雖然經(jīng)濟(jì)自身的韌性較強(qiáng)、波動不大，但人“心”波動較大。隨著部分行業(yè)步入寡頭壟斷、盈利持續(xù)時(shí)間超預(yù)期，周期屬性下降，公用事業(yè)屬性上升，有助于提升估值水平。

國際經(jīng)濟(jì)：美歐制造業(yè)PMI均創(chuàng)新高，全球股市普漲。9月美國ISM制造業(yè)PMI指數(shù)為60.8，歐元區(qū)制造業(yè)PMI終值58.1，分別創(chuàng)2004年5月和2011年2月以來新高。受颶風(fēng)影響，9月美國新增非農(nóng)就業(yè)為-3.3萬，但9月美國失業(yè)率和勞動參與率均有所改善，平均時(shí)薪環(huán)比、同比分別為0.5%、2.9%，大幅超市場預(yù)期，美聯(lián)儲12月加息概率上升至90.6%。美國眾議院通過2018財(cái)年4.1萬億美元預(yù)算決議，特朗普稅改取得9月末方案公布后首個(gè)實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。西班牙憲法法院10月5日宣布暫時(shí)取消將于10月9日舉行的加泰羅尼亞自治區(qū)議會全體會議。上周全球股市普漲，美國10年期國債收益率上升4BP至2.37%，美元指數(shù)繼續(xù)回升至93.80，金價(jià)油價(jià)下跌。

國內(nèi)經(jīng)濟(jì)：PMI創(chuàng)新高，外需回升供地增加發(fā)電耗煤上升。9月制造業(yè)PMI為52.4%，創(chuàng)2012年5月以來新高，連續(xù)14個(gè)月在榮枯線上方，新訂單和新出口訂單改善預(yù)示內(nèi)外需均回升。地產(chǎn)銷售繼續(xù)下滑，但土地成交明顯上升。9月100大中城市土地成交同比20.4%，高于8月同比-4.9%，主要來自一二線城市的拿地規(guī)模上升。9月發(fā)電耗煤量同比24.4%，明顯高于8月13.2%，第三個(gè)月上升。螺紋鋼價(jià)格周環(huán)比下跌2.7%，有色走強(qiáng)。本周菜價(jià)下跌，豬價(jià)跌幅收窄。

貨幣：人民幣企穩(wěn)，資金面偏緊。9月最后一周央行公開市場共有6800億逆回購到期，累計(jì)凈回籠3600億。央行稱，臨近月末財(cái)政支出力度加大，對沖央行逆回購到期等因素后銀行體系流動性處于較高水平，這是近期公開市場操作量不大的原因之一。截至9月30日，R007為3.2042%，較上周下降27.12個(gè)BP；DR007利率為3.1622%，較上周上升20.89個(gè)BP；1年期國債收益率為3.4660%，較上周下降0.14個(gè)BP；10年期國債收益率為3.6136%，較上周下降0.73個(gè)BP。9月最后一周美元兌人民幣中間價(jià)上升0.77%，預(yù)計(jì)未來人民幣短期企穩(wěn)雙向波動。

政策：央行定向降準(zhǔn)，混改提速，環(huán)保高壓，多地地產(chǎn)調(diào)控升級。央行宣布自2018年起針對普惠金融領(lǐng)域?qū)嵤┒ㄏ蚪禍?zhǔn)，此次定向降準(zhǔn)旨在落實(shí)27日國務(wù)院支持結(jié)構(gòu)性改革的部署，不宜過度解讀為重回“放水”，貨幣政策將繼續(xù)保持中性。國資委表示混合所有制改革前兩批已有19家企業(yè)參與混改，第三批正在研究之中、不久將推出，下一步混合所有制改革堅(jiān)持“一企一策”。環(huán)保高壓持續(xù)，環(huán)保部強(qiáng)調(diào)要通過強(qiáng)化環(huán)境執(zhí)法監(jiān)管，推動大氣污染防治各項(xiàng)措施落地見效，要嚴(yán)格量化考核問責(zé)，促進(jìn)壓力傳導(dǎo)到位；山西、四川等多地打響秋冬大氣污染治理攻堅(jiān)戰(zhàn)。多地房地產(chǎn)調(diào)控升級，福建省于國慶期間出臺《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)房地產(chǎn)市場調(diào)控的八條措施》，加強(qiáng)商品房預(yù)售監(jiān)管，年內(nèi)啟動共有住房建設(shè)，增加住房租賃供應(yīng)等；此前，青島、石家莊、長沙、重慶等地在近期加碼樓市調(diào)控。

市場：A股結(jié)構(gòu)性牛市，債市配置價(jià)值。我們在2014年提出“新5%比舊8%好”，2015年提出“經(jīng)濟(jì)L型”，預(yù)判2016年中國經(jīng)濟(jì)會見底。2017年2月我們提出“新周期”，4月初步論證并提出相關(guān)現(xiàn)實(shí)證據(jù)(《站在新周期的起點(diǎn)上——來自產(chǎn)能周期的多維證據(jù)》)，6月以來加碼推薦。由于剛剛經(jīng)歷了長達(dá)六年多的經(jīng)濟(jì)下行，人們需要時(shí)間來確認(rèn)經(jīng)濟(jì)底部和告別悲觀記憶，這個(gè)過程可能需要2-3年，雖然經(jīng)濟(jì)自身的韌性較強(qiáng)、波動不大，但人“心”波動較大。隨著部分行業(yè)步入寡頭壟斷、盈利持續(xù)時(shí)間超預(yù)期，周期屬性下降，公用事業(yè)屬性上升，有助于提升估值水平。四季度需求韌性強(qiáng)，供給側(cè)改革和環(huán)保督查，供求缺口擴(kuò)大，企業(yè)盈利將繼續(xù)改善，我們維持經(jīng)濟(jì)多頭判斷。A股市場推薦兩個(gè)方向：第一個(gè)是基本面改善方向，股市呈消費(fèi)、周期、金融、真成長輪動的結(jié)構(gòu)性牛市；第二個(gè)是主題投資方向，推薦混改、京津冀、雄安、一帶一路、粵港澳大灣區(qū)、軍民融合、新能源汽車、人工智能等。股市邏輯的關(guān)鍵是產(chǎn)能出清加快，債市邏輯的關(guān)鍵是需求波動、貨幣松緊和監(jiān)管進(jìn)程，2017年四季度-2018年初由于名義GDP增速小幅放緩，存在短期交易時(shí)間窗口，但受制于美聯(lián)儲縮表、金融去杠桿等，空間可能有限，整體上債市利率區(qū)間震蕩。商品有短期調(diào)整壓力，但從基本面和政策意圖看，幅度可能不會太大，而且品種存在分化，弱需求+強(qiáng)供給的品種壓力較大，強(qiáng)需求+弱供給的品種支撐力較強(qiáng)。方正證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家 任澤平