債市的“?！眮磉€是不來？目前在這個問題上存在一定分歧。筆者認(rèn)為，過早下定論沒有實際意義，對經(jīng)濟數(shù)據(jù)和央行貨幣政策作深入分析才是債券投資中最重要的前提性工作。三季度以來，經(jīng)濟基本面開始呈現(xiàn)出邊際走弱的傾向，這意味著當(dāng)下的債券投資可以秉持更趨積極的態(tài)度。

三季度經(jīng)濟有所下滑

梳理相關(guān)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，8月份CPI同比增長1.8%，通脹水平總體較為溫和。供給側(cè)改革之后，市場對于大宗商品價格上漲向CPI的傳導(dǎo)有所擔(dān)心，但目前來看，商品價格上行帶來的更多是利潤在不同行業(yè)之間的重新分配，因此很難出現(xiàn)全面的價格上漲。8月份固定資產(chǎn)投資增速與上月相比下降了0.5個百分點，下降幅度較大，原因之一是制造業(yè)投資增速仍然較為低迷，雖然去年同期制造業(yè)基數(shù)很低，但是7、8月份制造業(yè)增速依然很低。8月份基建投資增速下降較多，在嚴(yán)控地方政府債務(wù)的大背景下，基建投資資金來源受到制約，后期投資增速可能進一步下滑。8月份地產(chǎn)投資增速穩(wěn)定，但是房地產(chǎn)銷售增速在持續(xù)下滑，近期信貸額度緊張、房貸利率有所上行疊加各地嚴(yán)查消費貸進入房地產(chǎn)市場，房地產(chǎn)銷售增速可能進一步下滑，這可能帶動房地產(chǎn)固定資產(chǎn)投資增速的下滑。

上半年的消費增速一直比預(yù)期要好，但8月份名義消費增速只有10.1%，實際的消費增速已跌破9%，考慮到房地產(chǎn)銷售增速在下降，四季度與房地產(chǎn)有關(guān)的消費可能會隨之走低，汽車消費增速可能出現(xiàn)下滑。今年出口情況較好，海外經(jīng)濟好轉(zhuǎn)是出口好轉(zhuǎn)的主要原因，人民幣持續(xù)升值則可能影響出口，總之出口是今年經(jīng)濟的亮點。前瞻地看，經(jīng)濟增速可能邊際趨弱，而物價水平較為溫和。

緊盯央行貨幣政策和其他政策

一季度央行提高了公開市場操作利率，二季度央行對市場進行了預(yù)期管理，同時以實際行動來熨平資金市場的波動。6月末資金價格較低，債市在經(jīng)歷上半年的下跌之后迎來了難得的反彈。三季度央行仍然堅持削峰填谷的策略，9月底央行宣布對普惠金融機構(gòu)進行定向降準(zhǔn)。7、8月份經(jīng)濟數(shù)據(jù)出現(xiàn)邊際下行，主要拖累因素是基建投資增速下行和民間投資增速下行，9月份央行定向降準(zhǔn)表明政策可能再度趨向穩(wěn)增長，實際上9月份國務(wù)院出臺政策要求加快吸引社會資本參與基建，也是為了應(yīng)對基建投資增速的下滑。

今年以來對債券市場影響最大的是去杠桿政策，在去杠桿政策取得一定成效之后，后續(xù)政策的時點和力度是市場關(guān)注的焦點，也是債券市場面臨的最大不確定性因素，一旦去杠桿政策的不確定性消除，市場的關(guān)注點將回到經(jīng)濟基本面，而基本面邊際上對債券來說是有利的。

債市利多因素正在積累

今年以來，債市總體呈現(xiàn)下跌狀態(tài)，收益率曲線總體上移且出現(xiàn)平坦化走勢，債券期限利差縮小。下階段債券市場將何去何從？我們認(rèn)為債券收益率進一步上升的概率較低，目前的收益率水平相對安全，但債券市場要想上漲還需要觸發(fā)因素。

上半年經(jīng)濟增速超過市場預(yù)期，一季度央行提高了公開市場操作利率，二季度去杠桿政策集中發(fā)力，債券收益率上行較多。目前經(jīng)濟邊際上出現(xiàn)下行，央行貨幣政策出現(xiàn)邊際變化且不同政策之間的協(xié)調(diào)性加強，單一政策對于債券市場的沖擊在下降，同時去杠桿政策取得一定成效；只要后期不再出現(xiàn)超預(yù)期的去杠桿政策，債券收益率繼續(xù)上升的可能性就很低，也就是說目前的收益率水平相對安全，但是這并不意味著債券市場就能上漲。

平坦的收益率曲線下，債券市場的上漲觸發(fā)因素包括：經(jīng)濟超預(yù)期下行，物價水平較低，長端收益率下行，債券收益率曲線進一步平坦化；經(jīng)濟下行，央行貨幣政策轉(zhuǎn)為寬松，短端收益率大幅下行，帶動債券收益率曲線平坦化下移；去杠桿政策取得成效，短端收益率下行，帶動債券收益率曲線平坦化下行。目前經(jīng)濟增速邊際下行，出現(xiàn)超預(yù)期下行的概率很低，同時全年經(jīng)濟增長目標(biāo)能夠?qū)崿F(xiàn)，央行貨幣政策不再趨緊但也不會馬上轉(zhuǎn)為寬松，短端資金依然出現(xiàn)間隙性緊張。

總體來說，對債券市場有利的因素在慢慢增多。前三個季度債券投資主要應(yīng)該采取短久期防守策略，以獲取票息收益為主；那么現(xiàn)階段債券投資需要采取相對積極的策略，在獲取票息收益的同時要關(guān)注收益率曲線下行帶來的資本利得收益。債券投資組合向啞鈴型轉(zhuǎn)變，選擇合適的時點增加長久期債券的投資比例，提高投資組合的攻擊性。

(原標(biāo)題：債市機會漸現(xiàn) 期待牛市“發(fā)令槍”響)