人民幣匯率十連漲隱形推手：出口商扎堆存量結(jié)匯

胡艷明 黃蕾

人民幣延續(xù)幾日內(nèi)強(qiáng)勁升勢(shì)，在對(duì)美元匯率突破6.5大關(guān)后，行情勢(shì)如破竹。

9月8日，人民幣對(duì)美元中間價(jià)較前一交易日大幅上調(diào)237點(diǎn)，報(bào)6.5032，為人民幣中間價(jià)連續(xù)第十個(gè)交易日上調(diào)，并創(chuàng)下2016年5月12日以來(lái)最高點(diǎn)。

這反映在岸即期市場(chǎng)上，人民幣兌美元一度突破 6.44關(guān)口，報(bào)6.4371；離岸人民幣升破6.45關(guān)口，日內(nèi)漲逾400點(diǎn)，二者均創(chuàng)逾21個(gè)月新高?！爸饕蜻€是美元轉(zhuǎn)弱，美元表現(xiàn)疲軟，因此人民幣有轉(zhuǎn)強(qiáng)的變化。8月份人民幣表現(xiàn)格外強(qiáng)勁，可能是企業(yè)集中結(jié)算外匯帶來(lái)的效果。前期美元轉(zhuǎn)強(qiáng)時(shí)候企業(yè)都在觀望，并沒(méi)有集中結(jié)匯。現(xiàn)在看美元轉(zhuǎn)弱，出現(xiàn)‘踩踏’現(xiàn)象?！闭猩蹄y行資產(chǎn)管理部高級(jí)分析師劉東亮對(duì)經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)表示。

存量結(jié)匯驅(qū)動(dòng)

人民幣對(duì)美元匯率開(kāi)始持續(xù)走強(qiáng)，一個(gè)月內(nèi)連續(xù)突破6.7、6.6等關(guān)口，9月7日更是升破6.5關(guān)口，9月8日離岸人民幣兌美元漲幅進(jìn)一步擴(kuò)大，日內(nèi)連破6.48、6.47、6.46、6.45四個(gè)關(guān)口，升至6.4488。在岸人民幣兌美元也一度升破6.44關(guān)口，日內(nèi)漲近600點(diǎn)。

人民幣強(qiáng)勢(shì)走勢(shì)超預(yù)期，背后的邏輯是什么？招商證券首席宏觀分析師謝亞軒指出，“當(dāng)人民幣匯率升破6.6、6.7等整數(shù)關(guān)鍵點(diǎn)位時(shí)，短期往往會(huì)帶來(lái)更多的美元供給，其來(lái)源可能是企業(yè)的‘存量結(jié)匯’力量，從而造成外匯市場(chǎng)供求情況取代美元指數(shù)成為短期人民幣匯率波動(dòng)的主要驅(qū)動(dòng)因素?！?/p>

中金公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家梁紅認(rèn)為，2014年以來(lái)，企業(yè)部門(mén)累積了大量實(shí)際意義上的人民幣“空頭”，初步估算出口商積累的未結(jié)匯外匯頭寸達(dá)3000億-6000億美元?！敖谌嗣駧盘桌杀敬蠓仙?，可能會(huì)觸發(fā)這些空頭平倉(cāng)，這也是8月人民幣漲幅能超過(guò)2%的主要原因之一?！?/p>

中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家諸建芳則認(rèn)為，此輪人民幣升值發(fā)生在中間價(jià)形成機(jī)制引入逆周期因子的背景下，人民幣對(duì)美元匯率很可能在走勢(shì)上跟隨美元名義有效匯率：“自人民幣中間價(jià)形成機(jī)制引入逆周期因子以來(lái)（至9月1日），人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)升值3.8%，同期美元名義有效匯率貶值3.7%（美元指數(shù)則貶值4.5%）。因此，只要美元名義有效匯率不重回強(qiáng)勢(shì)，預(yù)計(jì)人民幣對(duì)美元匯率的升值態(tài)勢(shì)也不會(huì)逆轉(zhuǎn)。”

工銀國(guó)際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家程實(shí)近日發(fā)布一份測(cè)算報(bào)告顯示，在引入逆周期因子后的兩個(gè)月內(nèi)（主要是5月31日-7月30日期間），預(yù)期管理日均引導(dǎo)人民幣兌美元升值的幅度高達(dá)61.9個(gè)基點(diǎn)，高于此前（主要是4月-5月底）的35.5個(gè)基點(diǎn)。這表明在逆周期因子的引導(dǎo)下，人民幣匯率中間價(jià)形成過(guò)程中的預(yù)期管理能夠緊盯市場(chǎng)預(yù)期的順周期波動(dòng)，在敏感時(shí)點(diǎn)靈活精確地提升管理強(qiáng)度，從而維護(hù)人民幣匯率定價(jià)平穩(wěn)。

諸建芳認(rèn)為，在此輪人民幣對(duì)美元匯率的升值中，央行的人民幣籃子匯率依然保持相對(duì)穩(wěn)定，這也是人民幣對(duì)美元匯率在走勢(shì)上跟隨美元名義有效匯率的結(jié)果。

