美以伊沖突前景仍存較大不確定性，全球金融市場(chǎng)震蕩加劇，投資者恐慌情緒持續(xù)蔓延。3月23日，全球股市迎來(lái)“黑色星期一”，A股上證指數(shù)失守3800點(diǎn)；24日，全球大類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)進(jìn)一步分化，國(guó)際油價(jià)下跌，股市、金價(jià)反彈。

東方財(cái)富證券研究所副所長(zhǎng)、首席策略官陳果表示，只要海外不是嚴(yán)重衰退或危機(jī)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)受影響有限，A股后續(xù)逐步將更趨“以我為主”。他認(rèn)為新能源可能兼具能源替代和成長(zhǎng)屬性，是中期相對(duì)確定的方向之一。此前，陳果曾提出“A股是反轉(zhuǎn)，而非反彈”并堅(jiān)定看好港股核心資產(chǎn)。近期，他再次發(fā)表市場(chǎng)相關(guān)言論，認(rèn)為控制波動(dòng)、控制倉(cāng)位是第一位，再在結(jié)構(gòu)里聚焦中期贏家。這一觀點(diǎn)迅速引發(fā)市場(chǎng)熱議。

陳果指出，當(dāng)前市場(chǎng)處于“危機(jī)交易”模式（避險(xiǎn)、漲油氣鏈），趨勢(shì)上或向“滯脹交易”演進(jìn)，并最終過(guò)渡至“復(fù)常交易”。在不確定環(huán)境中，投資于確定性較高的方向是一種思路。本輪石油危機(jī)中，中國(guó)新能源產(chǎn)業(yè)是潛在的中期贏家。

展望2026年市場(chǎng)，陳果認(rèn)為A股會(huì)走出一個(gè)類(lèi)“N”形走勢(shì)，而港股低位具備全球洼地價(jià)值。A股整體短期需要點(diǎn)耐心，未來(lái)1個(gè)月-1個(gè)季度伊朗局勢(shì)有望趨于明朗，屆時(shí)也有望受益于不確定性下降而轉(zhuǎn)守為攻；港股適合價(jià)值投資者逐步布局，一旦中國(guó)內(nèi)需預(yù)期改善，具備向上彈性。

由于目前中東局勢(shì)未見(jiàn)降溫，尤其是霍爾木茲海峽接近封鎖，部分油氣基建已遭沖突毀損，短期難以復(fù)原，全球金融市場(chǎng)的宏觀基準(zhǔn)假設(shè)依然面臨較大的不確定性。不確定性上升容易帶來(lái)波動(dòng)率上升，可以通過(guò)對(duì)沖工具或者倉(cāng)位管理來(lái)管理波動(dòng)率，同時(shí)投資于不確定環(huán)境中的確定性較高的方向也是一種思路。70年代石油危機(jī)最后的中期贏家是日本汽車(chē)產(chǎn)業(yè)，本輪石油危機(jī)中，中國(guó)新能源產(chǎn)業(yè)是潛在的中期贏家。

這場(chǎng)沖突之前，全球股市都已處于歷史高位，尤其是美國(guó)AI資本開(kāi)支驅(qū)動(dòng)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式未必能持續(xù)帶來(lái)新增就業(yè)及消費(fèi)改善，反而可能帶來(lái)就業(yè)沖擊。美國(guó)的“影子銀行”體系私募信貸出現(xiàn)系列問(wèn)題，AI資本開(kāi)支的回報(bào)與增速持續(xù)性存疑，能源危機(jī)可能加劇滯脹風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)一步遏制經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，流動(dòng)性環(huán)境面臨更多不確定性。這個(gè)外部環(huán)境對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響相對(duì)有限，歷史上看，油價(jià)上升和PPI以及國(guó)有企業(yè)盈利呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，但如果油價(jià)持續(xù)在90美元以上高位，需求可能面臨收縮，全球流動(dòng)性預(yù)期趨負(fù)面，A股走勢(shì)往往偏弱。

市場(chǎng)對(duì)霍爾木茲海峽局勢(shì)的預(yù)期分歧，近期在危機(jī)、滯脹與復(fù)常預(yù)期之間反復(fù)擺動(dòng)。當(dāng)前來(lái)看，市場(chǎng)整體認(rèn)為快速“復(fù)常”的概率顯著下修，呈現(xiàn)出危機(jī)交易（油氣上漲、避險(xiǎn)資產(chǎn)為主）與滯脹交易（能源替代與強(qiáng)景氣產(chǎn)業(yè)為主）線索交織的特征。后續(xù)相當(dāng)長(zhǎng)一個(gè)階段，全球通脹中樞將偏高，市場(chǎng)最可能向滯脹交易演繹。

只要海外不是嚴(yán)重衰退或危機(jī)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)受影響有限，A股后續(xù)逐步將更趨“以我為主”。新能源可能兼具能源替代和成長(zhǎng)屬性，是中期相對(duì)確定的方向之一。另外，中國(guó)AI產(chǎn)業(yè)中的“賣(mài)鏟人”和優(yōu)勢(shì)公司依然有一定的成長(zhǎng)空間，中國(guó)的金融股、低波紅利板塊基本面穩(wěn)定，具備穿越波動(dòng)的能力。

