近期，10年期國債收益率逼近2011年的4.10%前期強阻力位，不僅意味著債券市場經(jīng)濟預(yù)期和貨幣政策動向的修復，或者還意味著2016年三季度掀起的“再通脹交易”會在2017年四季度卷土重來?；仡?016年下半年的“再通脹交易”，市場一般將其縮窄至以特朗普當選美國總統(tǒng)為標志、全球經(jīng)濟增長重心切換至財政政策刺激的“特朗普交易”，而在2017年一季度，典型的“做多美元/基本金屬、做空美債/黃金”交易模式則全面崩盤，美元指數(shù)復歸至2016年開始之初的點位，美債收益率也在觸及2.50%至2.60%的強阻力區(qū)間后全面回落，然而“特朗普交易”崩盤不意味著“再通脹交易”亦隨風而去，再通脹經(jīng)濟基礎(chǔ)決定了兩個季度的涅槃之后，“再通脹交易”或卷土重來，只是其交易模式或與去年不同，而中國債券收益率在10月份的大幅飆升或許意味著再通脹風險已經(jīng)逐步臨近。

“再通脹交易”復蘇的基礎(chǔ)是全球主要經(jīng)濟體庫存周期、貨幣政策周期和利率周期波動趨于協(xié)同所帶來的周期收斂。2016年下半年之所以美元指數(shù)和美債收益率同步上揚、銅等基本金屬價格上漲、黃金等避險資產(chǎn)則大幅下跌，其原因在于美國經(jīng)濟周期性領(lǐng)先歐洲和英國等其他經(jīng)濟體，但是2017年一季度滯后美國經(jīng)濟周期約兩個季度的歐洲經(jīng)濟逐步進入復蘇周期，“周期收斂”導致歐元兌美元匯率全面走強，“特朗普交易”的典型交易模式崩盤。隨之而來的是美債收益率回落徘徊、美元指數(shù)“牛市”結(jié)束。然而，歐洲經(jīng)濟與美國經(jīng)濟復蘇周期收斂恰恰為“再通脹交易”的復蘇做好了鋪墊：首先是以本輪資本設(shè)備開支擴張作為支撐的經(jīng)濟補庫存周期逐漸從美國擴散至歐洲、英國甚至發(fā)展中經(jīng)濟體，經(jīng)濟補庫存周期被廣泛拉長，全球經(jīng)濟廣泛復蘇的基礎(chǔ)更加穩(wěn)固，10月IMF據(jù)此上調(diào)2017年和2018年全球經(jīng)濟增速預(yù)期；其次是全球經(jīng)濟廣泛且全面的復蘇，縮窄了“經(jīng)濟周期差”引致的“貨幣政策周期差”，2017年以來歐洲央行、日本央行紛紛考慮開始緊縮貨幣政策，加拿大央行甚至超預(yù)期加息兩次，中國央行盡管沒有提高存貸款基準利率，但是也通過調(diào)升貨幣政策工具操作利率來彰顯其政策基調(diào)，才使得2016年基于“經(jīng)濟復蘇周期差”和“貨幣政策周期差”的美元指數(shù)全面走強格局在2017年被逆轉(zhuǎn)，歐元等幣種在周期差修復的帶動下進行了匯率重估，并且主要貨幣匯率走勢回歸至債券收益率利差等能夠反映經(jīng)濟基本面和貨幣政策面情況的因素；最后由于利率是折射經(jīng)濟周期和貨幣政策變動的經(jīng)濟變量，后兩者周期差的收斂導致利率周期協(xié)同一致，中國債券收益率和美國債券收益率無論是絕對數(shù)值走勢還是利差變動節(jié)奏，在2017年前三個季度幾乎保持一致，唯一不同之處在于中國債券市場由于資本項目尚沒有完全開放，全球風險偏好在Risk-on和Risk-off間的切換對中國債券收益率的影響弱于對美國債券收益率的影響。綜合以上三個要素，2017年前三個季度全球經(jīng)濟復蘇延展至更廣范圍和更深程度，或?qū)е隆霸偻浗灰住钡慕?jīng)濟基本面基礎(chǔ)更加牢固，9月份以來陸續(xù)出現(xiàn)的諸多跡象，尤其是10月份債券收益率的大幅上行或預(yù)示著“再通脹交易”將卷土重來，只是或?qū)⒁圆煌?016年的面貌出現(xiàn)。

與2016年下半年“債券收益率曲線陡峭化上行”領(lǐng)先于市場相反，2017年四季度“再通脹交易”則是銅等基本金屬領(lǐng)先于市場，以銅/黃金價格比值和美國債券收益率之間的關(guān)系來看，2016年下半年的“再通脹交易”階段，兩者同步上揚，但是2017年9月份至10月份，銅/黃金價格比值與美國債券收益率則出現(xiàn)了顯著背離，其背離程度和節(jié)奏與中國國債收益率和國內(nèi)商品價格走勢之間的背離幾乎同時，而在10月份末，銅/黃金價格比值與美債收益率之間的缺口逐步得到修復，后者的走勢正在向前者靠攏，也就是說，從簡單定價的角度看，“定價錯誤”的美債正在得到糾正，市場最終認可了銅/黃金價格比值所蘊含的經(jīng)濟走勢預(yù)期。而這與中國的情況完全相反，中國國債收益率也和南華工業(yè)品價格指數(shù)之間出現(xiàn)了走勢背離，但是從當前的時點來看，“定價錯誤”的大概率是國內(nèi)的商品價格，也就是說，債券市場折射出來的經(jīng)濟走勢預(yù)期或領(lǐng)先于其他資產(chǎn)市場。中國債券市場和商品市場的關(guān)系與美國截然相反，其原因或正在于經(jīng)過一季度“特朗普交易”的崩盤，全球經(jīng)濟復蘇深度和廣度的延展導致中國等經(jīng)濟體債券收益率走勢反而成為信息上更加領(lǐng)先的指標。中國債券收益率從2016年以前滯后于美國債券收益率而波動、到2016年三季度以來兩者協(xié)同波動、最終到2017年四季度略領(lǐng)先于后者而波動，也正是“再通脹交易”的經(jīng)濟基礎(chǔ)更加牢固的體現(xiàn)，因此中國債券收益率曲線10月份的陡峭化上行趨勢或正在開始而且或?qū)⒁旅绹鴤找媛识盖突闲?，市場?017年普遍忽略的通貨膨脹因素，或在2017年四季度乃至2018年超預(yù)期回升。