余永定、張一：中國(guó)實(shí)行QE的可能性與必要性：權(quán)衡常規(guī)與非常規(guī)政策

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2024-04-17 21:51:17 鳳凰網(wǎng)

中國(guó)在當(dāng)前形勢(shì)下，首要考慮的仍是常規(guī)性的國(guó)債增發(fā)及公開(kāi)市場(chǎng)操作，同時(shí)應(yīng)為可能需要推出的中國(guó)式量化寬松政策在思想和技術(shù)層面做好準(zhǔn)備。

近期，關(guān)于中國(guó)央行在一級(jí)市場(chǎng)直接購(gòu)買國(guó)債的議題引發(fā)市場(chǎng)與學(xué)術(shù)界的廣泛關(guān)注。此類討論具有重要意義，只要秉持開(kāi)放態(tài)度，尊重不同聲音，雙方可在邏輯與事實(shí)的基礎(chǔ)上達(dá)成共識(shí)。反對(duì)方主要基于三方面理由：其一，現(xiàn)行法律框架下，央行不得在一級(jí)市場(chǎng)購(gòu)入國(guó)債為財(cái)政赤字融資，這是不可逾越的底線；其二，此舉實(shí)質(zhì)為“財(cái)政赤字貨幣化”，一旦開(kāi)啟，財(cái)政部門可能陷入依賴央行直接借款的境地，損害政府信譽(yù)，最終導(dǎo)致通脹失控；其三，當(dāng)前中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)狀況尚無(wú)需央行直接介入國(guó)債一級(jí)市場(chǎng)，高儲(chǔ)蓄率使得公眾對(duì)國(guó)債需求旺盛，常規(guī)發(fā)行方式足以在不引發(fā)擠出效應(yīng)的前提下為財(cái)政赤字融資。

支持方則提出兩點(diǎn)依據(jù)：其一，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)壓力凸顯，需高度警惕經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)。由于擬發(fā)行國(guó)債規(guī)模龐大（甚至可能超出原計(jì)劃），常規(guī)融資方式很可能產(chǎn)生擠出效應(yīng)，抑制民間投資，不利于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；其二，在總需求疲軟的背景下，只要適時(shí)退出，財(cái)政赤字貨幣化未必導(dǎo)致通脹無(wú)法控制。

本文無(wú)意全面探討財(cái)政赤字融資的所有論點(diǎn)，因其部分內(nèi)容已超越經(jīng)濟(jì)學(xué)范疇，部分則為實(shí)踐驗(yàn)證前的假設(shè)問(wèn)題。僅就中國(guó)采用不同融資方式的可能性及其利弊分享一些粗淺見(jiàn)解。

赤字融資可歸納為三種方式：國(guó)債融資，即財(cái)政部通過(guò)商業(yè)銀行向公眾發(fā)行國(guó)債；貨幣融資，即財(cái)政部直接向中央銀行借款；以及市場(chǎng)熱議的“中國(guó)式量化寬松”，即財(cái)政部通過(guò)商業(yè)銀行向公眾發(fā)行國(guó)債，央行同時(shí)通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作從公眾手中購(gòu)買等量國(guó)債。本文將分析國(guó)債融資與貨幣融資對(duì)貨幣供應(yīng)的不同影響，并闡明量化寬松本質(zhì)上是貨幣融資，但又與之有所區(qū)別。

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