奇瑞股價(jià)波動(dòng)的伏筆被招股書劇透！9月25日，奇瑞汽車在港交所主板掛牌上市。上市首日股價(jià)高開低走，最終收漲3.93%。奇瑞汽車發(fā)行價(jià)為30.75港元，全球發(fā)售約2.97億股，募資總額達(dá)91.45億港元。

細(xì)讀招股書可以發(fā)現(xiàn)，奇瑞近三年的業(yè)績(jī)受益于海外市場(chǎng)紅利，但也面臨燃油車依賴、高負(fù)債和戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型滯后等多重挑戰(zhàn)。當(dāng)前汽車行業(yè)已步入“新能源+全球化”的深水區(qū)，奇瑞的投資價(jià)值不僅取決于其過往增長(zhǎng)模式，更取決于其未來戰(zhàn)略落地能力。

從2月首次遞表到8月獲證監(jiān)會(huì)備案、更新招股材料，再到9月初快速通過聆訊，奇瑞的IPO進(jìn)程推進(jìn)迅速。支撐這一速度的是亮眼的財(cái)務(wù)表現(xiàn)：2022年至2024年間，營(yíng)業(yè)收入從926億元躍升至近2700億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率超70%；凈利潤(rùn)從58億元增至143億元，復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)57%。2025年第一季度，公司繼續(xù)保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收682億元，凈利潤(rùn)同比大幅增長(zhǎng)90.9%。

然而，這份高增長(zhǎng)背后高度依賴海外市場(chǎng)，尤其是俄羅斯。2022年俄烏沖突導(dǎo)致西方車企撤離俄羅斯市場(chǎng)，奇瑞迅速抓住機(jī)會(huì)進(jìn)軍該市場(chǎng)。2023年，奇瑞汽車在俄銷量激增，成為當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)第二大車企，海外收入中54%來自俄羅斯。但過度依賴單一市場(chǎng)帶來顯著風(fēng)險(xiǎn)，地緣政治不確定性、俄羅斯進(jìn)口關(guān)稅上調(diào)、本土品牌LADA復(fù)蘇等因素均對(duì)該市場(chǎng)的可持續(xù)增長(zhǎng)構(gòu)成壓力。

2025年起，俄羅斯政府上調(diào)進(jìn)口關(guān)稅至20%-38%，并推出針對(duì)本地化生產(chǎn)超過50%車企的購(gòu)置稅減免政策。奇瑞目前在該國(guó)尚無自建工廠，僅以KD組裝模式生產(chǎn)，無法享受補(bǔ)貼，成本處于劣勢(shì)。匯率波動(dòng)也帶來沖擊，2024年盧布兌人民幣波動(dòng)幅度達(dá)23%，奇瑞在俄收入以盧布結(jié)算，匯率損失侵蝕凈利潤(rùn)。

奇瑞已意識(shí)到相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，主動(dòng)推動(dòng)市場(chǎng)多元化。2025年第一季度，俄羅斯市場(chǎng)占收比降至27.8%，中東、拉美、東南亞等市場(chǎng)增速加快。盡管如此，俄羅斯作為其最大單一海外市場(chǎng)的地位短期內(nèi)仍難以被完全替代。目前，奇瑞在歐美主流市場(chǎng)存在感較弱——未直接向美國(guó)出口，對(duì)歐盟出口占比低于3.8%。為拓展歐盟市場(chǎng)，2024年11月，奇瑞與西班牙EV MOTORS合資生產(chǎn)的首款車型EBRO S700下線，標(biāo)志著奇瑞成為首個(gè)在歐洲實(shí)現(xiàn)整車生產(chǎn)的中國(guó)自主乘用車品牌。

該事件被視為中國(guó)汽車產(chǎn)業(yè)技術(shù)輸出的重要里程碑，但現(xiàn)實(shí)挑戰(zhàn)仍存：該工廠設(shè)計(jì)年產(chǎn)能10萬輛，2025年一季度實(shí)際產(chǎn)量?jī)H數(shù)千，產(chǎn)能利用率較低；EV MOTORS在歐洲的銷售渠道并不多，主要集中在西葡地區(qū)，與大眾、豐田等品牌的數(shù)千家渠道網(wǎng)絡(luò)相比差距顯著。據(jù)路透社報(bào)道，為彌補(bǔ)渠道短板，奇瑞汽車準(zhǔn)備投入數(shù)十億歐元打造品牌，拓展經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)，但這可能進(jìn)一步推高銷售費(fèi)用，影響整體毛利率。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上，奇瑞對(duì)燃油車的依賴度居高不下。2022年至2024年，燃油車銷售收入占比雖從75.9%降至69.6%，但仍占據(jù)主導(dǎo)。新能源車收入占比從13.2%提升至21.9%，進(jìn)步明顯，但顯著落后于比亞迪、吉利等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。更值得關(guān)注的是毛利率表現(xiàn)。2024年，奇瑞毛利率為13.5%，低于長(zhǎng)城（18.73%）、吉利（15.3%）、特斯拉（18.2%）、理想（22.20%）。新能源車業(yè)務(wù)毛利率直至2024年才轉(zhuǎn)正（0.4%），2025年第一季度升至5.7%，仍處于微利狀態(tài)，遠(yuǎn)低于比亞迪汽車業(yè)務(wù)23.02%的毛利率水平。

