大摩警告，成品油市場(chǎng)的危機(jī)程度已超越原油本身。測(cè)算顯示，全球煉廠開工率削減在3至4月將平均達(dá)約4.5百萬(wàn)桶/日，5月仍有約2.5百萬(wàn)桶/日的缺口，幾乎全部壓力由蘇伊士以東地區(qū)承擔(dān)。若霍爾木茲在4月底前持續(xù)嚴(yán)重受阻，全球清潔成品油供應(yīng)損失將接近2.5億桶，成品油總損失將超過(guò)3.5億桶，且在2027年之前無(wú)法完全補(bǔ)齊。

具體品種方面，航煤和柴油是最主要的壓力中心。歐洲的航煤?jiǎn)栴}只是被推遲——封鎖前裝載的貨物僅能維持短暫的表面穩(wěn)定，一旦在途船貨清空，實(shí)質(zhì)性的供應(yīng)收緊將正式到來(lái)。即便歐洲煉廠全力增產(chǎn)并調(diào)整出力結(jié)構(gòu)，航煤增量也遠(yuǎn)不足以替代原本從蘇伊士以東進(jìn)口的供應(yīng)。石腦油則是另一個(gè)被市場(chǎng)低估的壓力點(diǎn)。即便蒸汽裂解裝置已大幅削減需求，亞洲4月仍面臨明顯的供應(yīng)缺口。

過(guò)去一周最重要的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)變化是蘇伊士以東的短缺正被“出口”至布倫特掛鉤市場(chǎng)。亞洲買家以前所未有的力度搶購(gòu)大西洋盆地替代貨源，歐洲則被擠壓至供應(yīng)競(jìng)爭(zhēng)的末位。價(jià)格信號(hào)已十分清晰：Dated布倫特上周五報(bào)收120.5美元/桶，布倫特DFL升至史上最高的10.31美元/桶，布倫特期貨近月價(jià)差擴(kuò)至7.25美元/桶。

當(dāng)前有33艘超大型油輪在延布錨地候命，另有18艘空載VLCC駛向紅海，至少60艘位于蘇伊士以東的空載VLCC已發(fā)出前往大西洋目的地的信號(hào)。亞洲買家甚至動(dòng)用巴拿馬型船和蘇伊士型船繞行巴拿馬運(yùn)河，以提前貨物到港時(shí)間，這不是優(yōu)化方案，而是應(yīng)急措施，直接反映了現(xiàn)貨短缺的嚴(yán)峻程度。

市場(chǎng)傾向于認(rèn)為被壓制的海灣產(chǎn)能大多是“延期”而非“損失”，這種判斷只在一定程度上成立。停產(chǎn)時(shí)間越長(zhǎng)，部分“延期產(chǎn)量”轉(zhuǎn)化為“永久性產(chǎn)能損失”的風(fēng)險(xiǎn)就越高。伊拉克是最典型的案例。該國(guó)在霍爾木茲重開后，可能難以迅速恢復(fù)約1百萬(wàn)桶/日的戰(zhàn)前產(chǎn)量。魯邁拉油田是最薄弱環(huán)節(jié)：持續(xù)停產(chǎn)引發(fā)的地層壓力損失、自流井停產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)、電潛泵采油井含水率上升，都意味著需要修井作業(yè)，復(fù)產(chǎn)節(jié)奏將慢于預(yù)期。

此外，伊拉克南部?jī)?chǔ)罐容量長(zhǎng)期接近飽和，部分油田無(wú)法在不先降低庫(kù)存的情況下直接重啟。更關(guān)鍵的是，巴士拉石油碼頭產(chǎn)能已低于歷史正常水平，其水下管道等配套基礎(chǔ)設(shè)施脆弱性已有案可查——倉(cāng)促重啟意味著大量流體在老化管網(wǎng)中高壓通行，泄漏與停工風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。

若沖突以伊朗保留對(duì)霍爾木茲持久控制權(quán)的方式結(jié)束，全球油市將難以回歸危機(jī)前的均衡。大摩梳理了四重結(jié)構(gòu)性影響：平均出口量將持續(xù)低于危機(jī)前水平；OPEC備用產(chǎn)能的實(shí)際價(jià)值將大打折扣；戰(zhàn)略儲(chǔ)備建設(shè)需求將系統(tǒng)性抬升；非霍爾木茲原油的結(jié)構(gòu)性溢價(jià)將長(zhǎng)期存在。