房企境外債務(wù)重組出現(xiàn)了新路徑。4月17日深夜，融創(chuàng)中國(guó)宣布，針對(duì)總規(guī)模約95.5億美元的境外債務(wù)重組已取得重大進(jìn)展，新方案擬“全額債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)”，向債權(quán)人分派兩種新強(qiáng)制可轉(zhuǎn)債。目前，合計(jì)持有債務(wù)本金26%的債權(quán)人已經(jīng)或正在簽訂重組支持協(xié)議。

受現(xiàn)金流緊張、資產(chǎn)價(jià)值縮水等因素影響，房企在進(jìn)行債務(wù)重組時(shí)普遍選擇債務(wù)期限展期、債轉(zhuǎn)股、資產(chǎn)清償?shù)确绞健Ｆ渲?，“債轉(zhuǎn)股”正成為房企重組的常見方式。而像融創(chuàng)中國(guó)這樣擬將境外債務(wù)全部“轉(zhuǎn)股”的房企，在行業(yè)內(nèi)尚屬首例。

該方案將上市公司發(fā)行或擔(dān)保的債務(wù)全面納入重組范圍，覆蓋了公開市場(chǎng)債券、私募貸款等不同類型，以徹底化解上市公司層面的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。具體來(lái)看，針對(duì)總規(guī)模95.5億美元的境外債務(wù)，融創(chuàng)中國(guó)計(jì)劃向債權(quán)人分派兩個(gè)系列的新強(qiáng)制可轉(zhuǎn)換債券（新MCB），作為注銷現(xiàn)有債務(wù)、解除與現(xiàn)有債務(wù)相關(guān)債權(quán)的對(duì)價(jià)。一類將獲分配轉(zhuǎn)股價(jià)6.80港元/股的新MCB，可在重組生效日起轉(zhuǎn)股；另一類將獲分配轉(zhuǎn)股價(jià)3.85港元/股的新MCB，可在重組后18～30個(gè)月內(nèi)轉(zhuǎn)股。債權(quán)人可選擇接受新強(qiáng)制可轉(zhuǎn)換債券1、新強(qiáng)制可轉(zhuǎn)換債券2，或者兩者的組合，但轉(zhuǎn)股價(jià)3.85港元/股的第二種新強(qiáng)制可轉(zhuǎn)換債券總量不得超過(guò)債權(quán)總額的25%。

實(shí)際上，在2023年的首次重組中，融創(chuàng)中國(guó)也曾推出過(guò)債轉(zhuǎn)股方案，彼時(shí)對(duì)本金約90.48億美元的境外債務(wù)推出了可轉(zhuǎn)換債券、強(qiáng)制可轉(zhuǎn)換債券、轉(zhuǎn)換為部分融創(chuàng)服務(wù)股權(quán)等選項(xiàng)。當(dāng)時(shí)部分債務(wù)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)股，如今新方案涵蓋的95.5億美元債務(wù)包括當(dāng)時(shí)少部分還未完成轉(zhuǎn)股的債務(wù)、置換的新票據(jù)以及剩余的其他債務(wù)。如果本次境外債務(wù)重組成功，加上年初融創(chuàng)境內(nèi)債重組成功，預(yù)計(jì)整體償債壓力下降近700億元規(guī)模，每年利息支出可節(jié)約數(shù)十億元，在上市公司層面未來(lái)將幾乎沒(méi)有負(fù)債壓力。

值得注意的是，如果規(guī)模龐大的債務(wù)全部轉(zhuǎn)為股權(quán)，如何保證主要股東股權(quán)不被大幅稀釋？對(duì)此，新方案設(shè)計(jì)了“股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定計(jì)劃”以應(yīng)對(duì)該問(wèn)題，同時(shí)推出了“團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定計(jì)劃”。公告表示，為維持股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，主要股東能夠持續(xù)為集團(tuán)的保交付、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解及長(zhǎng)期業(yè)務(wù)恢復(fù)貢獻(xiàn)價(jià)值，應(yīng)部分初始同意債權(quán)人建議，擬通過(guò)重組向主要股東提供部分附帶條件的受限股票，以將主要股東的股權(quán)比例維持在一定水平。具體而言，債權(quán)人每獲分配的100美元本金的新強(qiáng)制可轉(zhuǎn)換債券中，將有約23美元的債券發(fā)行給主要股東或其指定方。主要股東在6年內(nèi)僅獲得該等受限股票的投票權(quán)等極其受限的權(quán)利，除非達(dá)到特定限制條件，否則不能處置、抵押、轉(zhuǎn)讓受限股票。

