美股與美債正走向一場(chǎng)無法回避的碰撞。在通脹持續(xù)高企、美聯(lián)儲(chǔ)政策空間受限的背景下，股價(jià)與債券收益率同步攀升的局面難以為繼，兩者之間的裂口終將以其中一方的大幅回調(diào)來彌合。

BCA Research首席策略師Arthur Budaghyan發(fā)布報(bào)告指出，當(dāng)前美國股市漲勢(shì)高度集中于科技板塊，市場(chǎng)內(nèi)部結(jié)構(gòu)已明顯惡化，而債券收益率的持續(xù)上行將成為觸發(fā)股市實(shí)質(zhì)性回調(diào)的導(dǎo)火索。他認(rèn)為，只有美股出現(xiàn)明顯下跌，才能壓低債券收益率，進(jìn)而釋放經(jīng)濟(jì)層面的反通脹力量。報(bào)告警告，全球股市——尤其是新興市場(chǎng)——將在未來數(shù)月面臨顯著震蕩。

這一判斷意味著當(dāng)前全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)比已大幅惡化。美股、新興市場(chǎng)股票及高收益信用債均面臨下行壓力，而美元短期內(nèi)或維持強(qiáng)勢(shì)，但中長(zhǎng)期仍處于弱勢(shì)通道。

美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)前面臨加息與否的艱難抉擇，無論哪種選擇，對(duì)市場(chǎng)而言都難言利好。據(jù)BCA Research報(bào)告，美國兩年期國債收益率近期已升至高于聯(lián)邦基金利率的水平。歷史數(shù)據(jù)顯示，過去30年間，每當(dāng)兩年期收益率上穿聯(lián)邦基金利率，美聯(lián)儲(chǔ)隨后均會(huì)跟進(jìn)加息。這意味著市場(chǎng)對(duì)加息的預(yù)期已大幅升溫。

與此同時(shí)，通脹數(shù)據(jù)持續(xù)超出目標(biāo)區(qū)間。美國核心CPI明顯高于2%，PPI終端需求（剔除能源和食品）已飆升至5.25%，其6個(gè)月年化變動(dòng)率在4月達(dá)到6.6%。報(bào)告還指出，霍爾木茲海峽危機(jī)短期內(nèi)難以化解，油價(jià)上行風(fēng)險(xiǎn)偏大，而油價(jià)與美債收益率今年以來呈現(xiàn)強(qiáng)相關(guān)，這進(jìn)一步壓縮了債券收益率大幅下行的空間。

即便新任美聯(lián)儲(chǔ)主席Kevin Warsh說服聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)暫不加息，美聯(lián)儲(chǔ)的政策表態(tài)和傾向也將明顯轉(zhuǎn)鷹。更關(guān)鍵的是，當(dāng)通脹上行而央行遲遲不動(dòng)時(shí)，市場(chǎng)往往會(huì)預(yù)期未來需要更大幅度的加息，債市反而可能進(jìn)一步拋售。央行落后于通脹曲線，對(duì)股票和債券均構(gòu)成利空。

盡管標(biāo)普500指數(shù)創(chuàng)出新高，但市場(chǎng)內(nèi)部結(jié)構(gòu)已發(fā)出明顯的預(yù)警信號(hào)。報(bào)告指出，標(biāo)普500的漲跌線已在指數(shù)創(chuàng)新高之際出現(xiàn)背離下行。目前僅有約55%的標(biāo)普500成分股交易于200日均線之上，標(biāo)普500成分股之間的隱含相關(guān)性更跌至歷史最低水平。BCA Research認(rèn)為，相關(guān)性的極度分化往往預(yù)示著后續(xù)的集體回調(diào)。從結(jié)構(gòu)上看，此輪反彈高度依賴科技、媒體和電信（TMT）板塊。剔除TMT后，美股整體仍遠(yuǎn)低于2月高點(diǎn)。美國高收益（非能源）企業(yè)債收益率正在上升，其信用利差相對(duì)投資級(jí)債券也在走闊，這通常是股市風(fēng)險(xiǎn)上升的先行信號(hào)。

報(bào)告還特別指出，美國家庭持有股票規(guī)模已達(dá)可支配收入的250%，創(chuàng)歷史紀(jì)錄。高股價(jià)正在刺激消費(fèi)支出和AI資本開支，而超大規(guī)模云計(jì)算企業(yè)對(duì)數(shù)據(jù)中心的投資不會(huì)停止，除非其股價(jià)下跌或資本成本上升。這意味著，只有股市回調(diào)，才能真正釋放經(jīng)濟(jì)層面的反通脹力量。

新興市場(chǎng)股市的處境比美股更為岌岌可危。報(bào)告顯示，此輪新興市場(chǎng)股市的漲勢(shì)比美股更為集中，剔除亞洲少數(shù)幾家大型半導(dǎo)體生產(chǎn)商（硬件科技）后，新興市場(chǎng)股價(jià)整體仍遠(yuǎn)低于前期高點(diǎn)。與此同時(shí)，主流新興市場(chǎng)本幣債券收益率已出現(xiàn)反彈，這對(duì)其股市構(gòu)成不利信號(hào)。過去六周全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)反彈期間，主流新興市場(chǎng)貨幣對(duì)美元也未能實(shí)現(xiàn)升值。

能源和食品價(jià)格沖擊對(duì)主流新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的負(fù)面影響，遠(yuǎn)大于發(fā)達(dá)市場(chǎng)。報(bào)告判斷，非TMT板塊的新興市場(chǎng)和發(fā)達(dá)市場(chǎng)股票盈利前景堪憂，油價(jià)和食品價(jià)格上漲疊加全球債券收益率上行，將壓制科技硬件以外廣泛領(lǐng)域的總需求。