尾部風(fēng)險巨大

　　危機(jī)雖已結(jié)束，但由于在應(yīng)對本次危機(jī)過程中，各主要經(jīng)濟(jì)體杠桿率變化差異十分明顯，由此既表明各經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇路徑的差異，又暗含著危機(jī)結(jié)束后，他們回歸經(jīng)濟(jì)常態(tài)路徑的巨大差異。

　　具體來看，存在三個十分顯著的差異。

　　首先，本次危機(jī)以來，各經(jīng)濟(jì)體非金融部類杠桿率大體分為三個區(qū)域：最上層的是日本，杠桿率在300-400%之間；中間層的杠桿率在200-300%之間，美國、歐元區(qū)和發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體均在這個區(qū)域；最下層的杠桿率在100-200%之間，例如新興市場國家就在這個區(qū)域。在本次危機(jī)期間，唯有中國的非金融部類杠桿率由最下層快速躥至中間層，換而言之，杠桿率升幅最大，升速最快，由危機(jī)前的145%升至258%，10年間提升了113%。

　　其次，在本次危機(jī)應(yīng)對中，與美、日、歐和發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體不同，中國政府的杠桿率并未顯著提升，僅較危機(jī)前提升了18%，而日本、美國和歐元區(qū)的政府杠桿率分別提升了67%、38%和35%。

　　第三，與美、日、歐和發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的非金融企業(yè)及家庭部門降杠桿不同，中國的非金融企業(yè)和家庭的杠桿率較危機(jī)前均大幅提升，升幅分別為68%和27%。

　　危機(jī)結(jié)束后，在經(jīng)濟(jì)回歸常態(tài)運(yùn)行進(jìn)程中，一個基本趨勢是非市場之手收斂，市場之手?jǐn)U張，但恰恰是上述反危機(jī)過程中形成的三個差異，對全球經(jīng)濟(jì)而言，意味著巨大的尾部風(fēng)險。

　　因?yàn)椋叭ヒ唤狄谎a(bǔ)”的宏觀要求，實(shí)際上就是以降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)杠桿率為核心內(nèi)容，中國非金融部類杠桿率出現(xiàn)整體下降；全球其他經(jīng)濟(jì)體則是家庭和實(shí)體經(jīng)濟(jì)加杠桿的同時，政府逐步降杠桿。言外之意，全球經(jīng)濟(jì)正處于杠桿率有增有減的結(jié)構(gòu)性變化之中，由此中國降杠桿可能帶來的沖擊，就成為危機(jī)結(jié)束后，全球經(jīng)濟(jì)首要面對的尾部風(fēng)險。

　　綜合上述兩個判斷，從危機(jī)以來10年間全球杠桿率的變化情況出發(fā)，筆者初步得出的結(jié)論是：全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)已于2016年后期結(jié)束，同時中國經(jīng)濟(jì)的“L”型也是于2016年筑底。2017年，對中國經(jīng)濟(jì)而言，無疑是筑底后拐點(diǎn)的確認(rèn)；對全球而言，則是尾部風(fēng)險下降拐點(diǎn)的確認(rèn)，所以2017年注定是標(biāo)志性年份。

　?。ㄗ髡吖┞氂谥袊ㄔO(shè)銀行金融市場部，本文僅代表個人觀點(diǎn)）