為了維持公司團(tuán)隊(duì)的穩(wěn)定性，境外債重組方案還推出“團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定計(jì)劃”，通過(guò)新發(fā)行股份方式，向部分骨干員工逐年授予股份，作為未來(lái)整體薪酬的補(bǔ)充，預(yù)計(jì)規(guī)模不超過(guò)公司總股數(shù)的7%，初步預(yù)估授予人數(shù)500名左右。

業(yè)內(nèi)債務(wù)重組專家表示，融創(chuàng)本次重組方案很有看點(diǎn)，將徹底化解境外債風(fēng)險(xiǎn)，使其成為第一家基本“零”境外債的大型房企，同時(shí)利用資本市場(chǎng)解決了股權(quán)結(jié)構(gòu)和團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定問(wèn)題，后續(xù)可以集中精力和資源全力投入到保交樓、資產(chǎn)盤活和長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)恢復(fù)中。

今年以來(lái)，房企債務(wù)重組節(jié)奏加快。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，截至2025年2月底，共有59家出險(xiǎn)房企在債務(wù)重組或破產(chǎn)重整方面披露進(jìn)展。其中，在債務(wù)重組方面共有39家房企披露重組情況，有13家完成了全部或部分的債務(wù)重組。從房企的重組方案來(lái)看，大多數(shù)包括了債務(wù)期限展期、債轉(zhuǎn)股、資產(chǎn)清償、現(xiàn)金兌付等。由于出險(xiǎn)企業(yè)現(xiàn)金流十分緊張，同時(shí)資產(chǎn)價(jià)值縮水或者已被抵押質(zhì)押，能夠用于抵債的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)不多，債轉(zhuǎn)股成為大多數(shù)房企重組的標(biāo)配。

例如，花樣年將13億美元的負(fù)債轉(zhuǎn)股完成后，預(yù)期控股股東將控制公司股權(quán)總額約40%，現(xiàn)有債務(wù)工具持有人將合共持有約45.2%股權(quán)；遠(yuǎn)洋集團(tuán)發(fā)行強(qiáng)制可轉(zhuǎn)換債券及永續(xù)權(quán)益總額的強(qiáng)制可轉(zhuǎn)換債券，初始發(fā)行金額估計(jì)約為40.18億美元，最多可轉(zhuǎn)換73.97億股；碧桂園的境外債重組方案包括現(xiàn)金回購(gòu)、強(qiáng)制性可轉(zhuǎn)換債券、兩套強(qiáng)制性可轉(zhuǎn)換債券+部分新債券的方案、替換新債券等，預(yù)計(jì)可潛在減少債務(wù)最多約110億美元。

不過(guò)，像融創(chuàng)中國(guó)這樣擬將境外債務(wù)全額“轉(zhuǎn)股”的房企還是業(yè)內(nèi)首家。有市場(chǎng)分析師指出，融創(chuàng)之所以能推出該方案，與市場(chǎng)對(duì)公司實(shí)控人和團(tuán)隊(duì)的信任有關(guān)，融創(chuàng)股票的流動(dòng)性也較好，這是該公司的核心特質(zhì)。從這點(diǎn)來(lái)看，其化債模式較難被大規(guī)模效仿。

今年以來(lái)，房地產(chǎn)政策層面持續(xù)釋放利好信號(hào)，也為房企債務(wù)重組提供了外部支撐。從目前各方表態(tài)來(lái)看，2025年的工作重點(diǎn)將圍繞保交房、城中村改造，以及存量商品房及閑置土地收購(gòu)等方面。專項(xiàng)債收儲(chǔ)工作能夠直接作用于企業(yè)層面，有效緩解房企資金鏈緊張，有著提高資源配置效率的積極意義。一系列政策利好讓房企和債權(quán)人看到了行業(yè)的更多希望，有利于債務(wù)重組的推動(dòng)和行業(yè)健康穩(wěn)定發(fā)展。不過(guò)對(duì)房企而言，不管是展期還是削債，都只是減輕財(cái)務(wù)壓力，若要真正回到正常經(jīng)營(yíng)軌道，仍需通過(guò)市場(chǎng)多方面的檢驗(yàn)。