招股書將毛利率低迷歸因于“新能源車占比提升但毛利率較低”及“俄羅斯報(bào)廢稅提高”，這凸顯出奇瑞面臨的兩難處境：既要維持燃油車基本盤，又需加速電動(dòng)化轉(zhuǎn)型，兩者間的平衡成為關(guān)鍵。

奇瑞在研發(fā)方面投入顯著，2024年研發(fā)支出突破105億元，全球設(shè)有8大研發(fā)中心，研發(fā)團(tuán)隊(duì)超2.5萬人。技術(shù)品牌布局覆蓋燃油、混動(dòng)、純電多領(lǐng)域，如鯤鵬動(dòng)力、雄獅智艙、大卓智駕等。截至2025年3月31日，公司擁有超過13900項(xiàng)專利，其中發(fā)明專利超4400項(xiàng)，研發(fā)人員數(shù)量超過14400人，占非生產(chǎn)員工比例逾50%。

但關(guān)鍵問題在于，高研發(fā)投入是否轉(zhuǎn)化為相應(yīng)回報(bào)？從其新能源車毛利率表現(xiàn)來看，研發(fā)成果轉(zhuǎn)化效率仍有提升空間。不過積極信號(hào)已顯現(xiàn)，奇瑞已初步完成全球化研發(fā)布局：德國(guó)慕尼黑研發(fā)中心專注底盤技術(shù)，西班牙巴塞羅那中心聚焦車身設(shè)計(jì)，并計(jì)劃在歐洲、東南亞及北美等地招聘1000至1500名研發(fā)人員。據(jù)了解，2024年奇瑞推出的海外版車型本地化適配率已達(dá)85%，例如針對(duì)歐洲市場(chǎng)優(yōu)化座椅包裹性，針對(duì)東南亞市場(chǎng)增強(qiáng)空調(diào)制冷效率?！氨镜匮邪l(fā)、本地適配”的模式成為其快速響應(yīng)海外市場(chǎng)需求的核心能力，也是應(yīng)對(duì)歐美政策壁壘的重要競(jìng)爭(zhēng)力。

奇瑞的財(cái)務(wù)策略存在一定矛盾：截至2024年，其資產(chǎn)負(fù)債率仍達(dá)87.9%，流動(dòng)比率與速動(dòng)比率均低于1，短期償債壓力顯著。2025年一季度，流動(dòng)負(fù)債超1654.38億元，其中貿(mào)易應(yīng)付賬款及票據(jù)達(dá)1041.11億元，而賬面現(xiàn)金及存款僅為375億元。令人費(fèi)解的是，在資金鏈緊張的背景下，奇瑞在IPO前仍實(shí)施了39.93億元的大額分紅。從行業(yè)慣例看，車企上市前通常會(huì)保留現(xiàn)金、減少分紅以優(yōu)化財(cái)務(wù)報(bào)表，但奇瑞此舉雖可視為對(duì)原有股東利益的傾斜，卻引發(fā)市場(chǎng)質(zhì)疑——是否在上市前“清空積累”，將經(jīng)營(yíng)壓力轉(zhuǎn)嫁新投資者。

有分析認(rèn)為，這一操作或與奇瑞第一大股東背景相關(guān)：其股東以地方政府與國(guó)資平臺(tái)為主導(dǎo)，2024年地方財(cái)政壓力較大，此次分紅可在一定程度上緩解地方財(cái)政緊張。但從公司發(fā)展角度看，這一操作可能弊大于利。39.93億元分紅相當(dāng)于2024年凈利潤(rùn)的27.8%，若用于新能源研發(fā)，可加速新能源業(yè)務(wù)的發(fā)展進(jìn)程；若用于償債，可降低資產(chǎn)負(fù)債率約5個(gè)百分點(diǎn)。選擇短期股東利益優(yōu)先于長(zhǎng)期發(fā)展，可能為其上市后的轉(zhuǎn)型帶來潛在隱患。

截至2025年3月，奇瑞全球員工總數(shù)約5.6萬人，其中海外員工占比僅3%，與其業(yè)務(wù)國(guó)際化程度形成反差。高管薪酬方面，董事長(zhǎng)尹同躍年收入700萬元，總經(jīng)理張國(guó)忠總薪酬達(dá)3506萬元（含2647萬元股權(quán)激勵(lì)），反映出公司對(duì)核心管理崗位的激勵(lì)力度，但也引發(fā)內(nèi)部薪酬結(jié)構(gòu)合理性的討論。

港股上市為奇瑞提供了“輸血”渠道，但真正實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，仍需依靠自身“造血”能力的提升。目前，奇瑞在營(yíng)收規(guī)模、海外布局廣度及研發(fā)投入力度上具備顯著優(yōu)勢(shì)，但燃油車依賴、新能源盈利薄弱、單一市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、高負(fù)債壓力等短板也同樣突出。未來，奇瑞能否成功從“燃油車出海龍頭”轉(zhuǎn)型為“全球化新能源車企”，取決于如何將新能源車銷售占比快速提升至40%以上，突破盈利瓶頸；如何平衡俄羅斯市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)與中東、拉美、歐洲市場(chǎng)的拓展節(jié)奏，實(shí)現(xiàn)海外市場(chǎng)多元化；如何優(yōu)化財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，降低負(fù)債壓力，減少對(duì)上游供應(yīng)商的資金占用。這些問題的答案將最終決定奇瑞在“新能源 + 全球化”賽道上的競(jìng)爭(zhēng)力與長(zhǎng)期投資價(jià)值。