當(dāng)前一級(jí)市場(chǎng)中，90%的資金集中在10%的賽道，甚至有機(jī)構(gòu)認(rèn)為是5%。這種高度集中的現(xiàn)象揭示了市場(chǎng)的焦慮。在這樣的環(huán)境下，幾乎所有機(jī)構(gòu)都在追逐AI大模型、具身智能、半導(dǎo)體等少數(shù)幾個(gè)熱門賽道，這引發(fā)了一個(gè)問(wèn)題：這種“抱團(tuán)取暖”真的能賺到錢嗎？

據(jù)第三方機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)顯示，2025年至2026年一季度，中國(guó)一級(jí)市場(chǎng)投向AI、具身智能、半導(dǎo)體三大賽道的資金占比超過(guò)了75%，其中“通用大模型”、“人形機(jī)器人”、“先進(jìn)制程芯片”等細(xì)分方向的集中度更高。一些頭部機(jī)構(gòu)的投資決策已經(jīng)從“選賽道”變成了“搶位子”，同一個(gè)項(xiàng)目三個(gè)月內(nèi)估值翻倍成為常態(tài)。投資人不再糾結(jié)技術(shù)路線和商業(yè)模式，核心問(wèn)題是能否擠進(jìn)去。

這種高度共識(shí)正在重塑整個(gè)行業(yè)的生態(tài)。一方面，熱門賽道的創(chuàng)業(yè)者享受著融資額水漲船高的紅利；另一方面，大量非共識(shí)但有潛力的早期項(xiàng)目在資本的盲區(qū)中艱難求生。例如，一個(gè)做工業(yè)精密檢測(cè)的團(tuán)隊(duì)盡管技術(shù)全球領(lǐng)先且產(chǎn)品已獲頭部客戶驗(yàn)證，但由于不在風(fēng)口上，連續(xù)見(jiàn)了20家機(jī)構(gòu)都沒(méi)拿到投資意向書。

與2021年相比，當(dāng)前市場(chǎng)的共識(shí)程度更高，但行業(yè)普遍回報(bào)可能更差。2021年，一級(jí)市場(chǎng)的募資額和投資額創(chuàng)下歷史新高，消費(fèi)、SaaS、生物醫(yī)藥等多條賽道百花齊放。而到了2025年，雖然投資事件數(shù)量接近，但超過(guò)60%的資金集中在不到30個(gè)細(xì)分賽道。資金密度的急劇上升意味著估值泡沫化風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)率的系統(tǒng)性下降。

有些投資人認(rèn)為，在高度共識(shí)的周期里，投資機(jī)構(gòu)的整體回報(bào)一定不如市場(chǎng)冷的時(shí)候。當(dāng)所有人都在搶同一個(gè)標(biāo)的時(shí)，價(jià)格透支了未來(lái)的增長(zhǎng)空間，即便賭對(duì)了賽道，如果進(jìn)入估值過(guò)高，IRR也可能被攤薄至個(gè)位數(shù)。但也有人持有不同看法，認(rèn)為共識(shí)度高不一定是災(zāi)難，它往往意味著產(chǎn)業(yè)方向已經(jīng)得到充分驗(yàn)證。比起四處撒網(wǎng)，集中資金砸向確定性最高的賽道，長(zhǎng)期看回報(bào)可能更穩(wěn)。

高度的共識(shí)帶來(lái)的是兩極分化的格局。頭部機(jī)構(gòu)憑借品牌和資金優(yōu)勢(shì)，在熱門賽道中“通吃”。而許多中小型機(jī)構(gòu)則陷入兩難境地：跟進(jìn)去，估值太高、回報(bào)太??；不跟，又怕錯(cuò)過(guò)時(shí)代機(jī)遇。于是出現(xiàn)了一些機(jī)構(gòu)通過(guò)“合投”方式降低單筆風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)象，但這進(jìn)一步推高了整體估值。

以通用大模型為例，2025年末國(guó)內(nèi)號(hào)稱“自研大模型”的創(chuàng)業(yè)公司超過(guò)150家，但真正具備技術(shù)壁壘和商業(yè)落地能力的不足20家。大量企業(yè)依靠“刷榜”和概念包裝獲得融資，估值與實(shí)際收入嚴(yán)重脫節(jié)。某頭部大模型公司年收入不足2億元，估值卻高達(dá)200億元，市銷率超過(guò)100倍。一二級(jí)市場(chǎng)估值倒掛開(kāi)始出現(xiàn)，一些公司在Pre-IPO輪次中被迫將估值下調(diào)。

最令人擔(dān)憂的后果是整個(gè)創(chuàng)新生態(tài)的系統(tǒng)性失衡。資本高度集中導(dǎo)致大量“非共識(shí)”但具有長(zhǎng)期價(jià)值的領(lǐng)域淪為資本荒漠。比如工業(yè)軟件、生物育種、低碳冶金等硬科技方向的早期項(xiàng)目融資異常艱難。此外，一些熱門賽道企業(yè)用超高薪酬從基礎(chǔ)學(xué)科、冷門方向抽走最優(yōu)秀的人才，繼續(xù)從事非共識(shí)研究的成本大幅上升。

在共識(shí)賽道中尋找“分歧點(diǎn)”成為理性機(jī)構(gòu)的選擇。例如，大模型雖熱，但技術(shù)路線并未完全收斂。世界模型、具身智能的具體技術(shù)路徑、端側(cè)推理方案等細(xì)分方向尚未形成統(tǒng)一判斷，這些恰恰是非共識(shí)的藏身之處。另外，跳出共識(shí)賽道，挖掘被低估的“隱形冠軍”也是追求超級(jí)投資回報(bào)的一種選擇。當(dāng)大部分人盯著AI、具身智能時(shí)，邊緣推理等“賣水人”賽道反而存在大量機(jī)會(huì)。

還有一種反共識(shí)策略是主動(dòng)擁抱共識(shí)賽道中估值已經(jīng)回調(diào)的“落難者”。在共識(shí)退潮時(shí)，以合理價(jià)格買入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的機(jī)會(huì)顯現(xiàn)。關(guān)鍵在于區(qū)分清楚是“技術(shù)路線證偽”還是“商業(yè)化節(jié)奏慢于預(yù)期”。

拉長(zhǎng)視角看，在一級(jí)市場(chǎng)發(fā)展進(jìn)程中，每一輪“共識(shí)熱潮”都遵循相似的劇本。周期不偏愛(ài)盲從者。共識(shí)越強(qiáng)，盲點(diǎn)越多。抱團(tuán)越緊，風(fēng)險(xiǎn)越集中。一級(jí)市場(chǎng)的理性是在共識(shí)的影子下?lián)屌芊枪沧R(shí)。共識(shí)與泡沫本無(wú)對(duì)錯(cuò)，度與節(jié)奏才是關(guān)鍵。