數(shù)據(jù)顯示，外匯儲(chǔ)備已經(jīng)連續(xù)7個(gè)月回升。央行9月7日公布的外匯儲(chǔ)備規(guī)模數(shù)據(jù)顯示，截至今年8月末，我國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模為30915億美元，較7月末上升108億美元，升幅為0.4%。就在當(dāng)天，在岸人民幣升破6.5關(guān)口，刷新去年5月以來(lái)新高，離岸人民幣對(duì)美元逼近6.51關(guān)口。自8月份以來(lái)，在岸人民幣對(duì)美元從6.70附近回升至6.50，漲幅接近3%。

交通銀行金融研究中心高級(jí)研究員劉健表示，內(nèi)地8月份外儲(chǔ)連續(xù)7個(gè)月回升，其中重要原因可能是8月資本流入對(duì)外匯儲(chǔ)備的貢獻(xiàn)可能首次為正。8月人民幣匯率突破6.7關(guān)口后，帶來(lái)部分空頭止損盤(pán)的平盤(pán)及企業(yè)結(jié)匯意愿上升，部分人民幣空頭可能轉(zhuǎn)為多頭，因而帶來(lái)資本凈流入，預(yù)計(jì)資本流入帶來(lái)的外儲(chǔ)增加30-50億美元。

短期反彈還是趨勢(shì)逆襲

本輪人民幣對(duì)美元強(qiáng)勢(shì)上漲，是趨勢(shì)性回升還是短期反彈？這一波行情能持續(xù)多久？

諸建芳認(rèn)為，“從當(dāng)前來(lái)看，由于人民即期匯率相對(duì)中間價(jià)已明顯走強(qiáng)，央行并不希望這一趨勢(shì)延續(xù)以導(dǎo)致人民幣籃子匯率的明顯升值（除非美元名義有效匯率持續(xù)走弱），因此，在逆周期因子的作用下，短期內(nèi)人民幣對(duì)美元中間價(jià)進(jìn)一步上行的空間很可能將受到限制。”

“人民幣短期急升難持續(xù)?！睎|吳證券分析師丁文韜斷定。其分析認(rèn)為，6月份以來(lái)人民幣匯率大幅補(bǔ)漲一方面是因?yàn)槊涝掷m(xù)走弱，另一方面要?dú)w功于“逆周期因子”的引入，一定程度上降低了市場(chǎng)做空機(jī)制帶來(lái)的貶值壓力。近期美元悲觀預(yù)期存在超調(diào)，之后大概率出現(xiàn)低位反彈，人民幣單邊升值勢(shì)頭恐難持續(xù)，雙向波動(dòng)更有可能成為“常態(tài)化”。

不過(guò)也有專(zhuān)家和分析師看好人民幣的升值勢(shì)頭。

“人民幣升值，故事才剛剛開(kāi)始。”申萬(wàn)宏源固收分析師秦泰認(rèn)為。“人民幣中期貶值過(guò)程已經(jīng)結(jié)束，進(jìn)入穩(wěn)中有升的新階段；中間價(jià)形成機(jī)制、主要貨幣匯率的結(jié)構(gòu)性變化、以及國(guó)際收支結(jié)構(gòu)的變化三大短期因素預(yù)期顯示，人民幣年底前仍將持續(xù)走強(qiáng)；預(yù)計(jì)人民幣兌美元匯率在當(dāng)前水平上仍有約2%的升值空間，上調(diào)年底人民幣兌美元匯率預(yù)期至6.4左右?！薄?017年人民幣升值并非‘曇花一現(xiàn)’，而是‘趨勢(shì)逆襲’。”九州證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鄧海清言之鑿鑿。“隨著美國(guó)特朗普政府內(nèi)部分歧加大、美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇階段性見(jiàn)頂、歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇強(qiáng)勁，將進(jìn)一步帶動(dòng)美元指數(shù)走弱，與此相反，中國(guó)經(jīng)濟(jì)逐漸穩(wěn)定進(jìn)入L型下半場(chǎng)、資產(chǎn)價(jià)格泡沫風(fēng)險(xiǎn)逐漸化解，中美基本面對(duì)比將進(jìn)一步帶動(dòng)人民幣走強(qiáng)，‘人民幣強(qiáng)勢(shì)、美元弱勢(shì)’格局確認(rèn)?！?/p>

中國(guó)人民大學(xué)財(cái)政金融政策研究中心研究員涂永紅認(rèn)為，人民幣還有升值趨勢(shì)，“決定匯率的短期因素和長(zhǎng)期因素是不一樣的。長(zhǎng)期來(lái)看，取決于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度。中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)了全球的三分之一，勢(shì)頭強(qiáng)勁，對(duì)貨幣購(gòu)買(mǎi)力有強(qiáng)有力支撐。短期取決于市場(chǎng)情緒，比如投機(jī)和突發(fā)事件等，導(dǎo)致短期匯率波動(dòng)。但是，短期波動(dòng)會(huì)回歸長(zhǎng)期的趨勢(shì)上?！薄懊磕甑谒募径榷际琴Q(mào)易增長(zhǎng)最快的，貿(mào)易順差即使在擴(kuò)大，增加的外匯比較大，人民幣可能還會(huì)升值?！蓖坑兰t說(shuō)。