中國造船業(yè)，用資本運作應(yīng)對繁榮

10月中旬，松發(fā)股份因重大資產(chǎn)重組停牌多日，隨后發(fā)布了資產(chǎn)置換重組預(yù)案，計劃通過重大資產(chǎn)置換及發(fā)行股份購買資產(chǎn)的方式獲得恒力重工100%的股權(quán)。這標志著該公司將從日用陶瓷制品制造行業(yè)轉(zhuǎn)型為造船業(yè)的重要民營機構(gòu)。松發(fā)股份和恒力重工的實際控制人都是陳建華、范紅衛(wèi)夫婦，此舉被視為恒力集團提升造船業(yè)權(quán)重的重要一步。

盡管全球經(jīng)濟面臨諸多不確定性，但中國造船業(yè)的繁榮已成為確定性較高的領(lǐng)域，吸引著重量級資本的投入。并購重組作為一種資本工具，在此過程中發(fā)揮了重要作用。例如，此前運作不甚成功的松發(fā)股份，有望在此次重組中發(fā)揮關(guān)鍵作用。同時，中國船舶與中國重工這兩個國企老玩家也有望通過并購重組成為新的巨無霸，增強中國船企在全球的話語權(quán)。

近年來，中國的新老造船企業(yè)頻繁傳來訂單好消息。恒力重工成立于2022年7月，通過收購STX（大連）造船有限公司等13家公司名下資產(chǎn)迅速進入造船業(yè)務(wù)，首制船6.1萬噸大宗散貨船在2023年3月開工，一年后提前交付。根據(jù)Clarksons的數(shù)據(jù)，恒力重工2024年至今新簽訂單規(guī)模為182萬CGT，在手訂單中的散貨船占比最高，達到43%，集裝箱船占比約29%，整體訂單規(guī)模在全球排名第十五位。

揚子江船業(yè)作為民營船企中的佼佼者，2024年至今新簽訂單規(guī)模為286萬CGT，在手訂單以集裝箱船為主，占比達到60%。國資船企方面，中國船舶旗下四大造船廠合計在手訂單1269萬CGT，中國重工旗下三大造船廠合計在手訂單562萬CGT，合并后的訂單量進一步鞏固了它們的行業(yè)龍頭地位。

中國船企在訂單上的強勢表現(xiàn)也帶來了人民幣結(jié)算的新場景。滬東中華近期宣布與加拿大Seaspan簽訂6艘13600TEU大型集裝箱船建造合同，并采用人民幣結(jié)算，這是國外船東直接在中國船企使用人民幣支付的少數(shù)大單之一。2024年上半年，出口船舶占中國船企新接訂單量的93.5%，接受人民幣結(jié)算有助于減少匯兌風(fēng)險和利率風(fēng)險。

然而，造船行業(yè)的生產(chǎn)周期較長，船企在接到訂單時只能收到部分首付款，需要以訂單為擔保向銀行借款購買材料設(shè)備、支付人工費等費用。最后船舶交付時才能收回貨款并償還銀行貸款。中國船企手握多筆訂單，需要維持較高銀行貸款總金額，并支付高額財務(wù)利息，這對利潤率有較大影響。因此，船企需平衡訂單數(shù)量與產(chǎn)能之間的矛盾，思考長遠發(fā)展策略。

融資成本對船企至關(guān)重要。由于訂單交付周期長，船企非常依賴銀行貸款，借款利率不僅決定船企生死，還影響整個行業(yè)的興衰。韓國造船業(yè)被中國超越的部分原因在于兩國利率差異。目前，中國貸款利率較韓國低40%以上，較低的資本成本為中國造船業(yè)帶來了競爭優(yōu)勢。

中國有能力且規(guī)模較大的船舶融資機構(gòu)眾多，如中國進出口銀行和交銀金租。此外，股權(quán)融資也在為船企提供支持。例如，2019年中國船舶工業(yè)集團有限公司與船舶重工集團有限公司聯(lián)合重組，成立了中國船舶集團有限公司。該公司的凈利率和ROE明顯高于行業(yè)平均水平。2023年，中國船舶全資子公司外高橋造船通過債權(quán)換得海運股份34.97%股權(quán)，抵沖了巨額減值壞賬并獲取未來收益。如今，中國船舶又將換股吸收合并中國重工，降低交易成本和現(xiàn)金流出壓力。

恒力重工通過并購重組獲得了新生。松發(fā)股份公告的交易方案包括重大資產(chǎn)置換、發(fā)行股份購買資產(chǎn)以及向特定投資者發(fā)行股份募集配套資金，為恒力重工提供財務(wù)支持。在此之前，恒力集團已通過內(nèi)部資源為恒力重工鋪路，如2023年恒力石化與恒力重工及其控制公司發(fā)生了2.07億元的關(guān)聯(lián)交易。

當前船舶行業(yè)的景氣度值得新老玩家進行資本運作。據(jù)克拉克森統(tǒng)計，預(yù)計2024至2034年全球船舶投資需求總額將達到2.3萬億美元，其中新造船投資需求約1.7萬億美元。盡管全球經(jīng)濟存在不確定性，但全球船舶老齡化問題也為造船企業(yè)帶來訂單。2023年全球平均船齡達到13.7年，41.8%的船舶船齡超過20年，只要海運貿(mào)易需求及運價不出現(xiàn)大滑坡，未來幾年必然涌現(xiàn)大量船舶拆解和更換需求。

需求可觀，但能承接的產(chǎn)能有限，導(dǎo)致量價齊升。自2008年金融危機以來，全球活躍船廠數(shù)量大幅下降，中國活躍船廠數(shù)量也有所減少。2024年1-9月，中國造船完工量3634萬載重噸，同比增長18.2%；新接訂單量8711萬載重噸，同比增長51.9%；手持訂單量19330萬載重噸，同比增長44.3%。中國在這三大造船指標上分別占全球總量的55.1%、74.7%和61.4%，處于絕對領(lǐng)先地位。

有利可圖吸引了新玩家進入，也讓老玩家想出新操作。恒力集團選擇進軍造船業(yè)，一方面有利于產(chǎn)業(yè)多元化，另一方面為原油、煤炭和產(chǎn)成品運輸提供支撐。雖然造船門檻不低，但中國船舶行業(yè)的發(fā)展成熟度使得恒力此時加入賽道的風(fēng)險相對較小。技術(shù)方面，中國已掌握了航母、大型LNG船和大型郵輪的制造能力，并逐步蠶食韓國在LNG船領(lǐng)域的市場份額。加上利率和勞動力成本的優(yōu)勢，中國船企的競爭優(yōu)勢愈發(fā)明顯。

中國船舶則需思考如何避免行業(yè)惡性競爭，提高國際話語權(quán)。歷史上，日韓船舶產(chǎn)業(yè)通過政府財稅優(yōu)惠政策、產(chǎn)業(yè)鏈完善以及頭部船企合并重組實現(xiàn)了繁榮。如今，中國高層、金融機構(gòu)和船企也在采取類似措施，推動行業(yè)發(fā)展。