供給端走弱，需求端卻在增長(zhǎng)。根據(jù)國(guó)際銅業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，每GW光伏裝機(jī)量的用銅量為3950~4000噸。預(yù)計(jì)2025年全球新增光伏裝機(jī)容量在550GW左右，樂(lè)觀預(yù)期下可達(dá)580GW，用銅量保守估計(jì)為217.3萬(wàn)~220萬(wàn)噸。此外，電動(dòng)汽車、AI數(shù)據(jù)中心以及儲(chǔ)能投資旺盛也帶動(dòng)銅需求上漲。國(guó)內(nèi)銅消費(fèi)量持續(xù)超過(guò)國(guó)內(nèi)產(chǎn)量。

關(guān)稅政策、降息預(yù)期引發(fā)一輪跨市場(chǎng)套利。交易員認(rèn)為，為規(guī)避潛在關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)，大量銅金屬正加速流向美國(guó)，導(dǎo)致全球其他地區(qū)的庫(kù)存可能很快降至低位。摩科瑞金屬和礦業(yè)研究負(fù)責(zé)人Nick Snowdon指出，美國(guó)已成為當(dāng)前銅市場(chǎng)的“邊際定價(jià)者”，預(yù)計(jì)到2026年第一季度，運(yùn)抵美國(guó)的銅規(guī)模將超過(guò)50萬(wàn)噸。這種套利行為抽走了其他地區(qū)的現(xiàn)貨庫(kù)存，進(jìn)一步刺激了更多套利交易。摩科瑞資深交易員Kostas Bintas警告，若這一趨勢(shì)延續(xù)，美國(guó)以外市場(chǎng)尤其是亞洲，可能很快面臨陰極銅實(shí)質(zhì)性短缺，進(jìn)而觸發(fā)價(jià)格新一輪加速上漲。

雖然上游能享受到銅價(jià)上漲紅利，但下游的日子并不好過(guò)。2025年，中國(guó)長(zhǎng)單TC已跌至歷史低位，現(xiàn)貨加工費(fèi)甚至跌入負(fù)值區(qū)間，意味著冶煉企業(yè)從礦商處采購(gòu)銅精礦加工時(shí)不僅拿不到加工費(fèi)，還得倒貼錢給礦商。今年前三季度，銅陵有色營(yíng)收1218.93億元，同比增長(zhǎng)14.66%，凈利潤(rùn)僅有17.71億元，同比跌35.14%。公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，2024年全球銅產(chǎn)量為2300萬(wàn)噸，同比僅增長(zhǎng)1.77%，總體平穩(wěn)，但冶煉產(chǎn)能卻大幅增加。印度、印尼等多國(guó)擴(kuò)產(chǎn)，使全球冶煉產(chǎn)能增加160萬(wàn)噸，僧多粥少，加工費(fèi)大幅下跌。

光大證券指出，TC/RC是礦企支付給冶煉企業(yè)將銅礦生產(chǎn)成電解銅的加工費(fèi)，銅精礦緊張疊加中國(guó)冶煉產(chǎn)能迅速擴(kuò)張導(dǎo)致2024年以來(lái)TC持續(xù)下跌。截至2025年11月28日，TC現(xiàn)貨價(jià)為-43美元/噸，處于歷史低位。冶煉企業(yè)目前執(zhí)行長(zhǎng)單基準(zhǔn)價(jià)為2024年末簽訂的21.25美元/噸；而2025年6月年中長(zhǎng)單加工費(fèi)已降至0美元/噸。國(guó)內(nèi)多數(shù)冶煉企業(yè)難以獲得話語(yǔ)權(quán)的原因之一是原料自給率較低，除紫金礦業(yè)外，自給率多數(shù)不足10%，大多原料依賴外采。

中國(guó)銅原料聯(lián)合談判小組成員企業(yè)計(jì)劃于2026年削減至少10%的粗銅產(chǎn)能利用率。未來(lái)十年，中國(guó)銅礦產(chǎn)量增速將逐步放緩，主要原因是低品位銅礦關(guān)閉及部分產(chǎn)能擴(kuò)張計(jì)劃延遲。不過(guò)，2025~2028年，得益于新增擴(kuò)建項(xiàng)目投產(chǎn)，國(guó)內(nèi)產(chǎn)量仍將保持正增長(zhǎng)。中長(zhǎng)期來(lái)看，產(chǎn)業(yè)鏈延伸是破局的核心。向上游布局礦山資源，擺脫對(duì)外部原料的依賴，成為企業(yè)的首要選擇。向下游延伸至電子銅箔、銅桿、銅線等深加工領(lǐng)域，也是重要轉(zhuǎn)型方向。