美以伊沖突升級，霍爾木茲海峽對峙加劇，然而傳統(tǒng)避險資產(chǎn)黃金和國債卻未升值反而遭受重創(chuàng)。美國總統(tǒng)特朗普在社交平臺“真實社交”上要求伊朗在48小時內(nèi)全面開放霍爾木茲海峽，否則美國將打擊并摧毀伊朗境內(nèi)的發(fā)電廠。

3月23日，倫敦現(xiàn)貨黃金價格繼續(xù)下跌，盤中接連失守多個整數(shù)關(guān)口，最低觸及每盎司4098美元，日內(nèi)跌幅超過8.7%。截至發(fā)稿時，現(xiàn)貨黃金報4267.39美元/盎司，跌幅仍近5%。同時，被視為避風(fēng)港的美債、歐債也遭遇拋售，收益率攀升。

避險資產(chǎn)為何雙雙“失靈”？答案或許在于原油。地緣政治危機(jī)通常會強(qiáng)化黃金的吸引力，但當(dāng)前市場環(huán)境讓黃金的避險邏輯變得復(fù)雜。自2月28日沖突爆發(fā)以來，現(xiàn)貨黃金價格已跌去1040美元，累計跌幅近20%，年初以來漲幅被抹平，累計跌約1%。

油價暴漲提升了全球主要經(jīng)濟(jì)體的通脹預(yù)期，美聯(lián)儲降息預(yù)期大幅收窄。降息預(yù)期的下調(diào)導(dǎo)致美元匯率回升，而美元和黃金存在“蹺蹺板效應(yīng)”。3月23日，美元指數(shù)漲勢延續(xù)，再次升至100上方，3月以來已經(jīng)漲逾2%。

市場交易并非遵循“風(fēng)險偏好下降＝黃金上漲”的簡單邏輯，而是由能源沖擊驅(qū)動的通脹再定價。油價越高，通脹越頑固；通脹越頑固，利率就越可能維持高位更久，這不利于黃金價格。不僅是黃金，全球主要長期國債同樣未能發(fā)揮“避風(fēng)港”作用。3月23日，美國10年期國債收益率一度升至4.423%，創(chuàng)2025年7月以來新高。

疫情后，發(fā)達(dá)國家政府債務(wù)規(guī)模處于歷史高位，滯脹預(yù)期使央行降息受阻，債務(wù)風(fēng)險上升，推動實際利率走高。張澤恩認(rèn)為，全球主要股市和風(fēng)險資產(chǎn)大跌，短期內(nèi)也導(dǎo)致了流動性恐慌。

波斯灣主要產(chǎn)油國超過90%的石油出口需經(jīng)霍爾木茲海峽運輸，一旦該海峽受阻，將嚴(yán)重沖擊全球原油供應(yīng)。原油供應(yīng)中斷將推高化肥、工業(yè)氣體等上游成本，進(jìn)而影響農(nóng)業(yè)與工業(yè)生產(chǎn)，抬升全球運輸成本，最終引發(fā)全面通脹壓力。

3月23日，布倫特和WTI原油分別升至108美元和100美元上方。高盛上調(diào)了未來兩年油價預(yù)期，并警告極端情況下可能升至147美元。國際能源署（IEA）宣布，32個成員國一致同意動用4億桶戰(zhàn)略石油儲備，相關(guān)儲備已開始向市場投放。但釋放儲備只能爭取時間，無法解決危機(jī)。

華西證券指出，本次霍爾木茲海峽封鎖對全球原油供給的沖擊規(guī)模在歷次地緣事件中居首。據(jù)IEA測算，海峽封鎖導(dǎo)致全球原油日供應(yīng)量驟減約2000萬桶，占全球總供應(yīng)量比重高達(dá)20%。斷供缺口是俄烏沖突與利比亞內(nèi)戰(zhàn)時期的約十倍，遠(yuǎn)非過往局部產(chǎn)油國的單純減產(chǎn)可比。

與2022年俄烏沖突類似，本次中東危機(jī)在“原油脈沖式上漲”階段對資產(chǎn)定價的影響，均演繹了“強(qiáng)美元、美債收益率上行、美股回調(diào)、黃金下跌”的組合。盡管本次油價沖擊幅度已達(dá)俄烏沖突爆發(fā)時期的兩倍，但美元和美債收益率的上行幅度相對偏弱，說明市場尚未充分定價高油價持續(xù)時間超預(yù)期。

當(dāng)前，霍爾木茲海峽實際上已經(jīng)斷航，能源短缺狀態(tài)暫時難以逆轉(zhuǎn)。華西證券分析師預(yù)測了三種可能的情景：悲觀情景下，若沖突在5月末仍未結(jié)束，油價可能升至150~160美元區(qū)間；中性情景下，油價維持100~120美元，市場延續(xù)震蕩；樂觀情景下，霍爾木茲海峽有條件放開，油價跌回80~100美元，海外股市、債市邊際修復(fù)，美元回調(diào)。

3月19日，美聯(lián)儲主席鮑威爾表示不排除加息問題的討論。第二天，美聯(lián)儲理事沃勒表示，在霍爾木茲海峽關(guān)閉、油價上升后，他認(rèn)為通脹風(fēng)險更值得警惕。市場交易員正在加大對美聯(lián)儲加息的押注。歐洲和英國央行的降息預(yù)期也出現(xiàn)變化。

但從歷史上看，油價上漲并不一定造成通脹，與美聯(lián)儲加息沒有直接關(guān)系。中信建投證券指出，歷史上油價上行時，美聯(lián)儲加息和降息的占比基本接近。長期來看，依據(jù)中東問題和油價推升的持續(xù)性不同，美聯(lián)儲或會做出不同反應(yīng)。如果伊朗問題能在短期解決，霍爾木茲海峽數(shù)周內(nèi)部分重開，帶動原油價格下行，美聯(lián)儲可能會在下半年重啟降息流程。如果伊朗問題無法短期解決，或其導(dǎo)致的后果使得原油價格將在較長一段時間維持高位，則美國通脹預(yù)期將“脫錨”，美聯(lián)儲可能會推遲甚至取消2026年的降息路徑，甚至在極端情況下可能會考慮小幅加息來壓制通脹。