2026年有望成為商品大年，金、銀價格仍將居于高位，但波動將加劇。本周白銀和黃金紛紛跳水，跌幅分別高達(dá)約7%和4%。芝商所宣布上調(diào)白銀期貨保證金后，貴金屬市場的投機(jī)情緒受到重挫。

截至上周，黃金全年上漲約70%，白銀漲幅則高達(dá)約150%，其他貴金屬如鉑金、鈀金的累計(jì)漲幅均超過100%。白銀的瘋狂行情尤其令人震驚，金銀比一度從2020年的高點(diǎn)120跌落至目前的60附近，“逼空”是主因。市場擔(dān)心美國可能對白銀征收關(guān)稅，尤其是在白銀被美國地質(zhì)調(diào)查局列入關(guān)鍵礦產(chǎn)清單后，引發(fā)了大規(guī)模的囤貨行為。大量白銀流入紐約與Comex掛鉤的金庫，導(dǎo)致倫敦庫存枯竭。

在暴力上漲后，獲利了結(jié)行情也在展開。國內(nèi)外基金經(jīng)理和交易員表示，2026年仍有望是商品大年，金、銀價格仍將居于高位，但波動將加劇，尤其是白銀。

白銀在2025年的逆襲令人始料未及，不過本周支撐白銀的逼空行情有所緩和。交易所頻繁出手去杠桿時，通常意味著極端行情接近尾聲，因?yàn)橥稒C(jī)者面對更高的保證金要求，要么追加保證金，要么選擇減倉或平倉從而導(dǎo)致價格高位回落。若交易所連續(xù)上調(diào)保證金，投機(jī)情緒可能在短時間內(nèi)遭到毀滅性打擊。

芝商所上周五宣布將于12月29日收盤后全面上調(diào)黃金、白銀、鉑金等貴金屬期貨品種的保證金。上海期貨交易所也宣布上調(diào)保證金標(biāo)準(zhǔn)和漲跌停板幅度。在此之前，兩家交易所就已經(jīng)出臺了一系列的風(fēng)控措施。倫敦金屬交易所則暫時沒有類似的通知。

回顧歷史，2011年4月至5月CME先后五次上調(diào)白銀期貨保證金，最終導(dǎo)致銀價崩盤，三周內(nèi)從當(dāng)時的歷史高點(diǎn)49美元跳水近30%。而在更早之前的1980年，交易所禁止投機(jī)性買入后導(dǎo)致銀價從50美元跌至10美元。因此，2026年更可能是雙向波動的一年，而非重演2025年的爆炸式上漲。我們?nèi)詢A向于在出現(xiàn)較大回調(diào)后尋找做多機(jī)會。目前有多個支撐位值得關(guān)注，包括60美元和70美元整數(shù)關(guān)口。但如果價格回調(diào)幅度過深，最值得關(guān)注的價位在50美元左右。

由于白銀開始顯示結(jié)構(gòu)性稀缺以及避險資產(chǎn)屬性，正在被市場重新定價，長期走勢依然被看好。但短期來看，現(xiàn)貨和期貨市場的價差過大，白銀面臨“均值回歸”的風(fēng)險。2025年利好黃金的因素也在利好白銀。市場普遍預(yù)期美聯(lián)儲將在2026年繼續(xù)降息，較低的利率會削弱現(xiàn)金和短期債券的吸引力，也會削弱美元。黃金率先受益，但白銀迅速跟進(jìn)。

