三大運營商2025年中凈利潤增長超過5%，但實際現(xiàn)金能力削弱。自由現(xiàn)金流普遍下滑，尤其中國移動同比降62%。主要原因是政企業(yè)務(wù)應(yīng)收賬款激增（移動/電信分別增長25%/26%）和壞賬準備暴增（移動達379億），導致經(jīng)營現(xiàn)金流惡化。盡管資本支出減少短期內(nèi)改善了部分現(xiàn)金流，但這反映了“增收不增現(xiàn)”的業(yè)務(wù)低效問題，運營商需要轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展。

中國移動2025年中的自由現(xiàn)金流同比暴跌62%，顯示出實際現(xiàn)金獲取能力顯著弱化。三大運營商經(jīng)營現(xiàn)金流惡化的主要原因是政企回款慢，應(yīng)收賬款增幅均超19%。中國移動的現(xiàn)金流惡化預示2026年資本開支可能大幅縮減，而電信聯(lián)通則通過壓降投資勉強維持自由現(xiàn)金流微增。

政企業(yè)務(wù)擴張遺留大量呆壞賬，中國移動1年以上政企壞賬達217億，計提壞賬準備激增（2024年增長67%，2025年增長33%）。這種“低效無效業(yè)務(wù)”帶來賬面收入?yún)s無現(xiàn)金流入，中移動坦承需放棄此類業(yè)務(wù)追求有現(xiàn)金流的利潤。

唯收入論英雄的時代已經(jīng)終結(jié)，政企業(yè)務(wù)必須避免“賬面增收現(xiàn)金失血”，否則將成為吞噬現(xiàn)金流的沼澤而非增長引擎。三大運營商相繼發(fā)布2025年上半年經(jīng)營業(yè)績，雖然營收水平基本持平，凈利潤都實現(xiàn)了5%以上的同比增長，但自由現(xiàn)金流指標的下滑顯示其可用于分紅或再投資的實際現(xiàn)金能力在削弱。

自由現(xiàn)金流是公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額扣除資本支出后的剩余現(xiàn)金，反映了企業(yè)真正可自由支配用于分紅或再投資的實際現(xiàn)金能力。三大運營商中，除了中國聯(lián)通外，中國移動和中國電信都會在其業(yè)績發(fā)布中披露自由現(xiàn)金流數(shù)據(jù)。

具體分析三大運營商近三年的自由現(xiàn)金流，可以看到基本上呈現(xiàn)出逐年下降的趨勢。特別是中國移動2025年中的255億自由現(xiàn)金流，同比減少了62%，幾乎只有2023年同期的三分之一；而中國電信和中國聯(lián)通2025年中的自由現(xiàn)金流雖同比有所增長，但仍大幅低于2023年同期。

在經(jīng)歷過2020-2023年的5G投資高峰后，隨著5G網(wǎng)絡(luò)覆蓋率逐步完善，三大運營商開始逐年減少資本開支。中國移動、中國電信和中國聯(lián)通在2025年上半年的資本開支同比分別下降了9%、28%和15%，這對自由現(xiàn)金流產(chǎn)生正向影響。特別是中國電信和中國聯(lián)通的自由現(xiàn)金流在2025年中出現(xiàn)微增，與其資本開支大幅下降相關(guān)。

然而，三大運營商2025年上半年自由現(xiàn)金流在資本開支下調(diào)的情況下仍表現(xiàn)不佳，問題顯然出在經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流上。中國移動、中國電信和中國聯(lián)通在2025年上半年的經(jīng)營活動現(xiàn)金流入凈額分別同比下降了36%、19%和3%，尤其是中國移動相比2023年同期出現(xiàn)了腰斬。

針對2025年上半年經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額的減少，三大運營商給出的原因主要包括響應(yīng)政府號召及時對供應(yīng)商付款以及政企業(yè)務(wù)快速發(fā)展但回款速度慢。然而，分析半年報數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，除中國移動外，中國電信和中國聯(lián)通對供應(yīng)商支付的現(xiàn)金并未顯著變化，因此來自政企業(yè)務(wù)的應(yīng)收賬款增加才是主要原因。

2025年上半年，三大運營商的應(yīng)收賬款分別同比增加了25%、26%和19%。盡管三大運營商強調(diào)政企項目付款存在周期特點，但連續(xù)三年上半年應(yīng)收賬款增幅均在20%左右，難以用付款周期特點解釋。

分析政企類業(yè)務(wù)收入，無論是中國移動的政企市場收入，還是中國電信的產(chǎn)業(yè)數(shù)字化收入、中國聯(lián)通的算網(wǎng)數(shù)智收入，近三年來的收入增幅均在10%以下，已告別快速增長階段。為了追求“第二曲線”的增長，三大運營商在政企類業(yè)務(wù)上的“跑馬圈地”不僅造成應(yīng)收賬款激增，還使得壞賬準備大幅度增加。

中國移動和中國電信針對政企客戶組合計提的壞賬準備分別在2024年中增長了67%和59%，在2025年中增長了33%和59%。中國移動在2025年上半年計提的壞賬準備高達379億，其中賬期超過1年的壞賬有217億，賬期超過3年的壞賬有100億。

或許正是這些原因促使中國移動董事長楊杰在2025年中業(yè)績發(fā)布會上強調(diào)，公司更加注重高質(zhì)量發(fā)展，主動放棄低效、無效的業(yè)務(wù)，追求有利潤、有現(xiàn)金流的收入。對于中國電信和中國聯(lián)通來說，雖然靠壓縮資本開支能在短期內(nèi)改善自由現(xiàn)金流，但以犧牲網(wǎng)絡(luò)能力和產(chǎn)品競爭力為代價無異于飲鴆止渴，最終還是要回到高質(zhì)量發(fā)展的軌道上來。