香頌資本執(zhí)行董事沈萌告訴記者，作為一家植物蛋白飲料企業(yè)，養(yǎng)元智匯此次過會(huì)只能說是符合了基本的IPO條件。但由于植物蛋白飲料市場競爭激烈，其業(yè)績并沒有過分亮眼，所以融資能力也受到抑制。從目前它的經(jīng)營狀況來看，上市所募集的資金確實(shí)不能給企業(yè)在資本方面注入更多籌碼，但資產(chǎn)證券化對企業(yè)而言是具有更大意義的動(dòng)作。除了募集資金，還有提升品牌價(jià)值、改善公司治理、增加企業(yè)信用、便于員工激勵(lì)等等。而中國食品產(chǎn)業(yè)評(píng)論員朱丹蓬也認(rèn)為，養(yǎng)元智匯上市，募集資金并不是其首要的原因?！白鳛楫?dāng)?shù)氐凝堫^企業(yè)，上市的宣傳意義遠(yuǎn)大于其資本層面的需求?！?/p>

同時(shí)，記者也注意到，養(yǎng)元智匯表示從未出現(xiàn)客戶第三方賬戶回款相關(guān)的糾紛，但在今年上半年，有媒體曝出養(yǎng)元智匯在新老經(jīng)銷商交接時(shí)，使經(jīng)銷商承擔(dān)了全部的清庫存和銷售壓力。根據(jù)招股書所透露的信息，養(yǎng)元智匯的銷售客戶從組織形式上看主要以小型公司制商貿(mào)公司或個(gè)體工商戶性質(zhì)的非法人經(jīng)營單位為主體。并且，個(gè)體工商戶性質(zhì)經(jīng)營單位自2014年至2016年，占企業(yè)的銷售客戶比例呈現(xiàn)逐年上升的趨勢，且一直維持半數(shù)以上。截止到2017年上半年，個(gè)體工商戶性質(zhì)經(jīng)營單位占比達(dá)到了52.62%。這使得在回款方面存在大量的第三方賬戶。截至2017年上半年，第三方賬戶回款比例達(dá)到了86.50% 。因而在發(fā)審委的公告中，也要求養(yǎng)元智匯進(jìn)一步闡明對于經(jīng)銷商的管理機(jī)制和措施等相關(guān)問題。

沈萌分析認(rèn)為，養(yǎng)元智匯從表面的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看確實(shí)可圈可點(diǎn)，但其過會(huì)卻屢遭暫緩，說明除了業(yè)績以外，公司的治理和管理結(jié)構(gòu)、產(chǎn)品單一化競爭等細(xì)節(jié)問題，始終沒有給予充分的說明。這些“小瑕疵”雖然對上市構(gòu)不成致命影響，但隨著證監(jiān)會(huì)對IPO監(jiān)管的加強(qiáng)，在沒有對所有可能存在的問題進(jìn)行充分公示的情況下，養(yǎng)元智匯的過會(huì)必然是一拖再拖。

六個(gè)核桃的“救贖”？

對于養(yǎng)元智匯的發(fā)展前景，發(fā)審委在公告中要求其進(jìn)一步說明以下問題：公司重推廣輕研發(fā)的經(jīng)營模式的可持續(xù)性；2017年上半年業(yè)績下降原因，是否存在業(yè)績持續(xù)下降的風(fēng)險(xiǎn)；大經(jīng)銷商的管理和退出機(jī)制。而上述問題，正是養(yǎng)元智匯由來已久的風(fēng)險(xiǎn)和隱患。

其中，在產(chǎn)品種類的風(fēng)險(xiǎn)上，根據(jù)養(yǎng)元智匯在招股書中透露，在2014年~2016 年，公司以六個(gè)核桃為主的核桃乳銷售收入，占公司主營業(yè)務(wù)收入的比重分別為 94.90%、95.41%和97.30%。雖然養(yǎng)元智匯提到“正在加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)研究和其他大單品研究”，但“新的大單品”的推出似乎并不在可預(yù)見的時(shí)間段內(nèi)，此次募集的資金也并未明確將投入到新品的研發(fā)中。換言之，在現(xiàn)階段時(shí)間內(nèi)，六個(gè)核桃將是養(yǎng)元智匯最為主要的營收來源。