白銀不僅是金融對沖工具，還是工業(yè)原料?？萍夹袠I(yè)對白銀的需求激增，尤其是電動車、太陽能電池板、先進(jìn)電池和電子產(chǎn)品。白銀是目前最佳的導(dǎo)體，許多應(yīng)用場景下幾乎沒有替代品。隨著電動車普及率提升和可再生能源投資持續(xù)增長，白銀需求已不再是周期性的，而是結(jié)構(gòu)性的。真正的問題在于供應(yīng)。白銀產(chǎn)量多年來一直難以跟上需求。大部分白銀作為銅、鉛和金等金屬的副產(chǎn)品被開采，這意味著即使價格上漲，產(chǎn)量也難以迅速提升。礦石品位下降、環(huán)保限制以及墨西哥、秘魯?shù)戎饕a(chǎn)銀國缺乏新項(xiàng)目，進(jìn)一步加劇了供應(yīng)緊張。全球白銀需求已連續(xù)五年超過礦產(chǎn)供應(yīng)。

若再疊加地緣政治因素，壓力進(jìn)一步加劇。市場擔(dān)心美國可能對白銀征收關(guān)稅，大量白銀流入紐約與Comex掛鉤的金庫，導(dǎo)致倫敦庫存枯竭。同時，白銀ETF吸納了超過1億盎司的白銀，進(jìn)一步減少了市場可流通的供應(yīng)。結(jié)果是市場陷入停滯。白銀借貸成本飆升至歷史高位，流動性蒸發(fā)，買家爭相搶購實(shí)物白銀，推動價格暴漲。與黃金不同，白銀沒有央行背書，一旦庫存告急，卻沒有最終貸款人能背書。這使白銀價格波動更劇烈、更迅速，也更具爆發(fā)力。

白銀的市場比黃金市場還要稀薄。庫存緊張，流動性可能迅速流失。盡管兩者中大部分都無法向投資者借用或購買，但對于黃金而言，倫敦市場由大約7000億美元的金條支撐，這些金條主要由全球央行持有，存放在英格蘭銀行的金庫中。當(dāng)流動性緊縮時，這筆貸款可以借出，實(shí)際上使中央銀行成為最后的貸款方。白銀并不存在這樣的儲備。

短期白銀炒作過度，前期逼空行情主導(dǎo)了局面。事實(shí)上，白銀儲量約為黃金儲量的10到11倍，白銀在地殼中的自然豐度約為黃金的17到19倍，生產(chǎn)一盎司黃金的成本約為白銀的75到100倍。金銀比長周期維持在75到100才符合預(yù)期，目前已經(jīng)接近60，任何低于這個數(shù)字的比值都代表黃金被低估或白銀被高估。

金價29日早盤和白銀一樣經(jīng)歷過山車行情，跌入4300美元區(qū)間，但波動幅度明顯小于白銀。目前，華爾街投行對2026年黃金的預(yù)測價格大多在5000美元附近，各國央行的結(jié)構(gòu)性高需求和美聯(lián)儲降息帶來的周期性支撐都將推動金價。全球央行是關(guān)鍵的黃金購買力量。高盛預(yù)計(jì)，2026年各國央行月均購買量預(yù)計(jì)約達(dá)70噸。背后的原因在于，2022年爆發(fā)的俄烏沖突徹底改變了新興市場儲備管理者對地緣政治風(fēng)險的認(rèn)知。今年前10個月，買入黃金最多的前五大央行分別是波蘭、哈薩克斯坦、阿塞拜疆、巴西、土耳其。可見，新興市場央行依然戰(zhàn)略性購買黃金。

此外，若私人投資者加入多元化配置行列，黃金價格預(yù)測可能存在上行風(fēng)險。目前黃金ETF僅占美國私人金融投資組合的0.17%，比2012年的峰值低6個基點(diǎn)。若美國金融投資組合中的黃金占比每提高1個基點(diǎn)，黃金價格將上漲1.4%。交易所更多潛在的風(fēng)控措施或打壓多頭情緒，并限制金價的漲幅。年末市場流動性較低，價格更容易產(chǎn)生大幅波動，交易者需要在風(fēng)險管理和追逐利潤之間做出一定的平衡。整體而言，黃金前景仍樂觀，任何回調(diào)可能都會引發(fā)逢低買入者的強(qiáng)烈興趣。