(zhuǎn)板”可能。而基于“四板”分層服務(wù)的規(guī)范交易制度和信息披露，可轉(zhuǎn)債發(fā)行只能局限在第三層次的企業(yè)范疇。

可以預(yù)見，通過證監(jiān)會和各省的不懈努力，發(fā)展壯大各具特色的區(qū)域性股權(quán)交易市場，將反過來促進(jìn)中國金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展壯大，為PE、公募基金、商業(yè)銀行和券商增加新的利潤增長點(diǎn)，成為值得深度發(fā)掘的金融創(chuàng)新藍(lán)海。(中新經(jīng)緯APP)

【專家簡介】許維鴻，中航證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，曾就職于英國路透集團(tuán)、中央國債登記結(jié)算公司、法國外貿(mào)銀行集團(tuán)巴黎總部。長期從事宏觀經(jīng)濟(jì)和金融市場研究，研究領(lǐng)域涉及國際宏觀經(jīng)濟(jì)、國際化背景下的新興市場發(fā)展模式等。