近月以來(lái)，黃金、白銀價(jià)格波動(dòng)加劇，在全球貨幣體系重構(gòu)與地緣風(fēng)險(xiǎn)上升的背景下，貴金屬的配置價(jià)值值得關(guān)注。沖突期間，尤其是上半場(chǎng)對(duì)貴金屬并不有利，例如俄烏沖突剛開(kāi)始半年，黃金價(jià)格震蕩下移。危機(jī)交易時(shí)往往伴隨流動(dòng)性變現(xiàn)壓力，資金傾向于將有浮盈且有流動(dòng)性的黃金、白銀等變現(xiàn)去應(yīng)付類(lèi)似保證金追加問(wèn)題。此外，沖突期間，美元指數(shù)往往較強(qiáng)。如果這場(chǎng)沖突的結(jié)果使得市場(chǎng)認(rèn)為美國(guó)大獲全勝，鞏固石油美元霸權(quán)，那么對(duì)黃金帶來(lái)壓制。但整體評(píng)估這種概率偏低，沖突結(jié)束后如果油價(jià)高位回落，聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)降息，美元信用弱化繼續(xù)，那么黃金依然處于牛市中。

展望馬年A股，陳果判斷可能走出類(lèi)“N”形走勢(shì)。從關(guān)鍵變量來(lái)看，一是伊朗局勢(shì)的明朗，二是美國(guó)AI產(chǎn)業(yè)是否出現(xiàn)重大轉(zhuǎn)折；三是中國(guó)AI產(chǎn)業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展，四是中國(guó)內(nèi)需是否出現(xiàn)邊際改善，相關(guān)政策是否進(jìn)一步發(fā)力。

亞太主要股市頻創(chuàng)新高之際，港股卻相對(duì)滯后。港股低位具備全球洼地價(jià)值。一是市場(chǎng)位置與估值極端：港股市場(chǎng)前期調(diào)整充分，主要指數(shù)隱含的股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)(ERP)已處歷史極端分位，風(fēng)險(xiǎn)偏好極低，悲觀預(yù)期反映較為充分。二是全球滯脹風(fēng)險(xiǎn)下的相對(duì)優(yōu)勢(shì)：伊朗局勢(shì)推升油價(jià)，全球面臨滯脹乃至衰退風(fēng)險(xiǎn)。在此環(huán)境下，以?xún)?nèi)需為核心的中國(guó)資產(chǎn)（互聯(lián)網(wǎng)、電動(dòng)車(chē)等）盈利受沖擊相對(duì)間接，相對(duì)較為確定，成為全球資金尋找的“洼地”。三是宏觀交易框架轉(zhuǎn)換：當(dāng)前市場(chǎng)處于“危機(jī)交易”模式（避險(xiǎn)、漲油氣鏈）。趨勢(shì)上或向“滯脹交易”演進(jìn)，并最終過(guò)渡至“復(fù)常交易”。此過(guò)程對(duì)高位全球股市構(gòu)成壓力，但強(qiáng)化了低位中國(guó)內(nèi)需資產(chǎn)的配置邏輯。四是“外內(nèi)切換”的拐點(diǎn)機(jī)遇：美國(guó)因滯脹風(fēng)險(xiǎn)致AI等成長(zhǎng)邏輯受阻，而中國(guó)AI及內(nèi)需周期相對(duì)獨(dú)立且可能啟動(dòng)正循環(huán)。全球資金有望從“海外邏輯”切換至“中國(guó)內(nèi)需邏輯”，港股或正站在這一風(fēng)格切換的拐點(diǎn)上。

目前外部擾動(dòng)增加，各類(lèi)資產(chǎn)持續(xù)震蕩。A股整體短期需要點(diǎn)耐心，邏輯上看，未來(lái)1個(gè)月-1個(gè)季度伊朗局勢(shì)有望趨于明朗，屆時(shí)A股整體也有望受益于不確定性下降而轉(zhuǎn)守為攻；港股適合價(jià)值投資者逐步布局，一旦中國(guó)內(nèi)需預(yù)期改善，具備向上彈性。

本輪人民幣升值趨勢(shì)具有持續(xù)性，人民幣匯率對(duì)于資本市場(chǎng)的影響總體是偏正面的。從購(gòu)買(mǎi)力角度和相對(duì)生產(chǎn)率、相對(duì)綜合實(shí)力來(lái)講，人民幣相對(duì)美元都有升值基礎(chǔ)。人民幣升值將伴隨著全球資產(chǎn)配置資金回流中國(guó)股市，中國(guó)具備全球競(jìng)爭(zhēng)力的稀缺標(biāo)簽資產(chǎn)將受益，包括新能源、國(guó)產(chǎn)AI、央國(guó)企、金融股、創(chuàng)新藥等。

圍繞AI帶來(lái)的變化，可以將資產(chǎn)劃分為三類(lèi)進(jìn)行差異化布局。第一類(lèi)為AI受益型板塊，如算力租賃、電網(wǎng)、AI基建核心配套（玻纖、光纖、MLCC、光互聯(lián)等）、有色金屬（銅、稀土等）等；第二類(lèi)為AI免疫型板塊，如鋼鐵、建筑、必需消費(fèi)等；第三類(lèi)為AI重塑型板塊，如AI下游應(yīng)用、軟件、影視傳媒等。建議重點(diǎn)關(guān)注景氣確定性強(qiáng)的AI受益型資產(chǎn)，同時(shí)持續(xù)關(guān)注在政策引導(dǎo)下基本面改善明確的AI免疫板塊，適度關(guān)注受益內(nèi)需政策預(yù)期的板塊（如地產(chǎn)等）。

近期AI產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展，讓難以被替代、具備重資產(chǎn)與高壁壘屬性的HALO資產(chǎn)（Heavy Assets, Low Obsolescence）成為資金聚焦的配置主線。但在A股，電力股和電網(wǎng)股并不同向，更偏負(fù)相關(guān)。A股電力股是危機(jī)交易防御品，電網(wǎng)股是復(fù)常交易AI鏈“賣(mài)鏟人”。