科技巨頭2萬(wàn)億美元豪賭AI 資本支出創(chuàng)歷史峰值！AI基礎(chǔ)設(shè)施投資正將科技巨頭推向前所未有的重資產(chǎn)周期。摩根士丹利最新研究顯示，亞馬遜、谷歌、Meta、微軟和甲骨文等超大規(guī)模云服務(wù)商的資本支出強(qiáng)度預(yù)計(jì)將全面超越互聯(lián)網(wǎng)泡沫時(shí)代的歷史峰值，科技行業(yè)的商業(yè)模式正在發(fā)生結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變。

摩根士丹利2026年2月26日發(fā)布的報(bào)告預(yù)測(cè)，這五家超大規(guī)模云服務(wù)商的資本支出占銷(xiāo)售額比例將在2026至2028年分別達(dá)到34%、39%和37%，超越互聯(lián)網(wǎng)泡沫時(shí)期約32%的峰值。若將融資租賃納入計(jì)算，這一比例將進(jìn)一步攀升至38%、44%和45%。未來(lái)三年這些公司的總資本支出合計(jì)將超過(guò)2萬(wàn)億美元，約占羅素1000指數(shù)成分股資本支出總量的40%。

盡管資本支出大幅增加，但收入預(yù)期并未同步上調(diào)。過(guò)去六個(gè)月中，市場(chǎng)對(duì)2026至2027年資本支出的一致性預(yù)期累計(jì)上調(diào)超過(guò)6300億美元，而收入預(yù)期修訂幅度有限，導(dǎo)致超大規(guī)模云服務(wù)商的自由現(xiàn)金流預(yù)期持續(xù)下行。相比之下，半導(dǎo)體AI賦能企業(yè)在過(guò)去兩年中2026年的銷(xiāo)售收入一致性預(yù)期上調(diào)了約60%，遠(yuǎn)超超大規(guī)模云服務(wù)商約8%的漲幅，成為本輪AI投資周期中財(cái)務(wù)受益最直接的群體。

僅以傳統(tǒng)資本支出衡量，實(shí)際上低估了本輪投資周期的規(guī)模。融資租賃本質(zhì)上是以債務(wù)方式獲取資產(chǎn)，應(yīng)納入總投資規(guī)模的評(píng)估之中。當(dāng)前超大規(guī)模云服務(wù)商正在簽訂總額數(shù)千億美元的數(shù)據(jù)中心租約。摩根士丹利軟件行業(yè)分析師預(yù)計(jì)，僅微軟和甲骨文的融資租賃資本支出，就足以將整體hyperscalers的capex-to-sales比例推至2026至2028年的38%、44%和45%。

從對(duì)羅素1000指數(shù)的影響來(lái)看，2025年超大規(guī)模云服務(wù)商貢獻(xiàn)了該指數(shù)資本支出增量的150%以上，意味著其余成分股的資本支出實(shí)際上在凈收縮。摩根士丹利預(yù)計(jì)，至2026年，hyperscalers占羅素1000總資本支出的比重將達(dá)約40%，較2024年翻番，并可能于2028年進(jìn)一步躍升至49%。

本輪投資周期的一個(gè)顯著特征是資本支出預(yù)測(cè)的上修速度和幅度均屬罕見(jiàn)。自2025年9月以來(lái)，市場(chǎng)對(duì)hyperscalers 2026年和2027年資本支出的一致性預(yù)期已各上調(diào)約1.5倍，摩根士丹利自身的分析師預(yù)測(cè)則上調(diào)幅度高達(dá)約1.8倍。從單個(gè)公司來(lái)看，谷歌2026年資本支出的一致性預(yù)期較一年前上調(diào)117%，META上調(diào)96%，亞馬遜上調(diào)75%，甲骨文的修訂幅度更高達(dá)264%。

與資本支出預(yù)期的急速上修形成鮮明對(duì)比，收入修訂幾乎原地踏步，F(xiàn)CF預(yù)期則隨之下滑。在過(guò)去一年的2026年預(yù)測(cè)中，五家公司資本支出合計(jì)上調(diào)超3100億美元，而收入修訂合計(jì)僅約1300億美元。隨著固定成本基礎(chǔ)不斷擴(kuò)大，這些公司的運(yùn)營(yíng)杠桿將隨之上升，未來(lái)盈利和FCF對(duì)收入預(yù)期變化的敏感度也將顯著增加。

超大規(guī)模云服務(wù)商近期大規(guī)模擴(kuò)大融資租賃使用，進(jìn)一步抬高了實(shí)際資本強(qiáng)度水平。截至最新公司財(cái)報(bào)，這五家企業(yè)對(duì)未來(lái)租約的總承諾額已超過(guò)6600億美元。融資租賃對(duì)個(gè)別公司資本強(qiáng)度的影響尤為突出。以微軟為例，若僅計(jì)傳統(tǒng)資本支出，其FY26和FY27的capex-to-sales約為29%，納入融資租賃后，這一比例將分別躍升至約43%和42%。甲骨文的情形更為極端——該公司正在將所有數(shù)據(jù)中心外殼均以租賃方式獲取，傳統(tǒng)口徑下甲骨文的capex-to-sales在FY26和FY27分別預(yù)計(jì)為75%和119%，納入融資租賃后則分別攀升至107%和201%。

盡管資本支出高度集中于超大規(guī)模云服務(wù)商，但本輪投資周期近期財(cái)務(wù)受益最清晰的群體是半導(dǎo)體AI賦能企業(yè)。這一分化的根本原因在于收入確定性的差異：超大規(guī)模云服務(wù)商提前大規(guī)模采購(gòu)GPU及其他芯片組件，為芯片供應(yīng)商貢獻(xiàn)了近期清晰可見(jiàn)的收入來(lái)源；而hyperscalers自身則需要在未來(lái)若干年內(nèi)，依托大語(yǔ)言模型貨幣化、持續(xù)的算力需求以及產(chǎn)品差異化，逐步將這些算力資產(chǎn)變現(xiàn)，不確定性相對(duì)更高。

資本市場(chǎng)表現(xiàn)也印證了這一邏輯分歧。自2023年12月至今，北美半導(dǎo)體AI賦能企業(yè)的股價(jià)漲幅已分別超出超大規(guī)模云服務(wù)商和更廣泛AI賦能板塊272%和224%。市場(chǎng)目前更愿意為半導(dǎo)體企業(yè)已確定的近期盈利支付溢價(jià)，對(duì)于hyperscalers和更廣泛AI賦能群體的收入兌現(xiàn)路徑，則選擇繼續(xù)觀望。