金價(jià)高漲之下，金銅比（1盎司黃金所能購(gòu)買的銅的數(shù)量）同樣來(lái)到了極端狀態(tài)。自2008年金融危機(jī)以來(lái)，金銅比長(zhǎng)期均值維持在0.21，這一水平被視為市場(chǎng)的均衡狀態(tài)。但如今金銅比已經(jīng)達(dá)到了0.39的高位，遠(yuǎn)超歷史正常波動(dòng)區(qū)間。由于本輪金銅比的極端化是由黃金的走強(qiáng)主導(dǎo)的，這意味著金銅比的修復(fù)可能更多需要依靠銅價(jià)的上漲來(lái)完成，而非金價(jià)的下跌。全球進(jìn)入降息周期，流動(dòng)性寬松的環(huán)境往往會(huì)利好以銅為代表的工業(yè)金屬，通過(guò)需求增長(zhǎng)帶動(dòng)銅價(jià)上漲。不過(guò)這個(gè)過(guò)程目前尚在驗(yàn)證之中，比起美國(guó)企業(yè)，我們可能更需要關(guān)注中國(guó)企業(yè)的投建投產(chǎn)情況。

過(guò)去，雙寬松政策帶來(lái)了基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和企業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張，從而帶動(dòng)了銅等工業(yè)金屬的需求增長(zhǎng)。然而，中國(guó)已經(jīng)摒棄了依靠房地產(chǎn)、舊基建拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的模式，轉(zhuǎn)而押注一個(gè)由電力驅(qū)動(dòng)產(chǎn)業(yè)革新的未來(lái)。在房地產(chǎn)市場(chǎng)中，銅主要用于電線、水管、供暖，用量與房地產(chǎn)開工面積穩(wěn)定掛鉤。但在電力市場(chǎng)，銅因其優(yōu)越的導(dǎo)電性、延展性、耐久性和可回收性，成為構(gòu)建新型能源系統(tǒng)和數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施的戰(zhàn)略性資源。每兆瓦光伏裝機(jī)需要4-5噸銅，陸上風(fēng)電需要3-4噸銅，海上風(fēng)電需要8-15噸銅。去年中國(guó)全年新增光伏、陸上風(fēng)電、海上風(fēng)電裝機(jī)量分別為277000、75786、4038兆瓦，據(jù)此估算僅去年的用銅量就不少于110萬(wàn)噸。此外，AI數(shù)據(jù)中心也是用電大戶與用銅大戶，單臺(tái)用銅量可達(dá)15-20公斤，是傳統(tǒng)服務(wù)器的3倍。

在供給端，銅正面臨供需緊張的局面。今年9月，全球第二大銅礦——印尼Grasberg銅礦因泥石流事故全面停產(chǎn)，預(yù)計(jì)該礦最早要到2027年才能恢復(fù)事故前的生產(chǎn)水平。加上幾個(gè)月前剛果（金）的Kamoa-Kakula銅礦因地震中斷作業(yè)，全球最大產(chǎn)銅國(guó)智利的El Teniente礦區(qū)也因地震暫停地下作業(yè)，這些意外停產(chǎn)事故嚴(yán)重?cái)_亂了全球銅供應(yīng)鏈。這種供應(yīng)短缺的根源可以追溯到幾十年之前，全球銅礦平均品位從2000年的0.81%下降至2023年的0.45%，直接推高了開采成本。與此同時(shí)，新礦床發(fā)現(xiàn)速度急劇下降。1990-2023年間發(fā)現(xiàn)的239個(gè)銅礦床中，僅有14個(gè)是在過(guò)去十年間發(fā)現(xiàn)的，且多是規(guī)模較小的礦床。ICSG《2024年全球銅年鑒》指出，受制于礦品位的持續(xù)下降，截至2028年，新增銅礦產(chǎn)能的規(guī)模預(yù)計(jì)將有所減小。